诺德基金基金经理朱明睿：医药估值已处于相对低位，看好2023年医药行情

　　从医药板块整体估值上看，自2021年7月以来，医药指数下跌33%，过去五年的医药指数PE/PB（见下图）已处于历史的相对低位。

数据来源：wind（数据自20210701至20230320）

　　从医药板块大方向上看，我们认为今年有望成为医药板块反攻的一年。核心支持点如下：第一，整体医疗机构总诊疗人次在疫情三年中受损不小，而医药板块中的医疗服务、药品、器械等细分赛道均和医疗机构总诊疗人次高度相关，随着疫情结束医疗机构总诊疗人次恢复常态，医疗服务、药品、器械等细分赛道有望快速实现业绩修复；第二，医保基金结余金额过去一年创历史新高，2022年当年结余6266亿元，结余率20%，明显高于近10年水平（见下图），由于当下医保基金结余金额比较充裕，个人认为2023年国家医保局组织的医保谈判和集采降价幅度，相较于前几年可能更加温和，进而有望提振市场对医药板块的关注与信心。根据国家医保局的公开数据，2022年基本医疗保险基金（含生育保险）收入约3.07万亿元，同比增长7%，支出约2.44万亿元，同比增长1.8%，年末基金累计结存约4.25万亿元（职工医保统筹基金累计结存约2.15万亿元，个人账户累计结存约1.35万亿元，居民医保累计结存约7536.90亿元）。

数据来源：国家医保局公开数据

　　从细分板块角度分析，2021年7月至今，CXO板块和医疗服务板块跌幅较大，中药板块和医药流通板块表现较好。个人认为CXO跌幅较大主要原因，还是由于地缘政治因素等原因导致CXO行业需求端的增速没有和CXO行业的产能扩张完全匹配；同时在财务报表端，CXO相关企业也处于增长速度逐渐降速的状态，再叠加2021年之前CXO板块涨幅较大，上述原因使得其成为2021年7月之后跌幅最大的医药细分板块。而就中药板块来看，在2021年之后国家医保局等相关机构出台了大量的利好政策支持中医药行业发展，比如在医保报销方面和中药新药审批方面，叠加相关重要企业在2021年之后也确实有着不错的业绩表现，使得中药板块在2021年7月之后成为表现最好的医药细分板块。

　　站在当前时点，个人比较看好医药板块的消费医疗赛道、创新器械赛道与药品赛道中的细分板块中药和仿制药。

　　消费医疗赛道方面，在老龄化与消费升级趋势下，国内消费医疗需求的持续增长具有确定性，高质量、多元化、多层次的医疗体系需要社会办医的参与补充。医疗服务在我国长期处于供不应求的状态，民营医疗机构是公立医疗机构有力的补充。疫情三年整体医疗机构总诊疗人次有着不小的受损，其中消费医疗赛道受疫情影响最严重，2022年细分赛道收入增速放缓且负增长明显，随着疫情被逐渐战胜，消费属性的医疗服务标的估值将逐渐修复，预计2023年消费医疗赛道具备较强修复弹性。

　　创新器械赛道方面，随着国内医疗器械企业纷纷加大研发投入、实现技术攻坚，国产龙头企业逐步突破高端设备核心技术壁垒，部分领域已达到能取代进口的水平。在高强度的研发投入支撑下，国产器械技术不断创新升级，不少领域国产器械产品质量媲美进口器械产品，但在PET-CT、软镜、硬镜等极具高技术壁垒的产品领域，国产化率仍不足10%，具有极大提升空间。

　　中药板块方面，虽然过去两年整体表现较好，但目前其市盈率仍处于医药板块的中等位置。复盘中药市场2013-2015年的大涨行情，存在多方面驱动因素：1．医保扩容：2010年前后正是医保扩容后的红利期，医保扩容带来的医保支付增加，叠加医保基本实现全民覆盖，中药行业充分享受红利。2．限抗令：2012年开始施行《抗菌药物临床应用管理办法》，导致部分抗生素市场转向中药注射剂和口服中药。3．基药制度：国家发改委等9部委于2009年发布《关于建立国家基本药物制度的实施意见》，这标志着我国建立国家基本药物制度工作正式实施，随着2012版进一步扩容，中药扩容比例达到100%，中药凭借其价格和利益品种优势实现快速放量；但好景不长，2014年医保控费开始逐步强化，随后便进入波澜壮阔的医保改革，这也宣告着医保放量红利期开始消退，2015年之后中药板块呈现较为疲软的态势。近两年，国家医保局等相关机构出台了大量的支持中医药行业发展的利好政策，相关重要企业在2021年之后也确实有着不错的业绩表现，使得中药板块在2021年7月之后成为表现最好的医药细分板块。

　　仿制药板块方面，由于之前受到仿制药集采的压制，相关企业的经营业绩和股价都承受比较大的压力。目前不少仿制药企业的大部分品种已完成全国集采，考虑到目前全国集采续约基本没有再次降价，可以认为仿制药赛道基本处于利空出尽的状态，相关企业的经营业绩也将逐渐恢复到可持续增长的状态。

　　站在当前时点，我们认为目前医药板块下跌空间比较有限，前期各方面负面因素的扰动已基本在估值上得到反馈。医药行业作为一个长坡厚雪的行业，从中长期维度看，当前时点或许会是配置医药板块的一个相对合适的时间点。

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责任编辑：常靖蕾