（来源：山西证券研究所）
本周观察：周大福公布FY25Q2经营数据，预计FY25H1营收同比下降18%-22%
10月22日，周大福公布FY25Q2（2024年7月1日-2024年9月30日）业绩。FY25Q2，公司零售值同比下降21.0%，其中中国大陆市场同比下降19.4%，中国港澳及海外市场同比下降31.0%；中国大陆、中国港澳及海外市场零售值占比分别为87.8%、12.2%。
中国大陆市场定价黄金产品销售占比提升，利于销售毛利率向上。
（1）中国大陆零售值贡献拆分：分渠道看，直营门店、加盟门店、电商平台零售值占比分别为23.7%、70.9%、5.4%。分品类看，镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为14.4%、81.4%。在黄金产品中，毛利率较高的定价产品销售占比由上年同期的5.0%提升至本季度的12.8%。
（2）中国港澳及海外市场零售值贡献拆分：镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为18.0%、74.5%。
同店销售方面，中国大陆、中国港澳及海外市场本季度的同店销售跌幅较上一季度基本持平。
（1）中国大陆市场：FY25Q2，中国大陆市场直营同店销售同比下降24.3%。分量价看，其中销量下降33.3%，黄金饰品销售均价同比增长14.3%至6400港元，镶嵌产品销售均价同比增长12.2%至9200港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降27.6%、24.7%。中国大陆市场加盟同店销售同比下降20.3%。十一黄金周期间，中国大陆市场同店销售跌幅有所收窄。
（2）中国港澳及海外市场同店销售同比下降30.8%，分量价看，其中销量下降36.1%，黄金饰品销售均价同比增长6.8%至9400港元，镶嵌产品销售均价同比下降9.4%至15400港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降16.6%、36.3%。分区域看，中国香港市场同店销售同比下降27.8%，中国澳门市场同店销售同比下降40.2%。
门店方面，本季度公司在中国大陆市场延续零售网络优化动作，季度净关闭145家周大福珠宝门店。
截至FY25Q2末，周大福珠宝于中国大陆、中国港澳、其它市场分别拥有门店6968、84、61家，季度净变化分别为-145、-3、+3家。其中中国大陆市场中，有76.7%的门店为加盟商运营。2024年9月，周大福香港中环全新概念店正式开幕，店内采用展览式布局展示各产品系列。预计2025年，周大福将于上海开设第二家全新概念店。
预计25H1营收同比下降18%-22%，剔除黄金借贷影响后，净利润同比下降12%-16%。
公司同时公布FY25H1初步业绩，预计FY25H1公司营收同比下降18%-22%，净利润同比下降42%-46%，净利润降幅较大的主要原因为黄金借贷产生的非现金的未变现亏损，剔除黄金借贷重估影响，经调整后净利润同比下降12%-16%。预计FY25H1毛利率受益于黄金产品销售均价提升、高毛利率的定价黄金产品销售占比提升，同比提升5.0pct。
行业动态：
1) 10月22日，意大利奢侈品集团 Ermenegildo Zegna NV发布了截止9月30日的2024财年第三季度及前九个月未经审计的财报：第三季度营收为3.973亿欧元，同比下降7.8%，在有机基础上同比下降6.7%；前9个月营收总额13.574亿欧元，同比增长1.7%，在有机基础上下滑4.0%。其中，由于消费者信心低迷，占集团营收26%的大中华区市场前九个月营收同比下降15.8%，第三季度营收同比下降22.8%。美洲、欧洲、中东和非洲地区以及日本的表现优于其他地区。
2) 10月22日收盘后，在香港上市的中国运动服饰巨头李宁公司（HK：02331）发布与红杉中国成立合资公司的公告。根据公告，李宁公司间接全资附属公司 LN Co 与 Founder Co、HongShan Venture、HongShan Motivation 订立认购及股东协议，以成立合资公司。合资公司的股本总额为2亿港元，其中LN Co、Founder Co、HongShan Venture 及 HongShan Motivation将分别以现金注资5800万港元、5200万港元、6272.8万港元及2727.2万港元，分别占合资公司股本总额之29%、26%、31.36%及13.64%。Founder Co 由李宁公司创始人、董事长李宁先生全资拥有，HongShan Venture 及 HongShan Motivation 均为红杉中国成立及管理的投资控股公司。合资公司中，李宁公司及李宁本人合计持股55%，红杉中国合计持股45%。合资公司的目的是在境外独家开发及经营李宁品牌业务（包括销售李宁品牌产品），订约方拟动用各自的资源，尽力协助合资公司建立独立经营能力，实现李宁品牌海外的长期发展，并寻求机会于日后上市。
3) 当地时间10月24日开盘前，总部位于巴黎的法国奢侈品集团 Hermès（爱马仕）发布了截至9月30日的2024财年前9个月以及第三季度关键财务数据：今年前9个月，集团综合销售收入同比增长11%至112亿欧元，按固定汇率计算增长14%。其中第三季度销售收入同比增长10.1%至37亿欧元，按固定汇率计算增长了 11.3%，与华尔街投行 Jefferies 分析师的预测一致。尽管欧洲和亚太地区的比较基数特别高，但无论是前9个月还是第三季度，爱马仕在全球所有地区都取得了增长。
行情回顾（2024.10.21-2024.10.25）
本周纺织服饰板块跑赢大盘、家居用品板块跑赢大盘：本周，SW纺织服饰板块上涨4.38%，SW轻工制造板块上涨6.95%，沪深300上涨0.79%，纺织服饰板块纺服跑赢大盘3.58pct，轻工制造板块轻工跑赢大盘6.16pct。各子板块中，SW纺织制造上涨3.14%，SW服装家纺上涨5.91%，SW饰品上涨2.27%，SW家居用品上涨9.64%。截至10月25日，SW纺织制造的PE（TTM剔除负值，下同）为20.49倍，为近三年的79.47%分位；SW服装家纺的PE为16.24倍，为近三年的47.02%分位；SW饰品的PE为14.74倍，为近三年的21.29%分位；SW家居用品的PE为18.69倍，为近三年的18.54%分位。
投资建议：
（一） 纺织制造板块：海外纺织服装库存处于良性水平，终端服饰消费保持低个位数稳定增长。国际服饰品牌对后续销售展望偏乐观，其中，迅销集团、阿迪达斯预计2025财年、2024自然年营收同比增长约双位数。我们预计纺织制造企业3季度业绩延续靓丽增长，业绩确定性较强。中长期维度，持续推荐下游客户成长性优、新客户持续放量的华利集团；伴随越南生产基地投产、客户份额提升逻辑清晰的伟星股份；凭借面料成衣垂直一体化生产优势，不断加深与核心客户合作的申洲国际。此外，考虑估值水平及业绩弹性，建议关注浙江自然、南山智尚、健盛集团。
（二） 运动服饰板块：2024年1-9月，国内体育娱乐用品社零同比增长9.7%，9月单月同比增长6.2%，增速环比提升。运动服饰在今年国内消费环境较为承压的背景下，不断展现需求韧性。本周，李宁、特步国际陆续公布2024Q3经营数据，2024Q3，李宁（不含李宁YOUNG）零售流水同比下降中单位数，其中直营门店、加盟门店、电商渠道分别下降中单位数、高单位数、增长中单位数。特步主品牌零售流水同比增长中单位数，零售折扣为75折，渠道库存为4个月；索康尼品牌零售流水同比增长超过50%。整体来看，3季度国内运动服饰品牌公司零售折扣保持稳定，渠道库存可控，终端零售流水稳健增长，其中大众运动服饰361度品牌、户外运动品牌迪桑特、可隆、专业跑鞋品牌索康尼终端销售表现更优，李宁表现偏弱。此外，预计羽绒服龙头波司登在十一黄金周期间，销售实现开门红，双十一大促有望继续提振销售表现。推荐具备多品牌矩阵、经营稳健的安踏体育，零售流水表现领先同行的大众运动服饰品牌361度，产品持续创新、单店经营稳健的波司登。
（三） 黄金珠宝板块：2024年9月，金银珠宝社零单月降幅环比收窄，结合港资珠宝品牌周大福、六福集团披露的2024Q3季度经营数据，我们预计国内黄金珠宝终端销售3季度延续低迷态势，但9月及10月至今终端销售环比均有一定程度改善，金价高位背景下，定价黄金产品销售占比提升。短期继续跟踪金价变化及终端黄金珠宝销售情况，重点关注年末传统黄金珠宝公司旺季动销情况。推荐凭借产品设计核心竞争优势实现人群破圈、下半年至今终端销售表现持续靓丽的老铺黄金，中长期看好头部黄金珠宝公司品牌势能提升及渠道开拓能力，建议关注潮宏基、老凤祥、菜百股份、周大生。
风险提示：国内消费信心恢复不及预期；地产销售不达预期；品牌库存去化不及预期；原材料价格波动；汇率大幅波动。
【本周观察：阿迪达斯公布24Q3初步业绩，上调全年收入指引】
10月22日，周大福公布FY25Q2（2024年7月1日-2024年9月30日）业绩。FY25Q2，公司零售值同比下降21.0%，其中中国大陆市场同比下降19.4%，中国港澳及海外市场同比下降31.0%；中国大陆、中国港澳及海外市场零售值占比分别为87.8%、12.2%。
中国大陆市场定价黄金产品销售占比提升，利于销售毛利率向上。
（1）中国大陆零售值贡献拆分：分渠道看，直营门店、加盟门店、电商平台零售值占比分别为23.7%、70.9%、5.4%。分品类看，镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为14.4%、81.4%。在黄金产品中，毛利率较高的定价产品销售占比由上年同期的5.0%提升至本季度的12.8%。
（2）中国港澳及海外市场零售值贡献拆分：分品类看，镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为18.0%、74.5%。
同店销售方面，中国大陆、中国港澳及海外市场本季度的同店销售跌幅较上一季度基本持平。
（1）中国大陆市场：FY25Q2，中国大陆市场直营同店销售同比下降24.3%（FY25Q1为-26.4%）。分量价看，其中销量下降33.3%，黄金饰品销售均价同比增长14.3%至6400港元，镶嵌产品销售均价同比增长12.2%至9200港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降27.6%、24.7%。中国大陆市场加盟同店销售同比下降20.3%（FY25Q1为-19.1%）。十一黄金周期间，中国大陆市场同店销售跌幅有所收窄。
（2）中国港澳及海外市场同店销售同比下降30.8%（FY25Q1为-30.8%），分量价看，其中销量下降36.1%，黄金饰品销售均价同比增长6.8%至9400港元，镶嵌产品销售均价同比下降9.4%至15400港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降16.6%、36.3%。分区域看，中国香港市场同店销售同比下降27.8%，中国澳门市场同店销售同比下降40.2%。
门店方面，本季度公司在中国大陆市场延续零售网络优化动作，季度净关闭145家周大福珠宝门店。
截至FY25Q2末，周大福珠宝于中国大陆、中国港澳、其它市场分别拥有门店6968、84、61家，季度净变化分别为-145、-3、+3家。其中中国大陆市场中，有76.7%的门店为加盟商运营。2024年9月，周大福香港中环全新概念店正式开幕，店内采用展览式布局展示各产品系列。预计2025自然年，周大福将于上海开设第二家全新概念店。
预计25H1营收同比下降18%-22%，剔除黄金借贷影响后，净利润同比下降12%-16%。
公司同时公布FY25H1初步业绩，预计FY25H1公司营收同比下降18%-22%，净利润同比下降42%-46%，净利润降幅较大的主要原因为黄金借贷产生的非现金的未变现亏损，剔除黄金借贷亏损影响，经调整后净利润同比下降12%-16%。预计FY25H1毛利率受益于黄金产品销售均价提升、高毛利率的定价黄金产品销售占比提升，同比提升5.0pct。
【本周行情回顾】
板块行情
本周，SW纺织服饰板块上涨4.38%，SW轻工制造板块上涨6.95%，沪深300上涨0.79%，纺织服饰板块纺服跑赢大盘3.58pct，轻工制造板块轻工跑赢大盘6.16pct。
SW纺织服饰各子板块中，SW纺织制造上涨3.14%，SW服装家纺上涨5.91%，SW饰品上涨2.27%。
SW轻工制造各子板块中，SW造纸上涨3.16%，SW文娱用品上涨2%，SW家居用品上涨9.64%，SW包装印刷上涨8.42%。
图1：本周SW一级板块与沪深300涨跌幅比较
资料来源：Wind，山西证券研究所图2：本周SW纺织服饰各子板块涨跌幅
资料来源：Wind，山西证券研究所图3：本周SW轻工制各子板块涨跌幅
资料来源：wind，山西证券研究所板块估值
截至10月25日，SW纺织制造的PE（TTM剔除负值，下同）为20.49倍，为近三年的79.47%分位；SW服装家纺的PE为16.24倍，为近三年的47.02%分位；SW饰品的PE为14.74倍，为近三年的21.29%分位。
截至10月25日，SW家居用品的PE为18.69倍，为近三年的18.54%分位。
图4：本周SW纺织服装各子板块估值
资料来源：Wind，山西证券研究所图5：本周SW轻工制各子板块估值
资料来源：Wind，山西证券研究所公司行情
SW纺织服饰板块：本周涨幅前5的公司分别为：瑞贝卡（+27.81%）、探路者（+25.36%）、棒杰股份（+24.46%）、安奈儿（+20.95%）、哈森股份（+20.05%）；本周跌幅前5的公司分别为：莱绅通灵（-3.69%）、曼卡龙（-3%）、ST金一（-2.56%）、百隆东方（-1.29%）、扬州金泉（-1.25%）。
表1：本周纺织服饰板块涨幅前5的公司
资料来源：wind，山西证券研究所表2：本周纺织服饰板块跌幅前5的公司
资料来源：wind，山西证券研究所SW家居用品板块：本周涨幅前5的公司分别为：松发股份（+61.02%）、山东华鹏（+61.02%）、美之高（+46.87%）、欧派家居（+20.13%）、菲林格尔（+19.66%）；本周跌幅前5的公司分别为：松霖科技（-8.64%）、德尔未来（-2.38%）、力诺特玻（-1.59%）、亚振家居（-0.55%）、永艺股份（0.25%）。
表3：本周家居用品板块涨幅前5的公司
资料来源：wind，山西证券研究所表4：本周家居用品板块跌幅前5的公司
资料来源：wind，山西证券研究所【行业数据跟踪】
原材料价格
纺织服饰原材料：
1） 棉花：截至10月25日，中国棉花328价格指数为15509元/吨，环比增长0.5%，截至10月24日，CotlookA指数（1%关税）收盘价为14691元/吨，环比增长1.7%。
2） 金价：截至10月25日，上海金交所黄金现货:收盘价:Au9999为621.5元/克，环比增长0.8%。
3）羊毛价格：截至7月25日，澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数(澳元)为1124澳分/公斤，环比增长1.5%。
家居用品原材料：
1） 皮革：截至10月4日，海宁皮革:价格指数:总类为72.42。
2） 海绵：截至10月25日，华东地区TDI主流价格为13000元/吨，环比下降0.8%；华东地区纯MDI主流价格为18500元/吨，环比持平。
l 汇率：截至10月25日，美元兑人民币（中间价）为7.1090，环比下降0.3%。
图6：棉花价格（元/吨）
资料来源：wind，山西证券研究所图7：澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数（澳分/公斤）
资料来源：wind，山西证券研究所图8：皮革价格走势
资料来源：wind，山西证券研究所图9：美元兑人民币汇率走势
资料来源：Wind，山西证券研究所图10：海绵原材料价格走势（单位：元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图11：金价走势（单位：元/克）
资料来源：Wind，山西证券研究所出口数据
纺织品服装：2024年1-9月，我国纺织品、服装及衣着附件出口金额分别为1043.04、1181.07亿美元，同比增长2.9%、-1.6%。
家具及其零件：2024年1-9月，家具及其零件出口495.44亿美元，同比增长6.64%。
图12：纺织纱线、织物及制品累计值（亿美元）及累计同比
资料来源：Wind，海关总署，山西证券研究所图13：服装及衣着附件累计值（亿美元）及累计同比
资料来源：Wind，海关总署，山西证券研究所图14：家具及其零件当月值（亿美元）及当月同比
资料来源：Wind，海关总署，山西证券研究所图15：家具及其零件累计值（亿美元）及累计同比
资料来源：Wind，海关总署，山西证券研究所社零数据
2024年9月，国内实现社零总额4.11万亿元，同比增长3.2%，环比提升1.1pct，表现优于市场一致预期（根据Wind，2024年9月社零当月同比增速预测平均值为+2.3%）。
线上渠道， 2024年1-9月，商品零售额同比增长3.0%，实物商品网上零售额同比增长7.9%，表现好于商品零售整体；实物商品网上零售额中，吃类、穿类和用类商品同比分别增长17.8%、4.1%、7.2%。线下渠道，按零售业态分，2024年1-9月，限额以上零售业单位中，便利店、专业店、超市零售额同比分别增长4.7%、4.0%、2.4%；百货店、品牌专卖店零售额分别下降3.3%、1.7%。
2024年9月，限上化妆品同比下降4.5%，降幅收窄1.6pct；限上金银珠宝同比下降7.8%，降幅收窄4.2pct，限上纺织服装同比下降0.4%，降幅收窄1.2pct，限上体育/娱乐用品同比增长6.2%，增速环比提升3.0pct。
图16：社零及限额以上当月
资料来源：Wind，国家统计局，山西证券研究所图17：国内实物商品线上线下增速估计
资料来源：国家统计局，山西证券研究所
注：实物商品线下零售额=商品零售额-实物商品网上零售。
图18：偏向可选消费品的典型限额以上品类增速
资料来源：Wind，国家统计局，山西证券研究所图19：地产相关典型限额以上品类增速
资料来源：Wind，国家统计局，山西证券研究所房地产数据
本周(2024年10月20日-2024年10月26日)，30大中城市商品房成交22592套、成交面积250.39万平方米，较上周环比分别下降6.59%、5.15%。2024年至今（截至10月26日），30大中城市商品房成交697946套、成交面积7658.15万平方米，同比下降30.2%、32.0%。
2024年1-9月，我国住宅新开工面积40745万平方米，同比下降22.4%，住宅销售面积58788万平方米，同比下降19.2%，住宅竣工面积26871万平方米，同比下降23.9%。
图20：30大中城市商品房成交套数
资料来源：Wind，国家统计局，山西证券研究所图21：30大中城市商品房成交面积（单位：万平方米）
资料来源：Wind，国家统计局，山西证券研究所【行业新闻】
杰尼亚集团上季度营收同比下滑7.8%，大中华区降22.8%
【来源：华丽志2024-10-23】
10月22日，总部位于米兰的意大利奢侈品集团 Ermenegildo Zegna NV（以下简称“杰尼亚集团”）（NYSE：ZGN）发布了截止9月30日的2024财年第三季度及前九个月未经审计的财报：第三季度营收为3.973亿欧元，同比下降7.8%，在有机基础上同比下降6.7%；前9个月营收总额13.574亿欧元，同比增长1.7%，在有机基础上下滑4.0%。
其中，由于消费者信心低迷，占集团营收26%的大中华区市场前九个月营收同比下降15.8%，第三季度营收同比下降22.8%。美洲、欧洲、中东和非洲地区以及日本的表现优于其他地区。
对此，杰尼亚集团董事长兼首席执行官 Ermenegildo Zegna 表示：“2024年前9个月，我们的营收较去年同期增长2%。尽管第三季度集团营收有所放缓，但我对 ZEGNA 品牌继续保持积极表现感到放心，这得益于 DTC 渠道的推动，也得益于我们为 Thom Browne 和 TOM FORD FASHION 引进的优秀人才，我们正在努力加强这些团队。”
展望2024财年第四季度及2025财年，他补充称，“我们仍预见到不确定的环境，尤其是在大中华区。不过，我相信，我们集团已做好充分准备，以更强大的品牌、更清晰的愿景和更强大的管理团队迎接未来。”
2024年前9个月，EMEA（欧洲、中东和非洲地区）营收为4.856亿欧元（同比增长2.2%，在有机基础上下降1.6%），占集团营收的36%。2024年第三季度，欧洲、中东和非洲地区营收同比下降2.1%（在有机基础上下降1.6%），反映出ZEGNA品牌实现了稳健的两位数增长，但 Thom Browne 的负面业绩抵消了这一增长。
2024年前9个月，美洲地区的营收为3.582亿欧元（同比增长15.7%，在有机基础上增长2.9%），占集团营收的26%。2024年第三季度，美洲地区营收同比下降6.1%（在有机基础上下降2.9%），ZEGNA 部门 DTC渠道实现两位数增长，但三个品牌的批发渠道均表现不佳。
2024年前9个月，大中华区市场营收为3.531亿欧元（同比下降15.8%，有机基础上下降14.6%），占集团营收的26%。2024年第三季度，大中华区营收同比下降22.8%（有机基础上下降22.3%），原因是该地区消费者信心走低。
2024年前9个月，亚太地区其他地区的营收达到1.588亿欧元（同比增长23.9%，在有机基础上增长6.2%）。2024年第三季度营收同比增长6.1%（在有机基础上增长7.4%），这得益于ZEGNA和Thom Browne在日本市场持续保持两位数的稳健表现。
爱马仕上季度销售额同比增长11.3%，明年北京将新开一家旗舰店
【来源：华丽志2024-10-24】
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