经济学人│为什么美国股市称霸全球？_新浪财经

如果你在2000年底向美国股市投资1万美元，到2023年底，扣除通胀因素后，你将拥有约2.7万美元。如果你投资于美国以外的全球股市，你将只有约1.6万美元。本世纪华尔街的优异表现推动美国股市在全球市值中占据了61%的份额。这没有超过上世纪60年代创下的历史最高水平，但已经非常接近（见图表）。尽管美国在实体经济中的主导地位远不如半个世纪前，当时亚洲新兴市场巨头尚未崛起，苏联尚未解体，但美国股市的份额仍然接近历史最高水平。美国股市在全球股市中的份额是其在全球GDP中份额的2.3倍——这一比例从未如此之高。

是什么推动了这一繁荣？部分原因是长期现象的延续。根据剑桥大学(Cambridge University)的埃尔罗伊•迪姆森(Elroy Dimson)以及伦敦商学院(London Business School)的保罗•马什(Paul Marsh)和迈克•斯汤顿(Mike Staunton)的研究，在20世纪，美国股市的实际美元回报率为每年7%，而世界其他地区的股市为4.9%。这一差距听起来可能很小，但复利的力量如此之大，以至于仅投资于美国股票的投资者在世纪末的财富将比仅投资于其他地区股票的投资者多出七倍以上。

高回报并非美国独有：从长远来看，澳大利亚股市可以与美国股市媲美。一些拥有几家大型公司的小国——比如制药商诺和诺德(Novo Nordisk)的所在地丹麦——可以夸耀股市市值与GDP之比更高。美国股市的独特之处在于其巨大规模和高回报的结合。更引人注目的是，美国股市相对于世界其他地区的回报优势随着时间的推移而扩大。

股市要超越竞争对手有两种方式，暂且不考虑短暂的涨跌（美国股市的波动性并不比其他主要经济体的股市更大）。高回报的一个来源是构成股市的公司获得更多利润。另一个来源是投资者对这些利润给予更高的估值。美国最近取得优异成绩主要反映了后一种效应。去年，AQR资本管理公司(AQR Capital Management)的克里夫•阿斯内斯(Cliff Asness)、安蒂•伊尔曼恩(Antti Ilmanen)和丹•维拉隆(Dan Villalon)在一篇论文中将美国股市与对冲了汇率风险的其他发达国家的市值加权股票指数进行了比较。他们发现，一旦剔除估值倍数上升的影响，美国股市的优异表现下降了近四分之三，在统计上变得微不足道。如今美国的估值无与伦比：美国股市的预期市盈率为24倍，而欧洲为14倍，日本为22倍。

欧洲人如此“GRANOLA”

美国高估值有合乎逻辑的原因。它是包括苹果(Apple)、亚马逊(Amazon)、Meta和英伟达(Nvidia)

在内的全球"七大科技巨头"的所在地，这使得美国股市整体上更偏向于成长型股票——这些公司的股票预计明天会比今天更赚钱，因此自然会以更高的倍数估值。欧洲确实有自己的股市巨头——所谓的"GRANOLA"集团，其中包括葛兰素史克(GSK)、罗氏(Roche)、雀巢(Nestle)和路易威登(Louis Vuitton)——但它们大多是面向消费者的公司。它们的成长前景不如科技巨头，至少如果对人工智能(AI)持乐观态度的人可信的话是这样。日本的主要公司也是如此。

下一家科技巨头很可能在美国，因为其资本市场

高盛(Goldman Sachs)策略师指出，自全球金融危机以来，世界各地的投资者都大举押注于成长型股票，而许多传统经济领域，如银行，则面临逆风。这促成了美国的估值优势。投资者也被美国公司吸引，因为它们往往将更多利润再投资，增加了对未来增长的预期。最后，美国股票对投资者来说更有价值，因为人们知道他们可以大量出售这些股票而不会对价格产生太大影响，因为总有很多买家愿意在任何给定时刻进行交易。结果是，全球股市在三个层面上集中：地理上集中在美国，行业上集中在科技股，公司层面上集中在七大科技巨头（以及欧洲和日本行业的顶端）。仅苹果(Apple)、微软(Microsoft)和英伟达(Nvidia)就占MSCI所有国家世界指数(MSCI All Country World Index)的12%，这一比例高得惊人。

这种主导地位在一定程度上是自我强化的。下一家科技巨头很可能位于美国（也许已经迁往那里），部分原因是其资本市场。美国的高估值使其成为企业筹集资本的理想之地。美国在私人市场和公开市场都占据主导地位——其风险投资占比约为45%——使其成为筹集早期资金和上市的理想之地。欧洲人经常哀叹他们最有前途的公司落入华尔街的魔掌。

美国市场的一个威胁是投资者对人工智能相关股票的信心消退。但科技公司虽然价格昂贵，但尚未达到上世纪90年代末互联网泡沫即将破裂时那种真正令人瞠目结舌的水平。当时，网络公司思科系统(Cisco Systems)的预期市盈率超过125倍。即使排除科技股，美国股市在全球股市中的份额仍为55%，自2008年以来上升了20个百分点。

即使今天的估值差异是合理的，它本身也不会无限期地维持美国股市的强劲表现。高估值预示着长期回报率较低——而美国的估值仅在之前的两个经济周期中更高。阿斯内斯和他的同事们表示，"国际多元化仍然值得，即使它在过去30年里没有给美国投资者带来回报"。

如果新兴市场股票的增长与其在全球GDP中的预测份额成正比，这一点尤其如此。今天，中国在我们这样的比较中的份额之所以如此之小，部分原因是我们只计算"自由流通股"，排除了由于法律限制国际投资者无法购买的股票。如果计算所有股票——如果你认为中国会放松这些限制——中国的份额将增加两倍以上，达到近10%。高盛的研究人员预测，到2075年，新兴市场在全球市值中的份额将上升至55%。

然而，这并不意味着美国股市将失去其作为全球最大股市的地位。自1902年超越英国以来，它只被超越过一次：1989-90年日本短暂占据榜首，随后其股市崩盘。今天日本仍位居第二，但其股市规模仅相当于美国股市的十分之一左右；高盛预测，即使到2075年，美国股市的规模也将几乎与中国和印度股市的总和相当。美国股市的成功之处在于，正是因为它取得了如此非凡的主导地位，其全球份额可能接近峰值。

（转自：十五的投资笔记）