摘 要
在经历了持续2年左右的下跌后，2020年三季度起，纸浆市场走出了一波亮眼的上涨反弹行情。2021年年初，宏观面向好，国内多数大宗商品价格上涨，纸浆在供需错配等基本面因素以及资本看好的共同推动下，期货价格也持续走高，无风险套利空间一度打开，贸易商针叶木浆现货报价跟涨。二季度盘面回归基本面逻辑，浆纸联动性进一步增强，进而拖累外盘价格下挫，现货价格深度下挫。5-6月期间，为防止大宗商品价格过快上涨，政府出台多项措施，纸浆期货价格也有所下行，对现货市场价格形成拖累。此外，时值传统需求淡季，成品纸交投不畅，加之受成本压力影响，5-6月下游纸厂停机、减产较多，下游买家按需采购为主。2021年下半年，浆价呈现震荡走势，在“双控”政策的影响以及行业内部需求持续恶化的情况下，浆价一路下跌至年内低点，2021年年末，受加拿大西部洪水灾害以及满洲里疫情等消息面影响，浆价强势上涨。
展望2022年，从全球未来几年的木浆产能供需结构来看，主要针叶浆产能并无明显变化，盘面价格仍会偏向交易供应面消息带来的变化。从需求端来看，后疫情时代，国外需求逐步复苏，中国的恢复速度相对更快，需求端继续收缩的空间不大，下游各纸品涨价有望落地，2022年浆价大概率一季度以及下半年旺季走出上涨行情。
操作建议：5000位置关注供应面情况可等待做多机会，6500位置关注纸品下游需求情况结合国内宏观经济情况及政策消息等待做空机会
风险点： 宏观经济不佳，市场消费偏
第1章 2021年纸浆行情回顾
2021年年初，在通胀逻辑和国内经济复苏的背景下，浆价延续2020年12月开启的上涨趋势，到2021年3月进口针叶浆、阔叶浆现货均价分别上涨了 2625元/吨、2482元/吨，涨幅分别达到55%、70%（图1.1.1）本轮浆价上涨的主要原因是在宏观预期、消息面、资金面主导下，纸浆期货价格持续攀升，期现联动性增强，并带动进口木浆外盘上涨（图1.1.2），同时政策面、需求旺季预期、浆纸互推行情建立等因素共同影响，从而引起纸浆价格快速上涨。
在2021年3月的最后3天盘面快速下落，其中针叶木浆较最高价下跌500元/吨，阔叶木浆较最高价下跌了800元/吨。 随后进入4月，纸浆淡季氛围开始显现。5月，造纸产业传统淡季集中反馈，叠加国内宏观政策的收紧，浆价不断下跌。6月下旬，主力合约换月到SP2109合约，逻辑也从由淡季现实转向中秋、国庆旺季预期，浆价开始反弹。7月-9月浆价震荡运行，盘面价格在强预期与弱现实之间反复博弈。在节假日旺季不旺的现实与“双控”政策的双重影响下，浆价在9月末开始下滑，盘面价格跌至疫情前水平。2021年年末，市场受到加拿大洪水灾害与疫情的消息面影响，利好供给端，盘面从11月中旬开始稳步上涨，11月30日，纸浆主力迎来“10连阳”，浆价突破5800元/吨大关，然而下游纸品需求并没有像盘面价格一样抬升，仍偏刚需为主。
第2章 木浆供需分析
2.1． 全球木浆供需分析
未来5年全球针叶浆产能相对平稳，年均增速接近1%。其中2022年仅比2021年增长0.4%。产能增量主要来自阔叶浆。目前商品浆总用量约为7000万吨，占木浆总量的39%。商品浆包括阔叶木浆、针叶木浆以及化机浆等。针叶木商品浆的市场规模约为2600万吨，阔叶木商品浆的市场规模约3800万吨。阔叶木浆市场年需求增长率约3%，针叶木浆年需求增长率约为1.3%。商品浆每年的净增长量约为160万吨，其中针叶木浆市场每年需求增长在33万吨左右。
从全球纸浆发运量来看，根据最新数据显示，2021年1-10月全球纸浆发运量为4315.12万吨，相比于2021年同期下降了1.71%。其中，2021年1-10月，针叶浆累计发运量为1905.26万吨，相比于2020年同期下降了3.68%；阔叶浆发运量为2256.54万吨，相比于2020年同期上涨了2.24%。
欧洲港口数据方面，2021年1-10月，港口库存累计为1206.67万吨，较去年同期下降了23.2%。随着海外疫情的有效控制，疫苗接种的普及度增加，人们回归工作单位、学校复课等商业和社会活动逐渐正常后，书写和办公用纸，以及部分广告印刷等用纸的需求也会有一定的恢复。另外，办公场所、商场、影剧院、机场等公共设施开放后，家庭以外的生活用纸消费也会明显增加。随着国外以消费为核心的经济体复苏，纸浆行业终端产品迎来一定的正向需求增长。
2.2． 国内木浆供给分析
国内针叶浆90%以上依赖进口，阔叶木浆也达到50%以上，进口量的多寡意味着当期供应量的多寡。中国2021年1-10月纸浆进口量为2513.2万吨，较上年同期减少0.2%。其中漂白针叶浆累计进口713.48万吨，同比降幅1.9%；漂白阔叶浆1-10月累计进口量1052.7万吨，同比降幅16.64%。
从数据来看，针叶浆进口量较为稳定，2021年阔叶浆进口量降幅较大，主要原因是2021年纸浆下游需求不及预期导致对进口量需求降低。今年5月份，针叶浆及阔叶浆的进口量开始下滑，国内纸浆市场进入传统淡季，但由于今年纸浆下游纸品的消费与需求较差，金九银十的需求预期并没有达到，市场反馈出旺季不旺的局面，导致目前针叶浆和阔叶浆的进口量还未回到年内高点。
从生产结构来看，我国纸浆最主要的来源是废纸浆，根据数据，2020年我国木浆产量达1490万吨，同比2019年增长17.5%。就木浆在纸浆行业整体占比情况而言，我国木浆产量占纸浆整体比重逐年上升，到2020年已达20.2%。
第3章 纸浆需求情况
3.1纸浆需求概况
预计中国 2020—2024 年将新增原生纸浆需求1600 多万t/a。
生活用纸投资计划有：金红叶如东项目78 万t/a，理文造纸100 万t/a，南通王子24万t/a，福建联盛 12万t/a，广西太阳15万t/a，中顺洁柔30万t/a（浆 +生活用纸）。
包装纸投资计划有：山鹰纸业江西、广东、吉林海盐基地共计 400万t/a，玖龙纸业湖北75万 t/a 包装纸，金田纸业250万 t/a，广西金桂180万t/a 白卡纸，广西太阳90万t/a白卡纸，仙鹤纸业广西250万t/a浆纸。文化用纸投资计划有：太阳纸业55万t/a，亚太森博200万t/a，中国纸业77万t/a，福建联盛40万 t/a，金鹰集团 100 万 t/a。
特种纸投资计划有：广西太阳纸业50万 t/a（二期），五星纸业20万 t/a 液包白卡纸和15万 t/a 格拉辛纸，泰山泰和40万 t/a 石膏护面纸，山东恒联10万t/a 卷烟用纸，仙鹤20万 t/a 装饰纸和20万t/a 特种纸。
3.2 生活用纸市场
2021 年上半年生活用纸市场价格呈倒“V”型走势运行，其中高点出现3月初，达到均价高点 6837.50元/吨，低点为1月初的 5612.50 元/吨，上半年内的高点与低点间价差达1225元/吨，振幅为 21.83%。2021年上半年生活用纸全国均价约6275.92元/吨，同比走高约10.89%。
上半年期间已达产的新增产能约为 91万吨，其中不乏有规模纸企新产能投放。但在3月之后，中小型纸企受利润承压影响，新产能投放寥寥，仅个别大型纸企少量新增纸机，整体看产能过剩的局面显现。2021年下半年生活用纸价格随着下游需求偏低，走货不畅而下跌。时值年末，过年前备货需求到来，截至11月末，生活用纸市场均价在 6484.52元/吨，较10月整体月均价上行约204.01元/吨，幅度约在3.25%；较 2020 年 11 月走高约1310.12元/吨，涨幅约25.32%。
预计12月份生活用纸市场窄幅整理为主，局部重心延续偏低水平运行。2022 年1月至2月期间，因逢遇春节，局部地区纸企有检修可能，供应压力或稍缓，不排除检修时间较长过程中，部分厂家略挺价的可能。
3.3 包装纸市场
2021 年上半年，白卡纸市场走势倒“U”字形，4月为分界点，大致分为两部分 ：1-4月上旬持续上涨，4月中旬后从弱势下滑到快速回落。白卡纸市场均价的最高点为4月上旬的9875元/吨，低点为6月底的6821元/吨，最高价与最低价之间的价差3054元/吨，波动幅度 31%。下半年白卡纸价格进入下行通道，主要是由于白卡纸下游需求恶化导致，纸厂多次提涨价格，但下游跟进乏力，落实效果不佳，市场订单偏刚需为主，客户拿货积极性不高。从整体需求上来看，202年下半年受中秋节等节假日旺季不旺的影响，下游订单量偏少。库存方面，纸厂的整体社会库存及企业库存于今年年中到达高点。从成本上来看，外盘报价持续走低，对白卡纸成本支撑有限。进入11月份，纸厂提涨心态增强。而春节前市场存在一波补货、赶工需求，11月下游拿货量存提升，带动纸价小幅上涨。随着广西地区180万吨产能的陆续释放，市场供需博弈，12月-2022年1月市场存在回落风险。
3.4 文化用纸市场
2021 年上半年文化用纸市场价格整体呈倒“V”字形走势，其中木浆双胶纸、铜版纸市场均价最高点分别是 4 月初的 7337.50 元 /吨、7400 元 /吨，最低点分别为 1 月初的 5437.50 元 /吨 和 6 月底的5610 元 /吨，低点较高点振幅分别达 25.89%、24.19%。2021 年上半年文化用纸市场的主要影响因素宏观来看，在美元超发、全球通胀预期影响下，大宗商品强势上涨，原辅料生产成本的增加也为文化用纸市场一季度拉涨提供一定支撑 ；在党建、教辅教材等出版需求影响下，市场对后市预期多偏强。
下半年文化用纸在出版订单陆续收尾后，社会订单疲弱，需求不足，市场供需矛盾凸显，市场价格逐渐回归供需基本面，价格大幅回落至年内低位，政策面受到“双减”的影响，市场需求大幅度缩水。截至11月底，157g 铜版纸均价为5390元/吨，较上月上调 2.20%，70g双胶纸市场均价为5408元/吨，较上月上调 2.10%；70g 木浆双胶纸市场均价 5542 元/吨，较上月上调 3.27%。铜版纸预计 12 月铜板纸市场价格偏弱运行；2022年1月促销力度减小，市场重心或略有回调，加之临近春节假期，价格主流盘整，2 月适逢春节假期，工厂或有停机检修情况，供应压力有所缓解，市场整理，重点关注需求恢复情况。双胶纸预12月价格重心震荡下行。2022年1-2 月适逢春节假期前后，市场交投更为清淡，业者操盘积极性进一步减弱，预计市场多整理为主，同时纸厂有停机检修可能，供应面压力放缓，价格有小幅上调可能。
第4章 纸浆库存情况
据卓创资讯不完全统计，11 月下旬，国内青岛港、常熟港、保定地区、高栏港纸浆库存合计约 187.43 万吨，较上月增加 2.4%青岛港纸浆库存量 112.1 万吨，较上月增加 5.6%。其中青岛港内 63 万吨，港外 49.1 万吨。阔叶浆占比较多，后期到货平稳。常熟港纸浆库存 62.2 万吨，较上月下降 2.4%。针叶浆货源居多。保定地区纸浆库存量约 6.4 万吨，较上月下降 11.5%。其中 132 仓库 4.3 万吨，铁顺 2.1 万吨。针叶浆货源居多。高栏港纸浆库存 6.8 万吨，较上月增加 13.3%。港口库存较最高时有所下降，但仍然接近疫情前的水平，港口库存规模一直在较高水平。
第5章 总结全文和2022操作建议
展望2022年，从全球未来几年的木浆产能供需结构来看，主要针叶浆产能并无明显变化，盘面价格仍会偏向交易供应面消息带来的变化。从需求端来看，后疫情时代，国外需求逐步复苏，中国的恢复速度相对更快，需求端继续收缩的空间不大，以消费为驱动的全球经济复苏，对造纸行业终端产品会带来利好，下游各纸品涨价有望落地，2022年浆价大概率一季度以及下半年旺季走出上涨行情。操作建议5000位置关注供应面情况可等待做多机会，6500位置关注纸品下游需求情况结合国内宏观经济情况及政策消息等待做空机会。
责任编辑：李铁民
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