胜狮货柜可能面临的潜在利好正在逐渐清晰，经营中期向好、优秀的公司治理及股权结构结合公司的业绩会令市场给出溢价、高分红率致公司价值进一步提升。
本刊特约 观霖/文
胜狮货柜（00716.HK）成立于1988年，并于1993年在香港联合交易所主板上市。这家公司是全球领先的集装箱制造商、集装箱堆场运营商，以及物流服务供应商。
现任公司总裁是创始人张允中之子张松声，他同时也是新加坡太平船务（私人）有限公司（下称“太平船务”）董事总经理及执行主席。张家创立的太平船务是胜狮的控股股东。
胜狮的业务其实挺简单，2023年年报显示，主营集装箱制造相关业务占总营收的93%，其他业务为物流服务等，占总营收的7%。
而根据行业数据统计，胜狮属于行业头部，但占比仅为5%左右。行业龙头企业是中集集团。
一家并非行业绝对头部的集装箱制造公司，却引起了我的浓厚兴趣，并且我认为值得投资者的高度关注，为什么？
行业或度过底部时刻
根据行业数据统计，集装箱制造行业整体高度集中，其中业务规模前6名的公司所占的市场份额（CR6）达到了95%以上，业务规模前3名的公司所占的市场份额（CR3）达到了70%以上。虽整体高度集中，但各方竞争激烈，并无占据主要地位的公司，可能是因为产品差异化程度较小，客户对产品的选择成本较低的缘故。
同时，这个行业有较强的周期性，由于中国是集装箱生产的大国（大约90%以上的集装箱为中国公司生产），所以以中国历史年度产量数据来回溯，可以看出，集装箱行业大致表现出5-6年/周期（即3年左右经历一次上行或下行的变化），包括中集集团、中远海发、胜狮货柜等行业上市公司的年报中也均认为：集装箱产品的需求在宏观上与全球的经济周期高度相关。
最近几年的行业波动，大体上是因为2021年由于新冠疫情导致欧美国家港口集装箱周转效率底下，从而激发集装箱需求，产量达到新高。结果到了2022-2023年，因需求被透支，产量又开始逐渐回落。
具体到胜狮，情况也非常类似。在2021年经历行业周期性高点后，随后三年（2021-2023年）公司的营收和归母净利均处于下行通道中。2023年度，公司营收3.82亿美元，归母净利0.19亿美元。
从公司2023年年报中可以观察到，胜狮迅速调整了自己的营收结构：减少了干货集装箱的生产，逐步提高了特种集装箱的生产占比。干货集装箱在公司集装箱业务的收入占比从2022年的82%下降到了2023 年的 53%，而特种集装箱的收入占比从18%提升到了47%。
公司的远景是逐步将干集装箱与特种集装箱的营收比做到一半对一半。
原因很简单，因为特种集装箱的需求是比较个性化的，需要按需定制，其毛利率更高，更能提升集团整体毛利率。
同时，为了与制造业务产生更大的协同效应及提升公司营收的整体毛利率，公司还提供集装箱的租赁服务，这个业务与客户一般要签订一个长达3-10年的租赁合约，那就等于在未来的每一年都能保证获得一个稳定的营业额。这也为公司的长期发展提供了一个潜在的长远增长动力。
在胜狮努力调整营收结构的同时，我们也观察到，整个行业在慢慢回暖。
首先，中国集装箱产量从2023年底开始了同比正增长。
其次，从美国市场的库存数据来看，自2023年8月以来，美国库存总额（以每季度为单位）同比增速持续徘徊在0-1%的低速区间，疑似去库存已接近尾声，非常有望逐步进入新一轮的补库上行周期。
如果一旦因此带动全球贸易的需求，胜狮无疑能够分得一杯羹。
最后，集装箱生产出来主要是给下游客户运送货物的。那么需求端的景气度现在如何呢？
从集运指数来看，中国出口集装箱的运价指数从2023年底以来开始慢慢抬头，2023年，运价指数约在1000左右，截至2024年5月，已上涨至1500左右，涨幅约50%。分航线来看，美国西部航线、美国东部航线及欧洲行业线均呈现出了同样的上涨趋势。
运价指数的提升很有可能传导至刺激上游的集装箱行业的生产。
以上，是胜狮货柜这家公司吸引我的第一个方面。
实控人的变更致股权结构更具优势
最新年报显示，太平船务拥有胜狮41.72%的股份，而这家公司被淡马锡控股（私人）有限公司控股，后者为新加坡政府的投资公司。
淡马锡控股怎么会控股张允中家族一手创办的企业呢？
查看胜狮历年的年报可以发现，2013年年报显示，张允中于2013年5月27日起，退而转任公司荣誉主席，其子张松声正式开始接棒执掌公司。2018年4月，张允中退任，张松声开始接棒胜狮的控股公司太平船务的主席职位。
彼时，由于班轮海运市场激烈的竞争，叠加集运行业恰好进入了萧条周期，运力过剩、空船率高，班轮企业出现经营亏损成为了常态。
资料显示，当时的船务公司比如阳明船务、韩进海运等就在那个时间段宣布了破产。
太平船务当时也不可避免。相关报道显示，2018年，太平船务全年亏损2.083亿美元，负债35.21亿美元，其中超10亿美元为短期债务。到了2019年，负债额度略微降低，但依然高达33.01亿美元，当年亏损8.5亿美元。
巨大的财务压力，逼迫太平船务开启了自救之路：出售资产、收缩航线和业务。
从我所查到的资料来看，太平船务开始了如下举措，在2019年5月公告拟以38亿元人民币出售胜狮货柜的部分资产。2020年出售17艘船舶（包括两艘散货船），并差一点将自己的办公大楼太平大厦以价格为3.5亿新元挂牌出售。此外，退出区域航线。2019年，太平船务已经全面退出了亚欧航线市场。2020年，退出跨太平洋市场。将重心转为南北航线，如非洲、中东、印度、拉丁美洲和大洋洲。
降本增效也是必要的措施。困难时期，太平船务还采取了一系列的降低成本措施，如将公司董事和管理团队减薪7%到10%等。
最重磅的自救措施，也是引起我关注胜狮货柜的是：出让股份。
先是将自身持有的太平洋直航（PDL）60％的股份卖给了另一家专注于南太平洋航运贸易的承运商NeptunePacific Line的母公司。
接着，2021年，淡马锡控股通过旗下投资公司Heliconia Capital Management（海丽凯资本管理）向太平船务提供了1.12亿美元的紧急信贷和6亿美元的融资款项。换来的是淡马锡控股成为太平船务的实际控制人，继而间接成为胜狮的实际控制人。
如今，在疫情影响逐步消退、海上运力得以恢复，加之疫情期间消费者对商品需求量增加、运费上调、整个行业都在回暖的背景下，太平船务也在慢慢走出困境，迎来新的曙光。
如前所述，班轮海运和集装箱制造是很强的周期性行业，谁能熬过寒冬谁才有可能大概率吃到后面行业上行期的利润，而淡马锡控股的入主无疑给胜狮以强有力的支持，无论是财务上的，还是信用上的背书。这样的股权结构，更有利于公司的管理与经营。
目前，胜狮主要股东的权益结构中，淡马锡控股和一家投资管理公司Shah Capital为前两大股东，合计持股超过48%。这两位股东均为财务投资者，不参与公司的经营。
潜在的高分红需求
与其说淡马锡控股犹如白衣骑士出手相助，帮助了太平船务渡过难关，不如反过来思考，这家公司有什么特别吸引资本的地方，或者说有什么特别的竞争优势，或是资产过硬，具有清算价值，才值得资本出手。
带着这个问题，我整理了胜狮的资产负债表（截至2023年底）。
资产方面，共计7.6亿美元的总资产，最亮眼的可能就是要数高达3亿美元的现金及现金等价物了，占总资产的39.5%。其他方面，超过1亿美元的资产就是物业、机器及设备，还有存货等，其他无论是绝对金额还是占比，都很小。
负债方便，有息负债仅700万美元左右，无论是占总负债的比例，还是占总资产的比例，均较小。
这么一个手握大额现金，账面价值合计3亿多美元经营性资产的上市公司，有息负债极少，其盈利能力如何呢？
客观的说，这家企业属于低毛利、净资产收益率整体偏低的企业。
翻阅财报，可以了解到公司的制造及租赁业务的具体项目有：生产干集装箱、罐箱、其他特种集装箱（包括但不限于可折叠式平架集装箱及海工集装箱）以及集装箱配件及出租干集装箱。公司的物流服务的具体项目有：提供集装箱储存、维修及托运服务、货运站、集装箱/散货处理，以及其他集装箱相关服务。
哪一项看着都不像是能暴利的业务，而且还呈现了很明显的周期性。
但是，公司从2020年起开始了大比例派息记录。主打一个中期分红、末期分红再加上特别分红！
从2020年的特别股息算起，至2024年7月19日最新到账的末期股息，公司共发放了约20.22亿港元的股息。同期，公司的净利润不过1.47亿美元。也就是说，公司派息率高达175.8%。
究其原因，不难理解，高额分红，拿大头的自然是母公司太平船务。毕竟，困难时期，太平船务都差点卖自家总部的大楼来应对财务危机了。
而且，淡马锡控股虽然入主，其实也是太平船务的债权人。
经过几年的大比例派息，目前太平船务是否全部还清淡马锡控股当年的紧急信贷，并未有足够的信息披露，如果归还的差不多了，那么，胜狮在未来是否重复过去几年的派息率，也不必奢望。
但是，公司账面上3亿美元左右的现金及等价物（其中1亿美元左右的可供分派储备）未来如何安排，仍值得我们高度期待。因为作为间接控股的大股东淡马锡控股，仅是财务投资者，其首要考虑的无疑是资本利益的最大化问题，在这一点上，与中小股东的利益一致。
综上所述， 我认为胜狮货柜可能会出现经营中期向好、优秀的公司治理及股权结构结合公司的业绩会令市场给出溢价、高分红率致公司价值进一步提升的收益三连击。
我不确定公司的管理层是否也意识到了这些，2024年5月，张松声增持了公司500万股的普通股（之前从未有过增持记录），持股比例由1.78%增至了1.99%。
或许，这也是其对公司未来各方面向好信心的体现吧。
截至目前，胜狮货柜在港股的市值不足24亿港元，这意味着，在公司几无有息负债的背景下，市值与公司账上的现金类资产相当，其他固定资产和整个相关业务，白送。
当然，投资这家公司需要留意的风险也有。比如，上游原材料价格大幅波动的风险。集装箱的成本结构中，原材料占比较高，如钢材、铝材等。如果上游原材料价格波动，可能会导致整个集装箱行业价格、供需及盈利发生变化。还有全球宏观经济或者地缘政治等意外因素导致全球形势变化的风险，会导致集装箱行业的景气度发生较大变化。 甚至汇率波动的风险也需要考虑。公司的资产、收入均以美元计价，市值以港元计价。目前美元利率高企，非锚定美元计量汇率的币种投资该公司时，需考虑汇率波动的风险。
（作者为资深投资人士。本文不构成投资建议，据此投资风险自负）
本文刊于07月05日出版的《证券市场周刊》
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