评论：外资需要在读懂中国方面下功夫|外资_新浪财经

　　原标题：外资需要在读懂中国方面下功夫

　　来源：国际金融报

　　最近“北上资金”连续多日流出，导致中国A股和中概股大跌。与此同时，与外资重仓中国A股重合的内资机构重仓股也出现大幅回调。

　　外资大而不能被忽略

　　当前，外国投资者进入中国市场的途径主要通过合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII），以及沪股通和深股通——即市场所熟悉的“北上资金”。

　　与此同时，MSCI、标普、富时罗素国际三大指数公司都把A股纳入其中，富时世界国债指数、彭博-巴克莱全球综合债券指数以及摩根大通新兴市场债券指数将中国债券纳入。中国市场吸引越来越多的全球资金持有中国资产。

　　随着中国双边开放格局不断推进，人民币加入国际货币基金组织（IMF）特别提款权货币篮子，人民币在国际中的地位不断提升，中国市场边际增量资金——外资近年来不断增长，外资“大而不能被忽略”。

　　外资持有中国资产的结构方面，海外投资者持有中国债券的资金规模多于中国A股。但增速方面，海外投资者增持的中国A股资金规模上升的速度快于增持的中国债券。2021年6月，海外投资者持有的中国债券资金规模与持有中国A股资金之比大约为56.36%∶43.64%。

　　中国国债的明显优势

　　外资持有的中国债券品种集中在中国国债、政策性金融债、同业存单及少部分高等级信用债。美国国债和日本国债被主要经济体当作全球安全资产，在全球安全资产规模和占比方面，中国国债与美国和日本还有一定差距。目前，中国国债在全球安全资产中的地位与中国经济体量和人民币作为储备货币及支付地位还不匹配。

　　Wind数据显示，2021年5月，外国投资者持有的美国国债规模大约7.135万亿美元，而境外持有的中国债券总规模约5780.5亿美元（按7月26日美元对人民币中间价折算，包含中央结算公司和上清所的债券通总额），全球非美投资者持有的美债规模远高于境外机构持有的中国国债规模。近年来，中国对外开放步伐不断加快，随着人民币国际地位提升，人民币债券作为全球安全资产的比例将不断扩大，中国国债在全球安全资产中将发挥更重要的作用。

　　首先，国际评级机构对中国主权信用评级较高且保持稳定。国际三大评级机构标准普尔、惠誉和穆迪对中国的主权信用评级分别为A+（stable）（2017年9月）、A+（stable）（2011年11月）以及A1（stable）（2017年5月）。中国国债和政策性银行违约的概率极小。

　　其次，中国国债收益率曲线完整，估值体系已与国际接轨。中国债券，尤其是国债的流动性较佳，债券通开通之后，流通速度显著提高。2021年6月，债券通日均交易量305.29亿元，是2018年12月日均交易量（31亿元）的近10倍。

　　再次，从债券绝对收益率的国际比较来看，中国国债除去通胀因素之外的实际收益率为正，远高于欧、美、日等发达国家。目前，中国10年期国债收益率为2.9%左右，美国10年期国债收益率为1.3%左右，欧元区、法国和德国10年国债收益率均为负值。

　　最后，中国国债价格受海外影响较小，具有相对独立性，是全球机构投资者对冲市场波动较佳的资产品种。

　　谁是更聪明的钱？

　　不像独立的中国债市，中国A股市场的边际涨跌被动跟随“北上资金”的涨跌。原因一方面是因为北上资金流入和流出代表市场的增（减）量资金，一定程度决定了当天A股的边际涨幅。尤其是北上资金单日净流出超过100亿元的情形下，A股市场做空压力较大。当然如果北上资金持续流入，也有利于助推A股做多情绪。

　　截至7月28日，北向资金自开通以来资金净流入14303.56亿元，其中沪股通7068.42亿元，深股通7235.14亿元；南向资金自开通以来净流入18549.71亿元，其中，沪市港股通10678.88亿元，深市港股通7870.83亿元。流入中国的外资规模已经大而不能被忽视，这是外资产生“同伴效应”的重要“流量”基础。

　　此外，目前陆股通持有中国A股的市值约2.57万亿元（7月23日数据），占流通A股的3.69%。QFII和RQFII持有中国A股市值45亿元，占流通A股的0.0065%，因此，外资持有市值占中国流通A股的比重大约为3.7%。较陆股通开通之初有了极大的提高。持有中国A股的国际机构持有绝对规模也有了较大幅度提高。

　　根据Wind数据，目前持有中国A股股票资金规模排名前五的外资机构分别为香港上海汇丰银行有限公司、渣打银行（香港）有限公司、摩根大通银行、花旗银行和瑞银证券，分别持有中国A股8048亿元、4998亿元、4586亿元、2590亿元和911亿元。2021年以来，“北上资金”每日交易量占A股全部交易量的比重约为6.48%，远高于2017年的水平。当然外资交易量占比提高的同时换手率也提高，这是外资带来中国A股不稳定的根源。

　　另一方面，北上资金获得超额收益的能力高于市场投资者的平均收益水平。2017年-2020年之间，北上资金累计平均收益率为100.1%（以持股市值增长率代替），其中陆股通为119.8%，远高于QFII和RQFII。而同期沪深两市流通市值累计平均收益为13.52%，北上资金持股收益远超沪深两市平均收益。

　　以前五大海外机构投资者持仓组合来考察收益率，根据Wind数据，截至7月27日，前五大持股最高的股票分别为贵州茅台、宁德时代、美的集团、隆基股份和招商银行，持股总市值为4731亿元，占所有外资持中国A股流通市值的比重为58.19%，外资持股较集中。

　　此外，海外机构前10大持股组合还有五粮液、格力电器、中国中免、宁波银行和中国平安，外资持有的A股前十大股票市值高达7210.1亿元。海外机构持有中国A股股票主要集中在食品饮料（包括可选消费）、制造业（汽车、家电）、电力设备和新能源、银行和非银金融等，具有高ROE（净资产收益率）、高景气赛道、高市值的特征。

　　总体上，中国改革开放的方针不会变，中国着力解决发展不平衡不充分问题，创造优良营商环境的决心不会变。中国监管当局无意阻止任何境内机构赴海外上市，事前审查以及数据和网络安全的考虑绝对不是多余的。

　　近年来，在海外上市中国企业遭遇境外监管机构额外审查的案例越来越多，“事前审查”也有利于规避因两国监管法律不同而造成的中国上市公司“受制于人”的被动局面，尤其是在当前国际形势比较复杂的背景下。海外投资机构应该充分了解中国，了解中美关系和国际局势。所有国家监管措施的出台都可能让市场意外，这方面的风险在任何国家都存在。

　　无论是投资中国核心资产股票，还是中概股，大部分都是从中国经济基本面出发，看好中国改革开放的前景以及稳定大局下中国已经长成或正在成长的优质上市公司，当然也不排除部分属于“热钱”投机。

　　对中国投资者而言，如果国内机构投资者模仿聪明的“北上资金”，重仓股与北上资金重仓股高度重合，那么当外资大规模流入流出，或者赛道过于拥挤的情形下，国内机构投资者将承受较大的波动，投资者需要在风险管理和组合管理方面保持平衡。