基金观点｜博时柴文超：消费板块行情分化！政策支持下关注哪些方向？|基金_新浪财经

博时基金柴文超

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【富国基金张圣贤】今天，很关键！

昨天海外的大事终于落地，其实在金融界，资本市场或已给了答案，比如黄金大跌，隔夜美股大涨，币圈大涨等等。但反观A股，昨天走了一个偏震荡的态势，技术上叫放量十字星，代表这个地方有所分歧。

为何会出现这样的情况呢？主要还是由于前期资金或已在埋伏相关的预期，所以有部分资金可能在预期落地后选择先兑现，这个也是属于情理之中的。

但我认为依然不必过于担忧，往后看，二波的预期或仍存在。核心的逻辑是海外的降息，以及国内的超预期政策。这个时间点，基本上就在今天或明天，所以这两天的走势，尤为关键。

我们知道，昨天大事落地获胜的这方，对于降息的节奏，是相对比较偏积极的，而对华加关税等的制裁动作，或也会比较猛烈。那么就有可能会导致国内的政策超预期。

因此短期策略上不必因为昨日的震荡而有所担忧，依然可以静观这两天市场的变化。

板块方面，今天大消费表现得较好，可以关注下持续性，毕竟海外事件落地后，对出口链或就会受到影响，反而需要促进内需，所以大消费是值得关注的。另一个方向依然是偏国产替代逻辑的科技线，虽然今天的表现不强，主要是偏短期兑现，但调整后，或仍有资金会考虑去博弈。

其他方面，新能源昨天有朋友说是否就要凉了，其实也不然，昨天盘后还出了一些和新能源相关的利好消息，包括新能源车，商务部也表示，新能源汽车补贴量仍在持续增长。因此短期也无需因为海外的一件大事，而感到灰心。

军工方面，目前也是面临调整的格局，但和科技一样，调整或依然是相对较好的择机布局机会，当然要控制好仓位。

老朋友煤炭、农业等今天也有所表现，跟大消费一样，需要观察持续性。总体而言，目前的板块轮动还是比较剧烈的，主线依然不够清晰，但可以盯紧自己手里的品种，或者多个方向尝试。

二波的空间如果要打开，或仍然是普涨式的行情。且如果前期强势的品种回归，可能才是真正意义上的“大反攻”。

据新华社快讯，美国媒体测算，共和党总统候选人特朗普已获得至少270张选举人票，锁定下一届美国总统位置。对此，各个资产投资公司发表了相关看法：

星石投资：特朗普胜选！如何影响各类大类资产？

01、本次特朗普主要政策主张包括哪些？

总的来看，特朗普主张较大力度的宽财政政策，对内减税，对外征收关税，主张放松监管，提出要驱逐非法移民，产业政策上重视科技、鼓励化石能源。

1．对内减税政策：提振公司盈利，但会增加通胀上行压力。

特朗普在上一任期间，曾推动《减税与就业法案》通过，该法案将企业最高所得税税率由35%下降至21%，这项大规模企业税改政策将于2025年到期。根据特朗普竞选表述看，他希望将法案中的部分减税内容永久化，并进一步将美国企业税率从21%降至15%。

减税政策对美国经济具有正面支持。降低企业和个人所得税有助于提振公司盈利和居民收入，对美国国内投资和消费有刺激作用。从上一任期的情况来看，在特朗普税改落地半年后，企业盈利出现了明显提振，能源、金融、工业行业的盈利增速领先。不过，减税带来的需求提升也会从需求端增加通胀压力。

来源：兴业证券经济与金融研究院

2．贸易方面，对外征收关税：可能对经济和通胀造成负面影响。

特朗普具有较为强硬的贸易保护主义，坚持“美国优先”，核心内容是对美国进口的商品征收10%的基准关税，对产自中国的商品加征60%的关税。特朗普认为关税不仅能为美国创造收入，还能作为谈判筹码，也可以用于鼓励企业在美国本土投资。不过特朗普最后加征关税的实际力度和范围仍有较大不确定性。

加收关税政策或对美国经济及通胀产生负面影响。即使在2017年-2020年间，美国频频对其他国家加收关税，但美国的贸易赤字并没有缩减，反而关税政策对美国国内经济产生了明显拖累作用。根据Tax Foundation测算，特朗普的关税政策本身将带来1.3%的GDP拖累，外国对美国关税进行报复也将带来0.4%的GDP拖累。并且，虽然特朗普增加关税的初衷是让海外生产者承担更多税收，但美国居民也承担了物价上涨。根据测算上一轮加关税时期美国每个家庭每年多支出了200-300美元的关税成本，预计本轮关税也大概率将推升商品价格，增加通胀上行压力。

来源：BEA，华泰研究

来源：Tax Foundation，兴业证券经济与金融研究院

3．放松政府监管：节约监管成本，减轻小企业监管负担。

特朗普在上一任期初期便提出法规“一进两出”，对环保、劳动、医疗卫生与教育领域进行去监管化，预计本次任期中将在更多领域推进放松政府监管的进程。共和党党纲宣称将在能源、加密货币、人工智能、住房、汽车行业、环保以及金融监管等领域推动放松监管。

从特朗普第一任期的反馈来看，放松监管节约了监管成本，小企业的监管负担有所下降，也对特定行业产生了积极影响，例如放松对中小银行监管带来了脉冲式信贷增长，放松传统能源监管对美国油气开采投资有一定的提振作用。

来源：Haver，华泰研究

4．收紧移民政策：减少劳动力供给，可能会助推通胀。

特朗普主张收紧移民政策，提出要采取最大规模的非法移民驱逐计划，支持在美墨边境建造更多的边境墙，但应该允许美国大学毕业的外国人获得绿卡以加强美国对全球人才的吸收。

虽然当前美国民众对移民问题比较敏感，但实际上美国移民是美国净人口增长的主要构成，也是新增劳动力的重要供给，非法移民更是为美国提供了廉价的低端劳动力供给。2021年至2024年9月，美国劳动力人口共增长 855 万人，其中外国出生人口占比超60%。收紧移民政策将直接影响劳动力市场供给，影响美国就业数据的同时也会增加工资通胀螺旋上行的压力。

来源：CBO，海通证券研究所

02、以往特朗普交易中大类资产如何表现？

1.2016年11月-2019年：意外获胜触发特朗普交易，后续随着政策落地节奏演绎。

剔除疫情影响，整体看特朗普上一任期内的资产表现，我们可以看到股债商齐涨的美好局面。在此期间，特朗普交易在两个阶段对资本市场造成了较大影响。

一是，2016年11月-2017年1月，这一阶段市场以“预期交易”为主。2016年大选前希拉里民调数据明显高于特朗普，大选投票结果也高于特朗普，但由于“赢家通吃”的选举人团投票制度，特朗普在关键州逆袭最终拿下总统大位，同时共和党在参议院、众议院获得多数，这意味着中期选举之前共和党将具有较强推行政令的能力。资本市场开始对超预期结果做出反应。围绕特朗普积极政策，市场预期美国经济增长动能和通胀水平将有所抬升，美债利率快速抬升，美元走强，风险偏好推动美股上行，铜和原油大涨，但黄金表现偏弱。不过，在这段时间里，由于对特朗普制裁政策尚未形成一致预期，我国股债市场并未出现明显的“特朗普交易”，而是围绕国内基本面进行交易。

二是，2017年10月至2018年10月期间，随着各项政策逐步落地，特朗普交易再次出现，这一阶段市场以“交易现实”为主。2017年4季度美国通过税改法案，美股、黄金短期出现快速上涨，而美元、美债出现下跌。2018年3月特朗普签署对中国商品加征关税的行政命令，2018年6月美国公布对中国出口商品的关税加征清单后，美元走强，黄金走弱，美股下跌后快速修复，但A股受到的负面冲击比较大。

2．今年10月以来，随着特朗普支持率变化，特朗普交易逐步展开。

今年下半年的选举交易可以分为三个阶段：第一阶段为6月初至7月中旬，特朗普胜选预期升温；第二阶段为7月中旬至8月，民主党更换候选人导致特朗普胜选概率下降；第三阶段为10月以来，因哈里斯个人受访表现不佳的原因，特朗普交易再起。

从本轮特朗普交易的市场表现来看减税政策带动美股表现上涨，再通胀预期导致美债利率上升，美元有所走强，地缘因素波动带动黄金连续新高，而原油和铜在供需牵制下保持波动。对于中国资产而言，整体稍有承压，A股主要以国内基本面为主，特朗普交易对宽基指数的影响较弱，更多的是结构上的影响，而外资定价更充分的港股受到的影响略大一些。

03、怎么看待后续大类资产的走势？

大选结果公布前，市场交易的天平就已经开始向特朗普获选倾斜，当大选结果尘埃落定，我们需要关注两方面因素对大类资产的影响。

一是，2016年特朗普当选属于“意外事件”，对资产价格的短期影响更为明显。但当前市场提前交易特朗普胜选，结果公布对后续市场的影响大概率不会像2016年那么大，不同资产对特朗普胜选预期计入的多寡将影响资产价格走势，甚至部分资产可能会出现“交易逆转”的情况。

二是，特朗普竞选期间公布的政策主张之间其实存在矛盾之处，特朗普上一任期的政策兑现率也不算高，因而后续的政策推行仍具有不确定性。并且，每项政策对经济和资本市场的影响不同，政策落地的节奏可能也会对资产价格走势产生较大影响。

1．中期看，美股有支撑，长端美债利率中枢上行，但美元具有不确定性。

美股：从中期角度看，特朗普的减税主张有助于美国经济增长和企业盈利，这依然是美股上涨的主要逻辑，结构上，特朗普的政策主张利好金融、工业以及科技板块。但当前美股估值处于相对高位，如果特朗普当选后推出极端政策导致风险偏好下行，可能会造成美股波动。

美债：经济韧性、通胀预期和美债供给压力共同推升长端美债利率中枢，美债利率曲线或“陡峭化”。一是，近期公布的数据显示美国经济仍存在韧性，叠加美联储开启降息周期，美国经济软着陆概率提升；二是，对内减税、对外加征关税以及更为严格的移民政策，增加了美国可能面临的二次通胀压力；三是，宽松的财政政策带来市场对于美债利率的供给担忧。

美元指数：虽然特朗普主张的一系列刺激政策对美元指数有拉动作用，但是特朗普团队曾表示希望通过干预美元走弱来强化美国制造业和出口竞争力，政策之间存在矛盾性导致美元指数走势具有不确定性。

2．大宗商品表现分化，油、铜等工业品主要受供需格局影响，黄金有望长期保持强势。

工业品：从前期特朗普交易的经验来看，工业品价格走势并没有明显规律，10月以来工业品价格对特朗普交易的反应也较为钝化，预计后续油、铜等工业品价格仍主要由供需格局决定。

黄金：特朗普当选对黄金整体利好，金价和美债利率的非对称性或长期存在。一是，特朗普自身风格存在不可预测性，避险属性将带动黄金价格中枢上行；二是，二次通胀预期，以及美债供给增加导致的美元信用走弱，也有利于黄金价格。

3．对中国资产影响有限，A股市场仍将以我为主。

相较于其他资产，10月中国资产对大选前特朗普交易的反应偏弱，因此大选结果公布可能会带来国内资产的短期波动。不过，考虑到市场对特朗普个人风格和政策主张都具有更充分的了解，后续市场预期交易的空间可能不大，这种情绪扰动的持续性应该较弱。

虽然市场对2018年特朗普关税政策带来的股市波动还存在肌肉记忆，但目前国内政策、流动性、估值安全边际都好于2018年初。政策方面，2018年初面临金融去杠杆，而当前政策致力于全力提振国内经济；流动性方面，2018年美联储处于加息周期，而今年9月美联储以50bp的较大幅度开启降息周期；基本面方面，2018年国内经济触顶回落，企业盈利增速也逐步下行，而当前经济和企业盈利均处于底部区域且后续有望上行；安全边际方面，2018年初股市估值水平处于偏高分位数的水平，明显高于当前。

从中期的角度来看，后续国内资产表现仍将“以我为主”，政策推动经济企稳依旧是交易主线。以2019年的经验为例，虽然2018年贸易摩擦压制全年股市表现，但随着2019年初政策持续发力、资本市场改革预期渐明，股市逐渐对贸易摩擦脱敏，宏观预期趋稳带动股市震荡上行。

目前特朗普的政策主张中，增收关税对中国影响最大，但关税政策对我国出口链企业的实际影响可能并没有那么骇人听闻。一方面，上一轮美国加收关税后，我国出口行业布局进行了相应调整，我国出口竞争力有所提升，后续中国在全球贸易中的份额未必会下降。另一方面，转出口贸易和企业出海有助于降低关税政策对出口链企业盈利的负面效应，企业盈利水平受到的影响会弱于出口表现。此外，在关税政策落地前，可能会有较为明显的抢出口效应，尤其是那些中美依赖程度较高的劳动密集型产品。

更为重要的是，国内市场关注点不仅仅是美国贸易政策的直接影响，更多的是国内的政策应对。目前国内经济、价格表现企稳回升已经成为重要的政策目标，特朗普上台可能导致的外需压力有概率会带来国内政策的进一步加码。9月下旬以来政策积极发声、持续发力，当前经济的尾部风险已经减弱，随着后续一揽子政策陆续落地，市场的关注点或将转向政策效果和基本面表现上，预计未来一个季度国内宏观、微观层面都将迎来明显改善，股市也将从估值修复阶段逐渐转向基本面推动阶段。

摩根资产管理快评：美国大选，将如何影响全球和中国市场？

摩根资产管理认为，特朗普当选总统后，可能在财政、贸易、移民、能源和对外关系方面推动其竞选中提出的政策主张。

财政政策方面：特朗普可能延续他在2017年实施的减税措施，并且扩大减税的范围。所有这些都是受欢迎的措施，即使民主党控制众议院，可能也不会真正阻止其实施。因此，美国最终可能会实施扩张性的预算。

关税方面：特朗普在竞选时承诺对全球征收10%的关税，对部分地区征收60%的关税。特朗普对关税的作用较为执着，关税政策有望对美国经济产生巨大影响。如果特朗普将关税作为财政收入的重要来源，利用其收入弥补国内减税造成的缺口，那就很有可能提高关税。因此，发生贸易摩擦的可能性有望上升。

移民方面：移民政策可能会达成某种妥协。共和党可能会推动移民法案，使美国的劳动力供应更加有序。企业需要移民劳工，会从移民的流入中获利。但是，移民在获得公民身份和投票权方面会面临限制。

能源方面：特朗普更加关注化石燃料能源，可能减少对化石燃料能源的限制。虽然其对绿色能源的推动力度较小，但是特朗普立即取消政府对绿色能源补贴的可能性较低。

对外关系方面：特朗普可能要求欧盟及其在亚洲的盟友在国防方面更加依赖自身的能力。这些国家的国防开支可能增加，全球地缘政治可能面临更多的不确定性。

特朗普政策对宏观经济的影响可能体现在以下方面：

首先，美国经济可能不会获得太多额外的实际增长，因为美国经济目前正满负荷运转。由于失业率处在4.1%的低位，劳动力供应面临约束。虽然移民政策改革可能会带来劳动力供应的改善，但是法案需要一段时间才能通过。美国经济增长或可能受到一定的限制，增速不太可能大幅提升。

在财政政策方面，减税措施可能在明年夏天作为联邦预算和解法案的一部分在参议院获得通过，因此美国企业和家庭可能无法立即获得减税。2026年及以后，财政刺激的力度可能会更大。不过，关税可能会提前到来。根据美国国会预算办公室估计，如果特朗普在2017年推动的所有减税措施得到延期，政府赤字在未来十年可能从约2万亿美元上升至4万亿美元。如果加上特朗普做出的其他承诺，即使通过提高关税来支持这些承诺，政府债务对GDP比重也可能达到 GDP 的 144% 左右。这也是美国长期利率上升的原因之一。

贸易摩擦能会引发更高的通货膨胀，进而可能导致美联储在宽松政策上更加谨慎。预计美联储将在11月继续降息25个基点，这也已经反映在市场定价中。但是到明年，如果由于财政支出增加或者关税上调而出现通货膨胀，那么美联储可能在降息过程中更加谨慎。

对于中国来说，财政政策是支持经济增长的关键因素。根据目前的市场预期，中国可能推出10万亿元人民币财政刺激方案，通过政府债券融资支持地方政府化债和房地产去库存。在美国选举结果出台后，有可能进一步调整国内刺激政策的规模和路径。

投资启示

在美国股市前期涨幅已经较大的背景下，投资者可能需要更加谨慎。2016年特朗普胜选时，多数投资者认为美国股市会下跌。而这一次，市场共识是美国股市不会下跌。目前还难以确定特朗普未来的政策运作，因此市场可能正在进入一个更加动荡的时期。在此情况下，投资者需要保持谨慎，依靠多元化的组合来控制波动。

就主要资产类别而言，万得数据显示，截至11月6日，在10 年期美国国债收益率达到4.4%的情况下，固定收益资产的价格具有吸引力。考虑到当前美股估值远高于其他主要发达市场，增加对发达国家和新兴市场的配置有助于提升组合韧性，从而应对美股市场的潜在波动。由于股票估值偏高，投资者可以考虑通过增加全球房地产、基础设施、私募股权、私人信贷等另类资产来进行多元化投资。

具体来看，美国成长股依然是投资者关注的焦点。在过去几年美联储加息的过程中，美国成长型股票的表现主要受到业绩增长的驱动，但这一势头在最近开始放缓，目前的股价更有可能是趋势交易的延续。此外，科技监管方面仍然存在一些分歧，监管方向和和方式等方面都存在不确定性。虽然短期导致大型科技股出现大幅波动的催化剂还没有出现，但是在估值偏高的背景下，市场有较大可能性会出现变化。基于上述观点，美股的投资者可能需要关注科技以外的板块。

大宗商品市场可能直接受到关税和贸易风险的影响。如果全球经济增长放缓，油价在需求侧可能面临压力。特朗普对传统能源的支持政策也可能推升美国的原油产出，进而压制油价。黄金可能继续在投资组合中起到避险和多元化的作用，并且在地缘政治风险上升的环境中获得持续的关注。

中国内地和中国香港的股票市场表现在美国选举过程中出现调整。特朗普的贸易和关税政策可能为中国的出口构成压力，并传导至国内收入和企业盈利。不过，从2017年以来，伴随全球供应链的分散，美国市场在中国直接出口中的比重已经从22%下降至17%，关税的冲击可能小于2018年贸易摩擦开启的时期。中国市场的前景更多取决于未来国内政策的应对。在过去几年，中国的新经济行业在供给侧经历了出清过程，资本支出和成本削减都已经达到周期尾端。如果未来提出更多有效的财政政策和货币政策，应能帮助企业盈利的修复，推动市场重新上行。另一方面，对于风险偏好较低的投资者来说，仍可关注高股息股票、银行、能源等资产。

亚洲股票方面，也存在丰富的配置机会。亚洲央行可能于 2025 年降息，而万得数据显示，截至11月6日，美元指数升至7月份以来最高水平，美元汇率处高位。从这个角度来看，随着美联储降息以及全球经济再次找到软着陆的基础，亚洲货币和资产有望获得支持。无论从地理位置还是从市场来看，东北亚、中国台湾、亚洲科技等地区和主题都或将受到欢迎。从贸易和关税的角度来看，正在进行的供应链重组可能会持续下去，这意味着东盟或印度对交通基础设施的需求，例如港口、铁路、机场、货运船只等，在非公开市场或者另类资产市场可能存在较为丰富的投资机会。

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景顺长城基金：特朗普当选对A股有哪些潜在影响？

1、政策主张上，Trump2.0主要概括为对内减税+对外加税，增加刺激，控制移民，旧能源。相比现任的拜登民主党政府和共和党控制众议院的分裂国会，特朗普总统+共和党参众两院极大强化了特朗普所有政策主张推进的可能性，具体的政策主张在以下几个方面：

1）对内减税，将企业所得税从当前的21%降至15%，利好美股尤其是顺周期；2）对外加税，整体10%和对华60%关税，以及相应行业如新能源加征100%关税，或会对主要贸易伙伴产生一定压力；3）增加刺激，加大基建投资和AI；4）控制移民；5）回归传统能源，减少对新能源补贴。

2、宏观影响上，推升增长与通胀，或对主要贸易伙伴产生一定压力。对内，在现有的美联储降息后走出“软着陆”逐步复苏的基础上，特朗普的主要政策主张方向，叠加国会的支持，会使得接下来美国的宏观环境在增长和通胀上都得到增强。一方面，减税和更大的刺激预期形成了私人部门加杠杆和政府扩大刺激的预期，这本身对于增长和通胀均有支撑；另一方面，关税和移民等对供给扰动较大的政策潜在变化，也会增加供给通胀压力。对外，特朗普最具有标志性的激进关税政策，包括中国、以及作为转口和出海热门目的地的墨西哥和越南，这会增加对方国贸易与汇率的压力。

3、特朗普当选对于A股大势的直接影响较为综合：1）基本面：由于特朗普上台后推行对华加征关税的阻力较小，可能在明年上半年就开始实施并对国内经济造成一定的压力，重点在于影响出口和出海链企业的基本面；2）资金流：特朗普对贸易伙伴施加的影响，将导致新兴经济体普遍承压，海外资金避险情绪上升，对A股市场带来一定的资金流出压力，这一点也体现在今日美元指数大幅上涨和人民币离岸汇率明显贬值；3）政策应对：由于外需可能承受一定压力，国内宏观政策可能加大对冲力度，尤其是财政政策加力提振内需，结合前期政治局会议和财政部会议的积极表态，将有利于改善市场对于财政支出偏紧的预期，重点关注本周人大常委会对增量财政政策的审议以及年底中央经济工作会议定调。

4、结构上的影响，1）出口链：特朗普当选对于出口链整体基本面预期难免产生冲击，但出口链内部对美敞口低、过去以亚非拉出口为主的细分行业受影响相对有限，而内需行业相对受益但要关注未来政策应对的方向；2）产业自主：除了关税以外，特朗普在科技创新领域对华的干预，也可能强化产业自主的必要性；3）资源：此外，特朗普支持传统能源发展可能加大油气开采力度，供给增加或导致原油价格阶段承压，需要关注美国财政刺激对原油需求的影响。

5、特朗普当选对A股短期有扰动，中期影响偏中性，关注结构机会。综合以上因素，特朗普当选可能在资金流和情绪层面对A股造成一定扰动，但实际上市场对此已有一定的预期，结合2019年加征关税的经验，内部政策对冲后，特朗普政策对A股表现可能影响偏中性。结合当前A股整体估值不高，并且资金面处于相对活跃状态，经过测算机构投资者整体仓位不高，因此A股具有较好的资金面承接力度。配置上结合事件考虑关注三条主线：一是政策受益板块，二是对美敞口较低、海外业务利润率高于国内并且需求向好的出口领域，三是产业自主相关且基本面具备底部回升逻辑的板块。

国泰君安、德邦证券：特朗普上台可能进一步提升半导体领域摩擦

国泰君安指出，美国大选落地，特朗普上台可能进一步提升半导体领域摩擦，半导体自主可控势在必行。中芯国际作为中国大陆技术最先进、规模最大、配套服务最完善的专业晶圆代工企业，具有国内最先进FinFET技术节点，中芯国际自主可控要求将进一步提升。

德邦证券认为，特朗普胜选或将进一步加大对华的科技限制，从而刺激中国半导体自主可控的发展，我国半导体行业或将进入深水区，当前可重点关注国产化率较低的环节及AI芯片产业链。