上市公司研究
护城河评级-山东黄金
目录：
1、图文透析 (投资的是企业而不是筹码)
2、估值探讨 (该企业当前值多少钱？)
3、投资简评 (投资该企业的策略思考)
以上三部分分别对应巴菲特在伯克希尔哈撒韦1996年大会上提出的投资中的最重要的三个理念，即投资股权、安全边际和市场先生。
壹
图文透析
1
营收结构分析
营收结构图
2023年末公司总营收592.8亿，其中：
第一分类业务外购合质金营收252亿，权重为43%，近三年同比增幅分别为：-75%、74%、22%；当前毛利率76%。
第二分类业务黄金（自产金）营收178.7亿，权重为22%，近三年同比增幅分别为：16%、-7%、15%；当前毛利率1.05%
整体业务当前毛利率：16.4%；净利率：3.97%。
主要业务阐述@2023年报：
黄金及有色金属的勘查、开采、选冶、销售，黄金矿山专用设备、建筑装饰材料（不含国家法律法规限制产品）的生产、加工和销售，主要产品包括标准金锭、投资金条、合质金和银锭等。公司所辖矿山企业分布于中国山东、福建、内蒙古、甘肃、新疆、吉林、黑龙江、青海、云南等地以及南美洲阿根廷、非洲加纳等国家，形成了集黄金勘探、研发、采矿、选矿、冶炼、黄金产品深加工和销售、矿山装备制造于一体的完整产业链条，并拥有行业领先的科技研发体系，以及矿业金融业务和资本投融资支撑平台。
营收地域结构占比图
观察各项主营业务占营收比例，思考公司营收的多元性和反脆弱性，国内和海外的营收占比趋势等。
滚动近四季营收&归母净利润图
近三年逐季滚动，公司2024中报披露时间：240829
绿色折线接近或高于蓝色柱图上边，显示营业收入含金量高。
蓝色折线持续在绿色柱图上边及以上，显示净利润含金量高。
以上两图中的每一根柱图意味着以此季度为终点前推四个季度的营收和净利润，即：每个季度滚动的年营收和年净利润，所以尽管是已经发生的业绩，但滚动看对未来趋势或有所窥探。
黄金股属于原材料-有色金属行业分类，经营利润和国际金价走势相关性较大。投资者在传统的企业分析估值体系外，还需要思考东西文明对弈下的宏观经济走势。
滚动近四季ROE和ROIC走势图
上图观察公司净资产回报率ROE的周期走势。ROE由低至高走上20%+为优，或稳健保持20%+为优。
参考看ROE的周期性，但黄金股ROE的绝对值还需辩证的看。
参考阅读➡️投资的定海神针 | ROE
销管费用分析
该指标用于分析公司商业模式内产生净利润能力的强弱。可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司，这样的公司具备较高的竞争优势（即图中绿线折线低于下红虚线为优异，靠近为优秀）；若该指标处于30-70%之间（图中红色虚直线之间）为可接受区域；若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。
山东黄金 该指标周期性很大，来回突破红色区间上下。
公司该指标最新值25%，近三年均值为50%。
2
环球可比公司市值&市盈率
环球可比公司市值TOP
数据来源：iFinD@Tradingcomps.com参照行业为“黄金”的当前可比公司共计32家，当前时点该行业市值最高为中国的紫金矿业，市值4909亿人民币（689亿美元）。
该行业中位数市值348亿，中位数市盈率27倍。
山东黄金 A股当前市值1387亿，位列第7位，市盈率54倍，港股当前市值仅728亿，市盈率36倍，如下表。
同一块资产不同的价格，投资者可自行思考关注
3
资产构成图
（去年末和最新季度）
观察各项资产占总资产的比例：比如关注固定资产、在建工程、货币资金、交易性金融资产、商誉、无形资产、存货、应收账款、以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产等的比重，思考公司商业模式特点。
山东黄金 第一大资产是固定资产合计，占比三成；第二大是无形资产占比两成，系并购银泰黄金增加所致。
资产安全性指标
结合公司业务和商业模式，分别从七年均值和去年末值来观察该公司的资产安全性和资金流动性。
一般而言，各类负债占总资产比越小越好，无形资产和商誉占比过大会有减值风险，流动比率和速动比率分别大于2和1为好。
若按照一般经营企业，上述指标有风险，杠杆用的较大，但贵金属采矿业有其行业特殊性，投资者还需要结合自身能力圈对待此表。或者说此表参考意义有限。
4
现金流分析
近七年现金流肖像图
“+”为流入，“-”为流出
首先要关注经营活动现金流净额①要持续为正且≥归母净利润④为优（即最后一列≥1为优）；其次要关注①②③项的变动趋势，从而体会公司的经营周期。此表的具体用法参看《肖星的财务思维课》和《手把手教你读财报》两本书中所述。或点这里=>『现金流肖像图』
该公司①②③特征呈现：
从七年均值看，是典型的『+-+』特征。
筹资的钱，经营的钱都大幅投入，还需结合自身对黄金资产投资底层逻辑的分析。
“3+1”指标判断净利润含金量
大家可以从均值以及去年度的值对照优秀和及格标准来看该公司的净利润含金量高低。战略重视有3-4个指标持续在优秀标准以上公司。
从上面的自动评判结果看，去年末好于均值
资本开支大，但挖到的是金子
5
研发及其他财务比率
近年研发费用（资本化处理）、研发占营收比图
关注公司研发费用持续投入的趋势，以及占营收比重的趋势，观察研发费用是否资本化处理（红色），及费用资本化处理的比例。资本化比例过大要防范产品开发失败的风险。
山东黄金 2023年末研发费用为8.0亿，占营收比为1.3%。一直有资本化处理，且趋势增加，2023年末研发费用资本化率为38.8%。
基本面运营效率
柱图越低越好，低于红色线为优秀。
关注六指标中有4-5项在红色优秀线以下的企业为好。
盈利能力&资本回报率
(战略关注以下四个指标持续在15-20%之上的企业)
战略关注净利率、ROE、ROIC指标持续在15-20%之上的企业；关注三个时段的趋势。详见：宏赫财务指标课程系列
毛利率为大厦之基，绝对值过小（低于25%）需谨慎对待。往往会耗费投资者较大的时间成本。
山东黄金毛利率、净利率在逐段提升，尽管绝对值相对较低。
当前机构一致预期该公司未来3年的ROE均值为 12.39%。对于黄金股来说算是较高了。
6
股东层面分析
实控人持股变化
最新季度披露十大股东，股东户数&机构持股比例
最新季度机构持股占比为【70%】；近三年机构持股占比均值为67%
最新股东户数为11.89万户；近三年股东户数均值为19.12万户。
一个典型的散户减少，机构加仓的标的
机构细分持股比例
陆股通和社保资金持续驻足。
以上图表数据来源：iFinD&宏赫臻财整理
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贰
估值探讨
7
护城河评分评级、估值、投资综述
宏赫臻财上市公司基本面(护城河)评分涉及下图四大项评测，其中财务指标和现金流体现为纯定量分析评分；经营优势壁垒和存续周期性为定性分析得分，打分标准具体涉及企业①业绩增长②盈利能力③经营周期④现金流⑤竞争优势(护城河)⑥价值存续期⑦企业文化和管理等七项内容。
该公司综上所述具体得分如下：
……
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