来源：南华期货 作者：南华期货
研报正文
【沪锌】
主逻辑：
国内低TC低库存边际见顶持续验证，锌元素累库逐渐兑现，锌价向下驱动逐渐兑现，但效率偏低，仍需等待质变，同时全球区域矛盾继续激化，套利交易活跃，总量矛盾与结构矛盾交替定价，放大波动率。
策略：
单边：短期宽幅震荡2404(区间24000-26000)，关注中线沽空机会(25H1)。
月差：12合约监管压力较大，关注25Q1月差转C的机会。
比价：警惕LME结构风险。
近期国内政策端仍有反复，提供需求预期乐观情绪，另外，韩国发生动乱，由于韩国占全球锌锭产出比重较高，同时是锌锭的净出口过，一旦混乱加剧，可能加剧当前的结构性矛盾，年内洁空不确定性较大。
近期国内锌库存持续去化，当前已跌至9.99万吨，处于安全警戒线以下，锌比价延续亏损状态，自外向内补充性驱动未建立，短期结构性矛盾存在反复空间，预计锌价延续高位震荡。
截止当前，12-01合约持仓仍显著高于历史同期水平，连续3月虚实盘比维持高位，目前驱动还未完全化解。从驱动来说，本质是总量矛盾和结构矛盾的定价切分问题，目前市场的相对共识是，明年新增矿供给体量较大，终端承接能力不足，锌元素过剩明确。但总量矛盾中潜藏的是过剩体现的问题，过剩的是锌矿还是锌锭，对于现实交易就显得较为关键。
目前最重要的问题在于，矿治炼之间的利润分配不均持续时间过长，基于总量过剩下跌的过程中，治炼厂的减产压力巨大，当前社会库存总量不足以对冲治炼减产的风险，提供结构交易的基础。
短期需要解决的是锌锭潜在供给不足(生产意愿)的矛盾。
当前锌矿TC已经处于历史最低水平，考虑到中线预期，进一步下跌空间不足，仅仅是回升节奏的问题，治炼一侧长单签订意愿不高，因为长单的敲定更多基于现实状态交易，目前海外长协预期在80-100美金左右，跌至历史最低水平，从而导致25年的原料交易市场化权重提升，矛盾主体变为了矿治炼两端对于利润的再平衡。
考虑产能平衡，25年仍是矿紧锭松格局，但要真的兑现治炼一侧的市场化竞争，需要将冶炼利润修正至盈亏平衡附近，以此作为TC的目标，对应25000的锌价，国产TC对应2800-3000元/金属吨左右，进口TC约为60美金左右，相较当前仍有较大的距离。
在深度亏损状态下，治炼行为存在一致性，当亏损收敛至平衡附近，团结存在瓦解的风险，结构性矛盾定价权大幅下降，总量矛盾定价权跃升。
【沪镍】
【盘面回顾】
上一交易日沪镍2501合约日盘收于127890元/吨，较上一个交易日上涨2.57%。不锈钢2501合约日盘收于13020元/吨，较上一个交易日上涨0.23%。
【行业表现】
现货市场方面，金川镍现货价格调整为130575元/吨，升水为2900元/吨。SMM电解镍为129025元/吨。进口镍均价调整至127525元/吨。镍豆现货均价127325元/吨。硫酸镍较镍豆溢价为-7972.73元/镍吨。镍豆生产硫酸镍利润率为-11.6%，304不锈钢冷轧利润率为-7.85%。SMM纯镍库存维持在37850吨，LME镍库存累积至164430吨。SMM不锈钢社会库存维持在983359吨。国内主要地区镍生铁库存维持在35771.25吨。
【市场分析】
镍基本面无明显驱动，镍豆生产硫酸镍价格下跌，整体镍产业链成本支撑较强。主流不锈钢让利情绪减小，现货需求低迷，整体价格相对偏稳。目前主要关注国内外宏观驱动，美元指数走弱，整体有色盘飘红。12月年底会议国内会议将近，政策预期带动情绪上涨。
【观点】
镍，不锈钢：关注宏观情绪影响，震荡偏强
（转自：曲合期货）
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