策略持续修复，未来超额依然可期 | 量化Alpha四月观察

4月，alpha策略的修复势头放缓，在政策出台的影响下，超额环境回归中性。市值风格的反转是4月超额不利的主要因素，小票的流动性在政策影响下阶段性下行。但量价风格形成了一定趋势，弥补了部分市值风格反转带来的不利影响，个股的分化显著提升，扩展了后续alpha的收益空间。总体来说，市场环境在节前极端行情的演绎后，完成了从“低波动+风格持续”向“高波动+风格切换”的转变，量化策略在调整后也逐渐适应了当前的环境，策略目前仍处于持续修复的阶段，当前依然看好量化策略未来的超额表现，在平稳市场行情下的超额依然可期。

市场概况

1.指数：市场震荡上行，小盘股回调

▼主要指数走势

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2024.3.29-2024.4.30

▼指数区间涨跌幅

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：截至2024.4.30

A股市场在4月重回升势，大小盘出现分化。月中，“国九条”的颁布及市场的误读造成了中小盘情绪的大幅下杀，中证2000指数连续两日大幅调整，虽然后续有所修复，但仍显著弱于大盘宽基指数。全月，中证500上涨2.93%，领跑宽基，其次为上证50和沪深300，中证1000上涨1.03%，中证2000指数单月下跌2.93%，创业板有所回暖，单月上涨2.21%，市场呈现中大盘行情。

2.行业：行业分化显著，家电领涨，房地产相关板块弱势

▼行业涨跌幅及成交占比

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2024.3.29-2024.4.30

4月，31个申万一级行业中有16个行业上涨，家用电器板块领涨，单月上涨8.50%，银行、化工板块涨幅居前；房地产产业链表现较弱，TMT和综合板块大幅回撤，行业间分化显著。

3.风格：市值风格反转，量价风格利好

▼风格因子收益率走势

▼风格因子涨跌幅

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2024.3.29-2024.4.30

4月，在月中“国九条”政策的加持下，市场重新回归大票风格，市值因子单月录得2.38%的正收益；量价风格中，强动量（+1.67%）、低波动（-2.86%）、低流动性（-1.93%）的风格仍在延续，量价端风格利好量化策略；基本面风格上，价值风格在4月下旬迎来调整，价值-成长的剪刀差收窄，杠杆因子回撤，基本面alpha在4月的表现相对较弱。

Beta环境

1.指数活跃度：中小票流动性下降，成交结构回归正常区间

▼A股市场流动性分布

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.4-2024.4.30

1800以外的小盘股的流动性占比从春节后开始一路回升至3月底，一度占据全市场43%左右，进入4月后，中证1000成交活跃度提升，“国九条”的颁布对小盘股的流动性造成了较大冲击，4月15日起，小盘股成交占比在情绪推动下骤降，一度低至32%左右，与此同时，沪深300成交占比上升至30%，来到历史高位区间，当前成交结构的分布相对均衡。

2.指数估值：估值分位持续抬升

▼指数估值分位走势

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2020.12.31-2024.4.30

4月，宽基指数的股指小幅上升，上证指数在4月末回到了近两年的中位数之上，宽基的估值分为上升显著，尤其是上证50的估值已经来到了过去10年的60%分位以上，中证500和中证1000的估值分位也明显上升，截至4月末，中证500和中证1000的估值分别处于过往10年的32%和47%分位。

3.股债收益差：中证500仍处较高配置性价比区间

▼中证500股债收益差

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2011.1.28-2024.4.30

4月末，以中证500指数计算的股债收益差介于-2倍标准差与-1倍标准差之间，结合估值分位，当前中证500指数仍处于较高配置性价比的区间。

4.股指基差：基差扩张后收敛，IM波动较大

▼股指期货基差走势

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.4-2024.4.30

4月，股指期货基差波动放大，IC和IM基差均呈现先扩散后收敛的状态，而IM的波动更大，月中季月的年化基差一度达到-17%左右，此后快速收敛，截至4月底，IC季月的年化基差为-3.16%，IM季月的年化基差为-6.43%，当前对冲成本回到了较低水平。

Alpha微观结构

1.成交额：小幅回落

▼两市成交额（亿元）

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.4-2024.4.30

市场在4月有一定缩量，日均成交从3月的万亿降至9000亿左右，月末几个交易日有放量趋势，整体成交比较平稳。

2.流动性：集中度低位震荡

▼流动性集中度

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.4-2024.4.30

市场从3月至今没有出现结构性行情，流动性集中度指标围绕35%上下波动，对于分散选股的量化策略比较友好。

3.分化度：截面波动率显著提升

▼全市场截面波动率

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.4-2024.4.30

4月，个股间的分化度持续上行，截面波动率的中枢从2.5%升至3.0%，个股的分化加剧，和2022年上半年的波动相近，选股的收益空间扩张，2023年的低波环境很难复现，分化的提升有利于提升alpha的空间。

4.战胜指数比例：回到正常区间

▼战胜指数的个股数量占比（周度）

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2021.1.8-2024.4.30

4月，随着市场成交结构的逐渐稳定，战胜宽基指数的个股比例也从2月份的低点回到长期平均水平，只在“国九条”发布的下一周有一定波动，整体在40%-60%之间小幅震荡，alpha的空间重新回到正常稳定的区间。

策略与产品跟踪

1.指增产品：市值风格反转，波动率提升，超额环境偏中性

alpha策略在经历了3月的快速修复后维持震荡态势，4月是年报和一季报密集披露的时间，基本面因素对股价的影响力强于其他月份，大盘风格在4月占优，市值风格单月上涨2.38%，小盘股在政策影响下回调，表现弱于大盘；量价类风格在4月表现较好，动量因子录得显著正收益，低波和低流动性溢价效应持续，但基本面风格在一季度持续强势后迎来调整，估值风格弱于成长，杠杆因子回撤；成交方面，市场在4月的日均成交相比3月下降了1000亿左右，但仍在历史中枢以上，中小票的流动性占比同步下降，市场并未出现结构性行情；波动率维度，个股涨跌的分化持续抬升，alpha的空间被打开；个股相对市场的强弱也重回正常区间，整体alpha环境偏中性。

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2024.3.29-2024.4.30

从对标不同基准的指增来看，由于500指数在4月较为强势，单月上涨2.93%，500指增的超额小幅回撤；1000指数虽然仅上涨1.03%，但受到中小盘尤其是中证2000及以后的个股大幅下跌的拖累，1000指增的超额微正。

▼分对标指数指增的超额净值

▼股票量化策略超额表现

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2023.4.28-2024.4.30

2.中性产品：两端皆不利，小幅回撤

4月，量化策略的超额环境偏中性，对标中证500的策略基本录得负超额，而IC的季月基差也从年化-5%收敛至-3%，多头端和对冲端都不利，中性策略普遍录得1-2%的回撤；T0策略主要是受基差收敛的影响，也有一定回撤，但幅度小于中性策略。

▼市场中性策略净值

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2023.4.28-2024.4.30

3.策略差异性：超额分化回落

▼指增超额分散度

数据来源：Wind，好买基金研究中心

数据区间：2023.4.28-2024.4.30

随着市场风格的企稳以及外生变量影响的褪去，市场成交结构趋于稳定，量化管理人的策略基本回到了常规运作状态，指增超额的分散度回落至长期平均水平左右。

总结建议

4月，alpha策略的修复势头放缓，在政策出台的影响下，超额环境回归中性。市值风格的反转是4月超额不利的主要因素，市场成交略有缩量但仍在过往平均水平以上，小票的流动性在政策影响下阶段性下行；利好方面，量价风格形成了一定趋势，弥补了部分市值风格反转带来的不利影响，个股的分化显著提升，扩展了后续alpha的收益空间。总体来说，市场环境在节前极端行情的演绎后，完成了从“低波动+风格持续”向“高波动+风格切换”的转变，量化策略在调整后也逐渐适应了当前的环境，策略目前仍处于持续修复的阶段，当前依然看好量化策略未来的超额表现，在平稳市场行情下的超额依然可期。

虽然短期来看小市值风格上的风险得以出清，但是alpha管理人在风格敞口上的暴露风险仍然需要引起重视。随着量化行业规模的稳步增长以及A股市场的逐渐有效，策略同质化程度的提升是难以避免的，未来风控以及依靠更差异化的数据与模型来获取纯粹alpha收益的能力在策略中的重要性会进一步提升。长期维度上，投资者们在看好量化策略的同时，也应当对量化产品的收益要求进行适当的调整。

市场贝塔方面，外部加息、通胀以及国内经济复苏的预期仍是主要的影响变量，考虑到部分宏观经济指标的拐点已现，市场情绪有望逐步好转，从估值分位和股债性价比的角度，宽基指数仍处于中低估值分位，当前指增以及量化多头类产品皆具有较高的配置价值。

对冲端，基差的波动相比2023年明显放大，中性产品对于买入时点的要求提高，当前基差收敛到了相对低位，是配置中性产品的较好时机；长期看，随着雪球产品的存量规模的下降，衍生品端对于股指基差波动的平滑作用下降，基差的波动回升，未来中性产品的波动会上升，叠加多头端超额的沉降，市场中性产品的性价比依然不高，建议投资者可以维持或降低中性产品的仓位。

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