【西部晨会】智能制造先行者，AI算力需求强提供高确定性增长|AI_新浪财经

本期内容

【商贸零售】黄金珠宝行业研究框架报告

【电子】工业富联（601138.SH）首次覆盖：智能制造先行者，AI算力需求强提供高确定性增长

【计算机】金山办公（688111.SH）2024年中报点评：WPS AI进展亮眼，合同负债表现良好支撑后续成长

【医药生物】苑东生物（688513.SH）2024年半年报点评：收入增长符合预期，产品矩阵持续丰富

【食品饮料】金徽酒2024年中报报点评：300元以上产品持续增长，结构升级稳步推进

【电力设备】豪鹏科技（001283.SZ）2024年半年报点评：下游应用百花齐放，业绩保持快速增长

【有色金属】神火股份（000933.SZ）2024半年报点评：煤炭业务拖累上半年业绩，期待下半年电解铝更好表现

【交通运输】招商南油（601975.SH）2024半年报点评：毛利率提升叠加老船处置收益带来业绩增长

【其他】中通快递-W（02057.HK）2024Q2业绩点评：推进高数量向高质量转型，致力于扩大盈利增长优势

【轻工制造】泡泡玛特（9992.HK）2024年上半年业绩点评：海外保持快速增长，多元布局助力IP势能向上

【纺织服饰】特步国际（01368.HK）24H1业绩点评：24H1业绩亮眼，多品牌协同带来稳健增长

【纺织服饰】太平鸟（603877.SH）2024H1业绩点评：收入及利润仍然承压，渠道调整加速进行中

内容详情

【商贸零售】黄金珠宝行业研究框架报告

核心观点

行业渠道红利逐渐减弱，竞争落地产品与品牌。曾经过快的渠道扩张与渠道下沉使得门店店效增长受限，同时加盟渠道的低毛利率也对品牌整体盈利能力带来一定压力。叠加流量成本的不断提升，传统高度依赖营销宣传的品牌驱动型企业也面临较大困境。故而未来竞争将是工艺与产品设计的竞争，以产品实力撬动品牌整体影响力才是珠宝企业发展的更优解。

金价大幅波动的风险；终端消费情绪恢复较慢的风险；渠道拓展不及预期的风险等。

【电子】工业富联（601138.SH）首次覆盖：智能制造先行者，AI算力需求强提供高确定性增长

核心观点

我们预测：公司有望在2024年-2026年分别实现归母净利润266.05亿元、338.34亿元、415.21亿元，对应当前PE为15.5x、12.2x、9.9x。结合行业可比公司估值、公司自身历史估值均值水平，考虑到公司良好的客户基础，以及生成式AI算力需求的持续驱动，给予公司2024年PE21x，对应市值为5586.95亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。

公司是全球领先的高端智能制造及工业互联网服务商，业务已实现对数字经济产业的云及边缘计算、工业互联网、智能家居、5G及网络通讯设备、智能手机及智能穿戴设备等五大类实现全覆盖，在产品、技术以及全球市占率方面具备一定的优势。

公司不断加大在AI和数据处理领域的研发投入，保持技术的领先地位，不断打造灯塔工厂标杆并在全球工厂推广复制，夯实核心业务的竞争力。截至2023年12月31日，经由世界经济论坛（WEF）评选，公司已参与打造9座灯塔工厂，其中包括：全球首座精密金属加工灯塔工厂——深圳观澜工厂，以及全球首座AI服务器灯塔工厂——南青工厂。

公司云计算业务主要向客户提供GPU模组、基板及AI服务器的设计与系统集成，近年来利润增速较快。公司与主要合作伙伴的长期绑定关系以及公司长期的高端制造经验，有望成为公司在云计算领域的重要竞争壁垒，支持公司的GPU模组、基板及AI服务器业务稳定发展。

公司通信及移动网络设备业务的主要产品为高速交换机及路由器、终端精密结构件和网通设备。公司基于公司在高端制造领域的积累和技术优势，有望在AI数据中心网络快速迭代的背景下，进一步推动自身交换机业务发展，创造新的增长点。

下游需求不及预期；人工智能技术落地和商业化不及预期；研发进度不及预期；宏观经济不及预期。

【计算机】金山办公（688111.SH）2024年中报点评：WPS AI进展亮眼，合同负债表现良好支撑后续成长

核心观点

事件：金山办公发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收24.13亿元，同比+11.09%；实现归母净利润7.21亿元，同比+20.38%。

营收平稳增长，合同负债表现良好支撑后续成长。2024H1，公司综合毛利率略降至84.92%（同比-1.15pct），但净利率同比+2.50pct至29.92%；销售费用率18.32%（同比-3.58pct），管理费用率9.06%（同比-0.51pct）；合同负债总额26.85亿元，同比+24%。

个人订阅收入保持快速增长，WPSAI进展顺利，持续投入AI研发。2024H1，国内个人订阅业务收入15.30亿元，同比增长22.17%；截至2024Q2末，公司累计年度付费个人用户数达到3815万，同比+14.79%，此外公司推出了全新会员体系，有效推动个人用户的付费转化率与ARPU值提升；研发投入8.08亿元，同比+12.61%，AI投入力度不断加大。公司大模型应用落地进展积极，AI会员和大会员累计年度付费用户数合计已超百万。端侧AI应用加速发展，办公为核心场景，金山办公卡位优势巨大，未来成长可期。

机构订阅深度转型进行时，机构授权业务承压。2024H1，国内机构订阅及服务业务收入4.43亿元，同比+5.95%，公司为长远发展主动求变，优化收入结构，引导机构客户逐步从年场地授权向年账号的标准SaaS模式转型，确收节奏变化影响当前收入，但相关合同负债保持健康增长，转型积蓄长期动能未来有望厚积薄发。2024H1，国内机构授权业务受党政信创产业调整的影响，收入同比-10.14%至3.25亿元。

投资建议

我们预计公司24-26年营收分别为53、66、83亿元，归母净利润分别为16、20、26亿元，看好“AI+办公”前景以及公司WPSAI商业化落地，维持“买入”评级。

下游需求不及预期、研发进展不及预期、公司业务拓展不及预期、市场竞争加剧风险。

【医药生物】苑东生物（688513.SH）2024年半年报点评：收入增长符合预期，产品矩阵持续丰富

核心观点

业绩摘要：2024上半年公司实现收入6.70亿元（+20.56%），归母净利润1.46亿元（+11.38%），扣非归母净利润1.14亿元（+14.08%），毛利率77.73%（-4.32pcts），净利率21.88%（-1.80pcts），收入增长主要受益于国内制剂存量及新上市产品销售稳健增长，毛利率有所下滑主要受收入结构变化影响，高毛利率的技术服务及转让收入占比减小。费用率方面，销售费用率35.33%（+1.02pcts）有小幅提升，管理费用率6.49%（-2.11pcts）和研发费用率16.27%（-2.95pcts）有所下滑。

业绩拆分：（1）制剂收入5.65亿元，同比增长27.8%，毛利率81.2%，存量及新上市产品均贡献增量，加强市场准入、学术推广和渠道扩展，新设麻痛事业部、零售事业部；（2）原料药收入0.57亿元，同比增长36.1%，新增“一带一路”国家原料药业务；（3）CMO/CDMO收入0.27亿元，同比增长91.2%，截至24H1累计承接22个项目；（4）技术服务收入0.20亿元，同比减少65.0%。

产品矩阵持续丰富，Q3有望延续收入增长态势。制剂方面，24H1公司新增盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺注射液及比索洛尔氨氯地平片等7个产品生产批件，其中比索洛尔氨氯地平为国内首仿，目前新品已在多省实现准入；改良新药氨酚羟考酮缓释片于2024年7月报产。此外，存量产品中富马酸比索洛尔等5个品种集采成功续标，盐酸去氧肾上腺素等3个产品中标急抢救药联盟采购陆续执行，预计Q3有望延续收入增长态势。

盈利预测及评级

预计2024-2026年公司收入13.78/17.08/20.45亿元，同比增长23.4%/24.0%/19.7%；归母净利润2.66/3.32/4.01亿元，同比增长17.4%/24.9%/20.7%，基于公司产品矩阵持续丰富、制剂收入稳健增长，维持“增持”评级。

风险提示

产品价格变动风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险。

【食品饮料】金徽酒2024年中报报点评：300元以上产品持续增长，结构升级稳步推进

核心观点

事件：公司发布2024年中报，营收17.5亿，同比+15.2%，归属于母公司净利润2.9亿，同比+16.0%，扣非后归属母公司股东的净利润3.0亿，同比+19.1%。公司第二季度收入6.8亿，同比+7.7%，归属于母公司净利润0.7亿，同比+1.9%，扣非后归属母公司股东的净利润0.8亿，同比+10.6%。公司不断优化营销策略，品牌影响力逐步强化。

300元以上产品收入增长44.7%，产品升级持续进行。公司上半年300元以上产品收入3.1亿，毛利率74.4%，收入占比17.8%，同比+3.6pct。公司一季度300元以上产品收入1.9亿，同比+86.5%。第二季度300元以上产品收入1.2亿，同比+7.1%，增速相较于一季度的86.5%有所下降。

100-300元产品上半年增长15.0%。上半年100-300元产品收入8.9亿，毛利率68.3%，收入占比50.7%。公司收入占比最大的就是该价位段的产品。公司一季度100-300元产品收入5.5亿，第二季度收入3.4亿，同比+2.7%。100-300元产品的增速环比一季度下降了。公司上半年完成了该价位段产品世纪金徽四星、柔和金徽H3、H6的价格上调工作。

100元以下产品增速实现由负转正。上半年100元以下产品收入5.2亿，同比+1.8%，收入占比29.7%。第二季度100元以下产品收入2.0亿，同比+13.3%。100元以下产品增速实现由负转正。

截止2024年7月31日公司已经回购971.4万股，花费1.8亿元。公司拟用自有资金回购公司股份不低于1亿人民币（含），不超过2亿人民币（含），用于员工持股计划或股权激励。

【电力设备】豪鹏科技（001283.SZ）2024年半年报点评：下游应用百花齐放，业绩保持快速增长

核心观点

事件：公司发布2024年半年度报告。24H1公司实现营收23.16亿元，同比+34.31%；实现归母净利润0.27亿元，同比+11.16%，实现扣非归母净利润0.17亿元，同比-70.25%；实现销售毛利率19.04%，同比-1.53pct，销售净利率1.18%，同比-0.25pct。分季度看，24Q2公司实现营收13.22亿元，同环比+34.40%/+33.09%，实现归母净利润0.24亿元，同环比+4.52%/+665.81%，实现扣非归母净利润0.19亿元，同比-71.02%，环比扭亏为盈。业绩符合市场预期。

笔电业务保持快速增长，积极拓展新兴领域布局。分产品结构看，24H1公司方型锂电池（包括软包和储能电池）营收13.67亿元，同比+49.93%；圆形锂电池营收6.82亿元，同比+40.71%；镍氢电池营收2.45亿元，同比-21.56%。分下游应用看，24H1公司笔记本电脑电池出货量同比+48%，Q2出货环比+34.5%；24H1智能穿戴类电池出货量同比+39%，Q2出货环比+34.1%。除在TWS耳机、智能手表等领域公司出货规模创历史新高外，在新的AR、VR类产品领域，部分客户项目已到量产/试产阶段。在便携式储能领域，公司24H1销售收入实现翻倍增长。随着AI大模型逐步成熟落地端侧，笔电及手机换机潮有望加速到来，AR/VR等可穿戴式新品需求有望提升。

公司加强降本增效管理，24H2盈利有望进一步改善。公司前期对整体产能调整规模较大，产能爬坡损失及跨区域迁移带来的费用对短期盈利造成一定的压力。公司加强精细化管理，随着公司潼湖工业园建成投产、产线陆续归集完毕，公司生产效率将进一步提升，老厂房租金节约效应有望显现。

投资建议

大客户大单品放量带来收入增长，降本增效有望实现盈利改善。我们预计24-26年公司实现归母净利润分别为1.52/3.93/5.69亿元，同比+201.9%/+158.8%/+44.8%，对应EPS为1.85/4.78/6.93元。维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格波动；AI发展不及预期；期间费用控制不及预期。

【交通运输】招商南油（601975.SH）2024半年报点评：毛利率提升叠加老船处置收益带来业绩增长

核心观点

事件：招商南油发布2024半年度报告：公司2024上半年实现营收35.28亿元，同比+11.78%，实现归母净利润12.20亿元，同比+44.76%，基本每股收益为0.25元/股。

2024上半年成品油运输指数（BCTI）均值同比上涨20.28%。2024上半年，受地缘政治等因素影响，成品油轮利用率增长，有效运力紧平衡导致国际成品油市场运价震荡加剧。成品油运输指数（BCTI）上半年内最高点为1411点，最低点为741点，均值为996点，较去年同期均值828点上涨20.28%。

毛利率提升叠加老船处置收益是归母净利润增长的主要原因。1）2024上半年公司实现毛利率35.72%，同比提升2.21个百分点，主要得益于成品油运输指数（BCTI）均值同比上涨20.28%。2）2024年公司上半年实现资产处置收益2.10亿元，同比增加1.94亿元，对2024上半年利润增长贡献度为51.50%。3）2024年公司上半年实现资产处置收益增长主要系招商南油2024上半年处置3艘老旧船舶，2023年同期处置1艘老旧船舶。

预计2024全年新船交付有限，需求方面全球成品油吨海里数增长约7%。运力供给方面，根据克拉克森统计，截至2024年6月末，全球现有MR船舶1760艘，船舶订单242艘，订单占比13.8%。其中，预计2024年还将交付27艘，新船交付量有限；从运输需求端看，公司预计2024年全球炼能将增长3.2%，成品油海运贸易量将增长1.8%。由于受红海危机持续影响，通行苏伊士运河的货量下降了65%，同时绕行好望角的货量接近往年的3倍，平均航行里程的增长使得全球成品油吨海里数增长约7%。

看好成品油航运供求增速差持续扩大有望带来的运价机会，维持“买入”评级。我们预计2024-2026年每股收益分别为0.42/0.47/0.51元，对应PE为7.2/6.5/5.9倍。我们考虑到成品油航运供求增速差持续扩大有望带来运价上升，以及招商南油成品油自身船队规模占比较高，业绩弹性较大，维持“买入”评级。

风险提示

成品油航运需求不及预期、老船拆解不及预期、油价波动风险。

【有色金属】神火股份（000933.SZ）2024半年报点评：煤炭业务拖累上半年业绩，期待下半年电解铝更好表现

核心观点

事件：公司公告2024年半年报，实现收入182.21亿元、同比下降4.65%；归母净利润22.84亿元、同比下降16.62%；扣非后同比下降21.35%。

煤炭业务价格、销量下滑拖累公司业绩表现。1）电解铝：根据公司半年报内容，上半年电解铝产量为74.99万吨、同比增长3.18%；销量为74.95万吨、同比增长2.35%，产、销量分别完成年度计划的49.99%、49.97%；其中增量主要来自于云南，获益于云南限产解除以及来水情况较好，上半年公司云南地区电解铝产量为34.99万吨、同比增长10.59%；销量为34.98万吨、同比增长10.98%。上半年电解铝销售均价为15607.74万元/吨、同比下降5.90%；销售成本为11550.37万元/吨、同比下降9.51%，因此单位毛利为4058.71元，同比增长6.19%；毛利率为26.00%，同比提升2.96个百分点。2）煤炭：上半年煤炭产量为322.75万吨、同比下降15.04%；销量为315.06万吨、同比下降18.75%，产、销量分别完成年度计划的45.46%、44.37%；销售均价为1114.39元/吨、同比下降2.36%；销售成本为784.93元/吨、同比增长37.11%，因此单位毛利为329.46元，同比下降42.08%；毛利率为29.57%，同比下降20.27个百分点。3）炭素产品产、销量分别为22.97、23.42万吨，分别完成年度计划的51.43%、47.16%；4）铝箔产、销量分别为4.15、4.13万吨，分别完成年度计划的42.56%、42.36%。

展望下半年，电解铝行业大概率供需紧平衡、价格不悲观。一方面国内建成产能已接近产能“天花板”，且当前产能利用率位于历史高位，后续建成及运行产能增长空间有限；另一方面海外项目受制于能源问题、日益严格的ESG要求和基础设施匹配不足等问题，现有项目停产易、复产难，新建项目进展缓慢，供给端扩展空间较为有限。需求稳定增长叠加供给释放缓慢，预计2024年国内电解铝供需市场大概率维持“紧平衡”，铝价将继续处于高位。

盈利预测

考虑到煤炭价格波动，我们调整公司2024-2026年公司EPS分别为2.23、2.54、2.79元，PE分别为7、6、6倍，维持“买入”评级

风险提示

煤、铝的需求不达预期、供给端扰动；原材料价格大幅波动等。

【其他】中通快递-W（02057.HK）2024Q2业绩点评：推进高数量向高质量转型，致力于扩大盈利增长优势

核心观点

事件：中通快递-W发布2024Q2业绩，公司Q2实现营业收入107.26亿元（同比+10.1%），调整后净利润为28.06亿元（同比+10.9%），调整后基本每股收益3.48元（同比+10.8%）。

推进高数量向高质量转型，在市场份额下降的同时，致力于扩大盈利增长方面的领先优势。2024Q2，公司通过优化件量结构、提高运营效率、帮助降低派件成本、以及提高站点和业务员的盈利能力等一系列举措，推进高数量向高质量的转型。实现包裹量84.52亿件（同比+10.1%），市场份额同比下降2个百分点至19.6%；单票调整后净利润为0.33元（同比+0.69%），稳中有升。公司希望在品牌认知度和客户满意度方面一步一脚印跳出“通达系”，并进一步扩大在盈利增长方面的领先优势。

高价值非电商件对冲增量补贴及单价下降影响，助力核心快递服务收入增速高于件量增长。2024Q2核心快递服务同比增长10.4%，快递包裹量同比增长+10.1%，在增量补贴和包裹重量减轻导致单价下降的影响下，受益于高价值的非电商件比例增加，公司核心快递服务收入增速高于件量增速。

单票运输成本降速放缓，单票分拣成本有所上升。2024Q2，单票运输成本0.39元，同比下降3分（或同比-6.8%），2023年同期同比下降7分（或同比-14.7%），单票运输成本降速放缓。2024Q2，单票分拣成本为0.26元，同比增加1分（或同比+4.6%），2023年同期同比下降5分（或同比-17.4%）。

看好公司领先的盈利能力与增长弹性，维持“买入”评级。根据公司全年件量增速15%-18%的指引，下半年件量增速需超17.7%，将恢复较高件量增速。我们预估2024-2026年EPS分别为12.80/15.29/17.15元/股，2024年8月21日收盘价对应PE分别为11.53/9.65/8.61倍。

风险提示

价格竞争加剧；成本大上涨；监管政策影响；需求增长乏力。

【轻工制造】泡泡玛特（9992.HK）2024年上半年业绩点评：海外保持快速增长，多元布局助力IP势能向上

核心观点

事件：公司发布2024年半年度业绩报告，实现营业收入45.58亿元，YoY+62.0%，实现归母净利润9.21亿元，YoY+93.3%；调整后净利润10.18亿元，YoY+90.1%。

中国内地精细化运营增长稳健，海外保持高增。中国内地线下方面，1H24零售店收入14.71亿元，同比增长24.7%，一线城市单店收入恢复速度领先其他线级城市；中国内地线上方面，1H24抽盒机同比增长7.0%至3.99亿元，抖音同比增长90.7%至2.09亿元，天猫同比增长28.1%至1.99亿元，并取得“618”天猫玩具总榜第一名。1H24中国港澳台地区及海外收入13.51亿元，同比增长259.6%，占总收入比重达29.7%，据泡泡范儿公众号披露，公司在中国港澳台及海外地区已布局超100家门店。

IP收入结构持续优化，多品类布局助力深度延展。1H24公司合计打造7款收入过亿元的IP，其中Molly收入7.82亿元，同比增长90.1%，THEMONSTERS以更丰满立体的形象设计带动收入增长292.2%，尤其在泰国市场火爆出圈，成为促进中泰潮流文化互动的重要纽带。公司首次将产品划分四大品类进行披露，其中手办收入占比58.3%，毛绒品类收入同比增长993.6%，收入占比9.8%，MEGA品类收入占比12.9%。首代积木产品于6月中旬上线，预计后续将有更多IP加入积木线的开发。

会员规模快速增长，费用管控优化。1H24新增注册会员457万人，累计注册会员数量达3893万人。1H24公司毛利率同比提升3.6pct至64%，销售费用率同比收窄1.5pct至30%，管理费用率同比收窄2.2pct至9.5%。

投资建议

IP基本盘向上，海外热潮回哺国内，多元拓展增长抓手多，我们预计公司24-26年归母净利润分别为20.20/27.15/34.09亿元，YoY+86.6%/34.4%/25.6%，维持“买入”评级。

IP表现不及预期，行业竞争加剧，政策风险。

【纺织服饰】特步国际（01368.HK）24H1业绩点评：24H1业绩亮眼，多品牌协同带来稳健增长

核心观点

收入端：主品牌增长稳健，新品牌略超预期。24H1公司营收72.0亿元，同比+10.4%。1）主品牌：24H1特步主品牌营收57.9亿元，同比+6.6%。分渠道看，主品牌线上电商收入增长优于线下，电商同比增长超20%，占比已提升至超30%。2）专业运动：24H1专业运动业务营收5.9亿元，同比+72.2%，超越预期。分渠道看，直营渠道维持高速增长态势，同比+69.9%；批发渠道因基数较小，同比+136.0%；电商渠道受新产品销售的拉动，同比+61.8%。3）时尚运动：24H1时尚运动业务营收8.2亿元，同比+9.7%，增长主要受到中国内地收入的拉动（期内中国内地收入同比+85.7%）。

利润端：毛利率提升显著，24H1归母净利润同比+13.0%。24H1公司毛利润33.1亿元，同比+18.5%，毛利率46.0%，同比+3.1ppt。毛利率大幅提升原因有，1）主品牌期内电商业务占比提升拉动毛利率提升；2）时尚运动业务因期内中国内地销售增长好且中国内地DTC模式较多使毛利率提升；3）专业运动业务因期内公司收购索康尼及迈乐合资公司所有权益拉动毛利率提升。24H1公司归母净利润7.5亿元，同比+13.0%。公司中期派发股息每股0.16港元，派息比率达50%。

营运端：存货水平健康，现金流持续改善。期内，公司存货健康可控，存货周转天数100天，环比增加10天。公司营运资本指标健康，应收账款周转天数100天，环比下降6天；应付账款周转天数110天，环比下降3天。公司现金流持续改善，截至期末公司净现金及等价物14.1亿元，同比+51.7%。

我们的观点：特步集团多元化品牌矩阵日益完善：主品牌聚焦大众专业跑鞋，新品牌聚焦中高端跑鞋。因公司下半年K&P或将完成剥离，我们对盈利预测进行调整。我们预计公司2024-2026年营收分别为153.6亿元/162.9亿元/187.9亿元，同比+7.1%/+6.1%/+15.3%；归母净利润分别为12.9亿元/14.5亿元/16.5亿元，同比+25.5%/+12.2%/+13.9%，维持“买入”评级。

终端复苏不及预期，新品牌推广不及预期，宏观经济影响。

【纺织服饰】太平鸟（603877.SH）2024H1业绩点评：收入及利润仍然承压，渠道调整加速进行中

核心观点

24H1公司收入同比-12.7%，直营渠道下滑较多。24H1公司营业收入31.5亿元，同比-12.7%。收入下降主要受期内零售下滑严重的影响。1）分品牌看，24H1太平鸟女装营收11.8亿元，同比-10.3%；男装营收12.7亿元，同比-6.7%；乐町营收2.5亿元，同比-35.2%；童装营收3.9亿元，同比-14.0%。品牌方面上半年延续年初态势，乐町及女装收入下滑较大。乐町品牌调整暂未取得显著成效，其恢复增长的节奏或将慢于女装。2）分渠道看，线下渠道中直营渠道营收14.1亿元，同比-19.2%，直营收入下滑主要因期内公司仍在主动调整直营渠道，闭店较多；加盟营收8.3亿元，同比-5.2%，加盟门店从发货节奏及门店表现看较为稳健；线上电商营收8.9亿元，同比-8.1%，其中乐町品牌下滑较多拖累了整体电商渠道增速。

受直营渠道关店拖累，期内公司归母净利润同比-31.7%。24H1公司归母净利润1.7亿元，同比-31.7%，扣非归母净利润0.7亿元，同比-63.6%。期内利润下滑主要因公司直营占比较大，直营销售下滑对利润的负面影响加剧。

经营端：渠道调整加速进行中，库存改善明显。24H1公司直营渠道仍然延续关店态势，期内直营渠道净关店47家，加盟渠道净关店146家，合计共净关店193家。公司库存大幅下降且库存结构改善显著。24H1末库存共计14.3亿元，同比-22.1%。从库龄结构上看，公司一年以上货品库存占比从23H1的32.5%下降至24H1的28.8%。

盈利预测及估值

短期看，公司上半年经营虽有所承压，但公司积极进行渠道调整，或将通过内部变革持续优化经营水平。中长期看，公司女装及男装业务坚持推陈出新，有望进一步巩固市场地位；童装和电商业务方兴未艾，未来有望持续贡献收入增长。基于对于下半年的不确定性，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为69.2亿元/73.0亿元/80.8亿元；归母净利润分别为3.9亿元/4.5亿元/5.6亿元，维持“增持”评级。

改革进展不及预期，宏观经济影响，消费者偏好变化风险

证券研究报告：《晨会纪要》

对外发布日期：2024年8月22日报告发布机构：西部证券研究发展中心

李雯（S0800523020002）liwen1@research.xbmail.com.cn

郑宏达（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn

李梦园（S0800523010001）limengyuan@research.xbmail.com.cn

张弛（S0800524040007）zhangchi@research.xbmail.com.cn

杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn

刘小龙（S0800523100001）liuxiaolong@research.xbmail.com.cn

刘博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn

滕朱军（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn

凌军（S0800523090002）lingjun@research.xbmail.com.cn

冯海星（S0800524040002）fenghaixing@research.xbmail.com.cn

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