信用债向交易户转移

　　本报见习记者 刘泉江

　　作为前台交易的忠实反映，托管数据既是过往交易的客观结果，也是提前显现的变化苗头。中央国债公司及上清所托管最新数据显示，以银行为代表的配置盘继续向利率债回归，而以券商、基金、保险资金为代表的交易户需求则正向信用债转移。

　　国债公司托管数据显示，2014年6月份，国债总托管量增加238亿元，环比上升0.30%。不过，受逾1000亿元国债到期等因素影响，6月份国债的净供给只有73亿元。

　　在国债总托管下行的背景下，商业银行增持国债却达到了274亿元，环比上升0.50%，超过了托管总增量。

　　这与历史趋势稍有不同。“历史上月度国债托管低位增幅时，多数对应银行绝对配置力度小，其中2012年9月、2013年11月较为明显。银行需求与总供给变动的一致性很强。”国泰君安分析师徐寒飞表示，6月份“总托管增量-银行增量”差值达到-35亿元，显示供给低位时银行主动配置国债的需求较好。

　　与此同时，非银机构却在大幅度减持国债。数据显示，6月份券商和广义基金分别减持48亿元、30亿元，保险资金减持4亿元。

　　其中，券商为近6个月来首次出现国债单月净减持，单月环比达到-36.97%，力度较大。除去4月份出现净减持外，基金年初以来国债需求尚可，5月份环比托管增量更达到7.14%，6月份减持3%的拐点意义明显。保险则是在2012年以后国债配置需求持续下滑，今年5月份略有增持，但6月份重新减持，不过环比力度不大。

　　业内人士表示，整体来看，随着收益率曲线持续在低位盘整，5月份各类非银机构大幅增持国债的情况在6月未能延续。

　　以券商、基金、保险为代表的交易户在减持国债的同时对金融债的减持也创下了近年高点。

　　具体来看，保险金融债需求仍然低迷，环比减持0.21%，较5月份略有扩大；券商6月份大幅减持金融债29.08%，为2012年6月以来最大值，绝对减持量为74亿元，为2010年7月以来最大值。更重要的是，6月广义基金环比减持0.92%，扭转了2013年6月以来净增持的状态。上述情况可能暗示年初以来基金对于金融债的持续热情可能有所变化。

　　与此同时，银行对金融债的需求好转，环比增加1.59%。月度“总托管增量-银行增量”指标为-585亿元，2013年6月后这一指标首次转负，显示银行对金融债配置力度复苏。

　　对于上述利率债需求回归银行类配置盘的趋势，国泰君安在最新研报中认为，定向降准效果的累积可能是银行增持利率债的主要因素；而随着4月份以来利率债持续上涨后价差收益走弱，年初以来活跃的交易户热情出现明显下滑。广义基金、券商等减持的绝对和相对力度均创出近年的高点。而历史地看，交易户对于利率债的大规模减持通常对应一轮行情的尾声，值得投资者重视。

　　有意思的是，信用债需求却出现了向交易户转移的迹象。企业债方面，基金近两个月企业债需求有加速的趋势，考虑到交易所托管量的快速上行，实际需求更大。此外，券商年初以来对于企业债的需求也较为稳定，6月净增持量为54亿元。整体来看，交易户对于企业债仍保有较高的配置热情。相比之下，商业银行对企业债的需求则延续回落趋势。数据显示，6月份银行企业债净减持7亿元。

　　中票方面，保险、基金配置需求仍然较为稳定，而券商反弹很明显。上清所数据显示，5月份银行中票净增持286亿元，保险增持82亿元。此前保险增持中票持续好于银行，但5月份开始，银行信用债需求开始逐步由企业债向中票转移。

　　“我们猜测其中可能隐含了银行逐步加大了高评级产业债配置，压缩部分城投债的倾向。”徐寒飞表示，综合利率情况看，银行在5月份前后配债情况出现了明显分化，前期以城投债增持最为明显，后期逐步向利率债和中票转向。随着收益率下滑，后续信用债的主要需求又将向风险偏好更高的交易户回归。

　　短融方面，银行、保险出现净减持。上清所数据显示，5月份短融和超短融的主要需求仍来自于非法人机构。随着同业存款提前支取受限、利率下滑，后期货币基金可能将释放不小的短融需求。

　　“以银行为代表的配置户对于信用债的配置需求较前期明显下滑。随着后续银行表内贷款的加速以及非标投资企稳，预计信用债的配置主力将会向风险偏好更高的交易户回归。”徐寒飞称。