从一份A级财报看周黑鸭(1458.HK)底部反转信号|周黑鸭_新浪财经

进入2022年以来，资本市场可谓是一波三折，美联储如期开启的加息周期收紧了全球流动性总闸，高通胀问题仍然摆在每个经济体面前亟需解决，各种内外部因素夹杂在一起给市场蒙上了一层厚厚的阴影。但随着各种悲观预期不断被市场价格消化，3月份高层发声提振了市场信心，弱势的情绪得以慢慢修复。

有理由相信，最悲观的时候已经过去，现在应该着力于寻找那些具备坚实的成长逻辑、完善的商业模式和过硬业绩的优秀公司，与之共舞享受超额收益。笔者认为不妨从两个角度思考：

首先，板块上由于过去市场对经济前景偏悲观情绪引发的整体回撤较大，但其本身具备穿越周期的实力，符合长线资金的主流偏好，比如数据回暖的消费，统计局数据显示，1-2月社零总额7.4亿元，同增6.7%，较2021年12月份上升5个百分点，比近两年平均增速提升了2.8个百分点，回调了接近一年的消费板块目前的估值相信对于许多资金来说都具备吸引力。其次，现下正是上市公司业绩发布的时间窗口，在过去大环境偏难的情况仍能交出令人满意甚至超乎预期的答卷的公司，也更有希望得到资本市场后续的重视。

笔者注意到周黑鸭（1458.HK）在近日发布了2021年年报，不妨借此来探究其机会所在。

营收利润大幅增长，多维优势铸就护城河

2021年下半年国内疫情出现了反复，行业运转受限、供应链不畅，同时叠加通胀压力带来的上游价格攀升一定程度上压制了下游利润空间，但在这样的多重因素压制下，对比业内诸多企业大幅亏损现状，周黑鸭仍旧交出了一份堪称优秀的成绩单。

据年报显示，周黑鸭2021年实现营收28.70亿元，同比增长31.6%。反映出其在经过疫情重创后的快速恢复能力，若排除疫情干扰，周黑鸭规模性增长并非难事。

可以预见的是，周黑鸭后续还有更强的爆发力等待展现。

盈利能力方面，周黑鸭更是表现亮眼，全年毛利录得16.58亿元，同比增长37%；净利润更是同比增长126.4%至3.42亿元。盈利水平以高于营收规模的增速快速恢复，也是公司对于成本费用的有效控制所致，归根结底还是规模效应和优质的管理水平共同作用。

尤其在全球供应链危机叠加高通胀的环境下，周黑鸭毛利率还同比提升了2.3个百分点，净利率同时提升了5个百分点，这与其不断优化的供应链能力密不可分。据悉，2021年周黑鸭成立整合供应链中心，引入OCM成本控制精细化管理体系，有效地缓解了原材料价格波动带来的冲击，并通过对生产、物流等多个环节的精细化协同管理大大提升了供应链效率。

（来源：周黑鸭官网）

综合来看，周黑鸭在2021年的表现，确立了其业务底部反转的基调，成长性的特征愈发明显，而这与其新模式、新渠道、新产品、新营销等影响因子权重最高的几项变化密不可分。

这一系列的新变化也直观的在财报有所显现，接下来就此具体展开探讨：

1）“直营+特许”效果愈发明显

长期以来，关于快消品的直营、加盟模式之争从未消散过。直营模式下，更容易控制质量，并给予消费者良好的用户体验；而加盟模式则更有利于跑马圈地快速打开市场。但其实两者并没有绝对的高下优劣之分，只是对于公司不同发展阶段采用不同的模式更加合适。

对于周黑鸭这种凭借直营模式早就打响知名度的品牌来说，适时的利用特许经营，在实现对特许经营商强力控制的前提下，实现快速扩张无疑是正确的。

截至2021年底，公司总门店数量达到2781家。其中，特许门店新增937家至1535家，新增特许门店约占新增门店总数的九成。以鸭脖为代表的卤制品消费往往具有冲动性、易得性，且消费者往往都是年轻人，对于商品获取的便利性尤为重视，高门店密度有助于周黑鸭更好触达消费者。

（数据来源：周黑鸭公告）

随着新商业模式的推行，周黑鸭的线下门店结构也有了很大改变。以前的周黑鸭讲究以抢占交通枢纽位置做大高势能店，这的确在之前让周黑鸭形成了差异化竞争，但也在一定程度上失去了其他市场的机会。

如今周黑鸭的门店愈发靠近消费者的生活区，门店分部更加均匀，这在后疫情时代下人们消费半径愈发收缩的背景下显得尤为重要。

值得一提的是，周黑鸭推出的社区店模式已经取得了初步成功，截至目前武汉已开设了200余家，并开始了在长沙、合肥、广州、深圳四个城市试点社区门店模型，据悉，目前在武汉外所开设的20多家社区店已经取得较好成绩，可以期待其后续全面推广开所带来的业务增量。

同时，周黑鸭也在着力往下沉市场渗透，去年年中便已覆盖了约一半的三四五线城市，开了666家门店。这也打破了过去市场上部分投资者的固有看法--周黑鸭定位过于高端而不能下沉到低线城市和居民社区中。小镇青年们较高的可支配收入能让他/她们有更大空间享受这样优质卤制品带来的刺激和快乐，周黑鸭多年积累的品牌势能在此刻爆发有助于其抢占这一市场。

而新模式要跑通的关键就是，要让特许经营商们得到足够的利润，尤其在疫情反复的背景下对门店模型的抗风险能力提出了更高要求。对此，周黑鸭从门店选址、人员培训、供应链、系统支持以及运营分析等各方面为特许经营商充分赋能，以“命运共同体”的思路打造更具竞争力的零售体系，极大降低了特许商的压力。

2）多元化渠道布局加强消费者触达

正如上文所述，卤制品的消费决策时间很短，有可能是正好路过就买了，也有可能是躺在家里刷手机时突然想吃，因此要让产品尽可能地缩短与消费者之间的距离，除了密集的线下店外，还需要满足消费者“懒”的需求，充分利用线上渠道提高触达概率。

据此，周黑鸭持续加大外卖资源投入，扩大推送范围，利用不同区域、不同时段、不同场景特点进行精细化的外卖运营，实现了外卖收入的大幅增长，2021年，纯外卖业务收入达到3.71亿元。

不仅如此，周黑鸭构建了线上线下全渠道覆盖模式，让外卖业务与线下门店充分联动，发挥协同效应。2021年公司互联网O2O业务，即线上及直营外卖业务，产生的收入同比增长23.5%至9.18亿元，占公司总收入的32%。

具体来看，周黑鸭一方面积极布局近场零售完善线上电商体系，通过入驻叮咚、朴朴、盒马等七大生鲜电商平台加强与消费者联系，截至目前，其社区生鲜渠道已覆盖80多个城市，并建立了3000多个前置仓支撑运转。另一方面，通过短视频与线上直播业务，构建KOL直播和自营店铺直播双轮驱动，增强品牌曝光，也更加贴合年轻人冲动消费的属性。

3）新产品+新营销

同时，正因为卤制品消费更多还是面向年轻消费者，TA们喜欢新趋势、新潮流，对消费口味追求多变，周黑鸭不断推陈出新扩大产品矩阵以满足消费者的多样化需求，也避免了单一产品的生命周期限制。

经过不断探索，周黑鸭的产品覆盖了卤鸭、鸭副产品，卤制素菜等多种品类，在原本的口味基础上还提供五香等全新独特口味。

从实际效果来看，新品的推出对于客户粘性和营收起到了直接催化作用。比如周黑鸭在2021年推出的9.9-25元的中低价位的产品很好起到了引流作用。小龙虾虾球、虎皮凤爪等新一代大单品月销破千万，再度验证了周黑鸭的持续打造爆款的能力，也验证了其以大单品带品牌策略的成功。数据上也直接反映了这一点，新品的销售占比成明显上升趋势。

（来源：信达证券；新品指的是推出一年内的产品）