合富永道｜“猪茅”牧原股份首亏背后：是“真乐观”还是“猪”给的勇气？ESG-V评级揭晓真相！

来源：合富永道

作者：九尾

牧原股份，作为国内领先的猪肉生产企业，近年来一直面临着严峻的财务挑战。继2022年对其偿债能力的担忧之后，2023年牧原股份首次出现亏损，负债率大幅上升，引发市场广泛关注。

2022年7月，我们曾发表过一篇文章，名为《牧原股份偿债能力“含雷” 猪肉涨价管用吗？》，在这篇文章中，曾提及“牧原股份偿债能力压力山大”、“资产负债结构正处于恶化阶段”，当时牧原股份还“荣登”了“偿债能力预警前1%上市公司榜单”。

而如今，这个雷终于“爆”了 --- 上市十年，牧原股份首亏，而且再次刷新了资产负债率。

2023年财报显示，牧原股份资产负债率为62.11%，较2022年末的54.36%上升7.75个百分点。其中，流动负债达到946.59亿元，超过流动资产310.76亿元；有息负债合计761.37亿元。

在2022年的那篇文章中，就曾提到“牧原的资产流动性在下降，资产转化为现金偿债的能力在减弱，短期偿债能力堪忧。”

时间来到2023年末，牧原股份短期借款大增至469.29亿元，较年初增加近178亿元。综合一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券以及其他应付款中借款本息来计算，牧原股份期末带息负债金额达到765.5亿元，较2022年末增加超过170亿元。而牧原股份为高额债务支付了32.39亿元的利息费用。

作为“猪王”牧原股份2023年实现营业收入大约1109亿元，营业成本的高企对公司的利润空间构成了严重挤压。猪肉市场的供需变化导致猪价持续低迷，这直接影响了牧原股份的销售收入。从历史数据来看，牧原股份曾享有高达60%的毛利率，然而，由于市场环境的变化，这一数字在2023年急剧下降至3%，毛利润缩减至仅有34.46亿元，勉强也就覆盖利息费用的支出。最终，牧原股份由盈转亏，2023年公司归母净利润整体亏损接近43亿元。

牧原股份的财务状况还受到高额利息费用的冲击，众所周知，公司若背负高额的有息负债，其财务风险随之增大，特别是在市场环境出现波动时，资金链的稳定性将面临严峻考验。一旦资金链断裂，公司可能迅速陷入财务困境。此外，当有息负债的比例超过总资产的60%，这通常被视为一种较为激进的财务策略，它可能使企业在宏观经济或行业环境突变时，面临更加严峻的风险。

而从公司实际控制人的角度来看，如果上市公司能够通过正常的经营活动产生稳定的自由现金流，实控人通常没有动机进行财务造假，因为这有助于保持公司的稳定发展并增强股东的信心。然而，一旦实控人遭遇经营上的困难，不得不频繁依靠外部融资来维持运营，同时为了保持高负债水平，避免银行收紧信贷，实控人可能会出于生存压力，采取不顾一切的手段，包括财务造假等极端行为，以确保公司能够继续运作。

牧原股份一年内到期的有息负债金额为544.51亿元，而一年要为此付出超过32亿元的利息费用，这几乎消耗了其全年的毛利润。

猪企寒冬已是许久，被称为“猪王”的牧原股份日子属实是有些紧巴，且这也并非2023年独有。

在年报问询函中，深交所首当其冲即关注到牧原股份债务压力，要求公司说明债务结构和规模是否稳健可控？以及是否存在流动性风险？

牧原股份在回复中却表现出了乐观：

首先，牧原股份通过还本续贷的方式，将2023年12月31日到期的124.33亿元短期借款延期至2024年12月31日以后；此外，牧原股份也做好了“拆东墙补西墙”的额度准备，目前牧原股份储备了270.59亿元未使用银行授信额度、80亿元债券批文、以及公司已审议通过了公开发行50亿元公司债券的相关议案。最后，2022年中时，控股股东曾向牧原股份给予了100亿元的借款额度，截至2023年底尚未使用额度有81亿元。

三重措施规划下，牧原股份认为目前公司的债务结构和规模稳健可控。

事实确实如此吗？

在深入分析牧原股份的财务状况后，我们延续2022年的文章讨论方式，进一步审视了济安金信的ESG-V评级报告，济安金信作为全球首家提出ESG-V评级的独立第三方评级机构，其评级体系在传统ESG的基础上，创新性地融入了企业价值（V）的考量，为投资者提供了一个全面的企业可持续发展和价值增长评估工具。其中对于针对公司督导（G）方面的评级。济安金信特别指出，上市公司与银行关系的关系至关重要，这在企业依赖银行贷款进行资金运作的经营过程中尤为显著。

在这一背景下，违约概率和偿债能力成为了衡量企业财务健康的关键指标。济安金信通过细致分析上市公司的财务报表、现金流状况和债务结构，对企业的偿债风险进行全面评估。此外，济安金信还强调了将外部经济环境纳入考量的重要性，以便更准确地对企业的财务稳健性和偿债能力进行综合判断。

在最新发布的ESG-V评级报告中赫然显示着，牧原股份的公司督导（G）评级为CCC，在十一个级别中，居于倒数三档。其中违约评级在2023年也处于CCC，在18家畜牧业中排在倒数第七位，进一步突显了公司在偿债能力上的薄弱。

在国内5000多家上市公司中，牧原股份的盈利能力评级为D，这是最差一档，排在4597位，表明经营业绩远低于A股市场上市公司平均水平，成本和费用控制混乱；偿债能力评级为CCC，也排在了4853位，表明偿付到期所有负债存在较大问题，信誉一般。即便在畜牧业的行业排名中，偿债能力也排在了倒数第三位。

济安金信

资料来源：济安金信上市公司评价中心

济安金信的报告中还显示，2022年至2023年的牧原与2012年至2014年的神火股份、云维股份相似，这两只股票均由于连续两个会计年度审计净利润为负，后分别被深交所、上交所给予了退市风险警示。

此外，报告还显示，自2023年9月至今，牧原股份已连续3个季度出现了警讯红旗，所谓警讯红旗，指公司经营环境种可能存在故意错报的高风险征兆，是审计人员在审计工作中为发现和揭露舞弊财务报告提供指南。

ESG-V评级的低分，进一步印证了牧原股份所面临的财务困境，让我们也看到一幅与公司公开声明截然不同的图景。

牧原股份的案例恰恰说明，在当前复杂多变的市场环境中，传统的财务指标已不足以全面评估一个企业的真实状况和未来前景。而作为上市公司可持续发展活动的“晴雨表”，ESG-V评级为投资者提供了一个全新的视角来评估和识别企业的长期发展潜力的窗口，成为了投资者不可或缺的工具。

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