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　　策略剖析

　　动力煤自去年12月上旬难以突破600元/吨的上方压力后就开始了一波流畅下跌，一直跌到2月13日低点521.4元/吨。主要原因是12月份挺价造势结束，而现货需求并未真正转好，库存不断回升，春节过后港口库存超过800万吨警戒线，海运费又连连下跌等使得市场情绪极其悲观。

　　从目前来看，一系列因素将支撑动力煤价格止跌反弹。一当前煤价已经超跌，其交易价格已经触及大多数煤炭生产和发运企业销售成本底线；二神华集团2014年一季度长协价为568.8元/吨，高于目前环渤海同质量动力煤实际市场成交价，对整个市场有拉动作用；三数据表明市场逐渐转暖，港口库存已经减少100多万吨，下游电厂耗煤量开始有所增加，海运费也在上涨；四季节性规律显示，3月份需求开始回升。这一系列因素连起来使得市场情绪积极，盘面上的表现是动力煤1405在2月25日突破了前期震荡区间上沿。投资者可在530附近逐渐逢低建立动力煤多单。

　　主要观点

　　? 港口煤炭库存逐渐减少；

　　? 海运费逐步回升；

　　? 未来几个月煤炭进口量将减少；

　　? 季节性规律，3月份需求逐渐转暖；

　　? 目前价格已经低于大多数煤炭企业生产销售成本；

　　? 逢低建立多单，动力煤价格反弹可期。

　　一、期货走势回顾

　　动力煤从12月底开始流畅下跌，从高点600.4元/吨下跌到2月13日低点521.4万吨， 创上市以来的新低，而后维持弱势震荡行情，直到2月25日，一根带上影线的大阳线突破了震荡的区间上沿。此次下跌之所以如此流畅，主要是12月份挺价造势结束，现货需求一直维持疲软，库存开始慢慢回升，春节长假过后港口库存超过800万吨警戒线，海运费又连连下跌等众多因素使得市场情绪极其悲观。截至2月25日，动力煤1405收于535.2元/吨。

　　图表 1 ：CZCE动煤主力1405走势

　　数据来源：文华财经、国都期货

　　二、现货价格回顾

　　市场风向标环渤海动力煤价格指数跟跌期货价格，自2013年12月25日创出最高点641元/吨之后一路下滑，2014年以来已经连续六个报告周期下降，2月19日最新报价562元/吨，累计降幅达到了69元/吨，跌幅有所趋窄。

　　港口煤价出现上涨，监控产地煤价下跌。秦皇岛港各种热值不同的煤炭自从节后到现在出现了25-45元不等的涨幅。产地方面，受到港口方面煤价下跌影响，山西、内蒙产地的大部分煤矿价格出现不同程度的下滑，复产推迟。

　　图表 2：环渤海动力煤价格(元/吨) 图表 3 ：秦皇岛港煤炭价格(元/吨)

　　数据来源：wind、国都期货 数据来源：wind、国都期货

　　二、 影响因素分析

　　(一) 宏观经济形势

　　当前判断明确方向的1-2月累计同比经济数据还未公布，但从2月汇丰PMI预览值继续回落，与发电量回落相互验证，市场的大多数声音判断2014年一季度经济增长速度预计将继续回落。

　　2月，汇丰/Markit中国制造业PMI预览值为48.3，较1月快速回落，创7个月新低。与历史数据相比，无论数据绝对值还是环比变化，都弱于历史。各分项指数大多回落，值得注意使产出指数、新订单指数、采购数量指数、采购库存指数、产成品库存指数等发生方向性的变化，显示需求持续回落，制造业进入实质性收缩阶段。而2月新出口订单有所回升，显示外部需求有所好转。虽然此次下跌有春节季节性因素的影响在里面，但如果将1-2月份的均值环比上年的12月份变动看，2014年1-2月均值环比变动水平为2006年以来的最大跌幅。表明当前经济下行压力较大。

　　(二) 动力煤市场运行状况

　　1、 供给端情况

　　1) 产量

　　产能方面，我们在2014年报中也提到未来新增产能释放压力仍大。目前正值煤矿产能释放期。根据煤矿建设工期，判断2012年、2013年每年新投产煤矿产能在4亿吨/年左右。 这些新增产能使得产能利用率快速下滑。十二五期间，全国煤炭行业计划淘汰煤矿2917处，淘汰落后产能0.97亿吨。淘汰煤矿中只有关闭退出(占40%)才影响产能。据测算十二五期间实际淘汰产能1.94亿吨，关闭退出产能0.72亿吨，预计2014-2015年关闭退出产能分别为0.12亿吨和0.08亿吨。

　　而运力方面目前来看，“大秦铁路”煤炭运力已经基本封顶，2014年增量将在1400万吨以内；“蒙冀铁路”投产日期被拖后至2015年底；“朔黄铁路”难当重任，一是其为神华集团自有铁路；二是上游装车、下游接卸环节或将制约其能力的发挥。产能释放将受制于铁路新增运力不足。

　　2)进口

　　2013年我国进口煤炭3.27吨，同比增长13%。2014年1月份进口煤炭3591万吨，同比增长17.5%。出口煤炭68万吨，同比下降7.4%。净进口3523万吨，增长18.1%。创下单月进口煤数量新高。主要是2013年10-11月，国内煤炭价格持续上升，引起贸易商过度进口。

　　由于进口煤数量与价格相关度比较高，同期澳洲和印尼两个国际市场现货动力煤价格变动幅度较小，内贸煤炭目前已经出现较大价格降幅，使得进口动力煤价格优势逐渐丧失。在2月中旬这一时点上，进口动力煤已经再度陷入亏损甚至是严重亏损的境地，这将导致未来两三个月我国的动力煤进口数量将出现确定性衰减，有利于促进内贸煤炭需求复苏。

　　从政策情况来看，2013年中期《商品煤质量管理办法》征求意见稿限制进口低热值、高硫、高灰的煤炭，但遭到下游企业的反对而中止。不过在环保压力下，2014年继续推出商品煤质量管理办法的可能性较大。2013年，我国进口低热值褐煤5994万吨，增长11%。 假设《商品煤质量管理办法》出台，仅考虑限制褐煤进口，则可以减少进口煤炭大约6000万吨。

　　图表 4：煤炭进出口

　　数据来源：wind、国都期货

　　2、 需求端情况

　　2013年，全社会用电量累计53223亿千瓦时，同比增长7.5%。中国电力企业联合会最新发布的《2014年度全国电力供需形势分析预测报告》指出，预计2014年电力消费增速将比2013年小幅回落，预计全年增长7.1%左右，同比降低0.4个百分点。

　　从月份需求数据来看，根据历年数据，1、2月份是全年发电量相对低点。而占动力煤第二大消费的水泥产量也有类似规律，每年1、2月份都是全年的水泥产量最低点，两者都在3月份开始有所回升。从目前港口库存减少等一系列数据也可以看出这种变化。需求在转暖。

　　图表 5：全国月度发电总量 图表 6 ：全国月度火力发电量

　　数据来源：wind、国都期货

　　图表 7：全国月度水泥产量

　　数据来源：wind、国都期货

　　3、库存情况

　　秦皇岛库存在2月10日达到841.66万吨高点后，调出量连增两周，除去需求恢复因素， 大型煤企促销策略及港口疏港也起到关键作用，截至2月25日，秦皇岛库存下跌为711.24万吨，下降了100多万吨。锚地船舶数也在持续增加，从节后的低点26艘增加到2月25日的49艘。略低于去年同期水平，2014年煤炭运输市场形势不太乐观，目前部分航运企业依旧处于停运阶段。

　　从下游六大发电集团库存和日均耗煤量来看，截至2月14日，六大发电集团日均耗煤量为54.66万吨，较2月10日的34.77万吨低点明显增加，库存量为1404.32万吨，略低于去年同期水平，可用天数为26.5天。说明下游需求有所回暖。

　　图表 8：秦皇岛煤炭库存及锚地船舶数(万吨) 图表 9 ：六大电厂库存(万吨)

　　数据来源：wind、国都期货 数据来源：wind、国都期货

　　4、 其它多空因素

　　1) 海运费回暖

　　春节后，煤炭海上运输市场结束下跌趋势，运价呈现缓慢回升态势。截至2月24日，波罗的海干散货指数BDI、CBCFI煤炭综合指数分别收于1174、682.59。

　　图表 10：煤炭运费运行情况

　　数据来源：wind、国都期货

　　2)铁路运价上调

　　从2月15日开始，铁路货运价格上调，大秦线煤炭运价基价1由13.8元/吨上调至15.5元/吨，基价2由0.0753元/吨公里上调至0.089元/吨公里，调价后，大秦线铁路运费将增加约10元/吨，导致港口动力煤成本增加10元/吨。此次运价上调有别于前——将煤炭运输专线大秦铁路也包含在内。大秦线运煤比例构成为：山西北部煤占70%左右，内蒙古煤占20%左右，陕西煤和宁夏、青海煤占10%左右。运价上调对山西北部和内蒙古煤外运影响较大。但在当前供需宽松背景下，物流成本的增加难以从生产商或贸易商转嫁到下游电厂，因此铁路运输成本的增加对动力煤价格难以形成有效支撑。

　　三、 行情展望

　　从目前来看，一系列因素将支撑动力煤价格止跌反弹。一当前煤价已经超跌，其交易价格已经触及大多数煤炭生产和发运企业销售成本底线；二神华集团2014年一季度长协价为568.8元/吨，高于目前环渤海同质量动力煤实际市场成交价，对整个市场有拉动作用；三数据表明市场逐渐转暖，港口库存已经减少100多万吨，下游电厂耗煤量开始有所增加，海运费也在上涨；四季节性规律显示，3月份需求开始回升。这一系列因素连起来使得市场情绪积极，盘面上的表现是动力煤1405在2月25日突破了前期震荡区间上沿。投资者可在530附近逐渐逢低建立动力煤多单。

　　国都期货 唐晶