美国大选的“金融交易信号”

　　中金认为，金融市场对大选有指示意义，总体来看，大多数与大选政策紧密相关的金融资产自9月底开始伴随选情变化共同转向“特朗普交易”。在特朗普胜选情境下，经济和资产影响可能为美元偏强，黄金中性、利率上行。

　　中金研究

　　备受瞩目的2024年美国大选结果仅剩两周揭晓。这次大选异常胶着，过程中还出现了特朗普枪击事件、民主党临时换帅等罕见的情况，选情也伴随这些事件数次反转。从民调和博彩赔率看，特朗普近期再度领先，这是否意味着特朗普一定能够胜选？

　　在2016年特朗普黑马得胜后，民调响应率和准确性多受质疑，是否有其他方式能让我们交叉验证当前民众对大选的判断？资产又计入了怎样的预期？

　　常用的大选观测手段：摇摆州民调数据和博彩赔率均表明特朗普领先

　　相比全国民调数据反映全民普选下的支持率，摇摆州民调在美国“选举人团”制度下比普选民调更为关键，博彩赔率是大选的高频观测指标。近期，特朗普在关键摇摆州和博彩赔率都反超了哈里斯。

　　► 特朗普在摇摆州重获领先优势。全国民调中哈里斯保持1.6%的领先，但是从选举人票看，近期特朗普在多个摇摆州的支持率明显回升，重新在宾夕法尼亚州等关键摇摆州反超哈里斯。如果以当前各州民调情形投票，特朗普和哈里斯分别锁定了己方阵营的219票和215票，考虑特朗普在摇摆州或再获得93票，合计312票，已经超过270票获胜条件。

　　图表1：如果以当前各州民调情形投票，特朗普和哈里斯分别锁定了己方阵营的219票和215票

资料来源：RCP，中金公司研究部

　　► 特朗普博彩赔率反超哈里斯。根据PredictIt数据，截至2024年10月22日，特朗普以59%的博彩赔率反超哈里斯，也是本次大选的第2次重要反转：7月下旬，哈里斯接任拜登后支持率迅速反超特朗普，10月10日再度反转。

　　图表2：特朗普以59%的博彩赔率反超哈里斯，也是本次大选的第2次重要反转

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　民调是大选的重要观测工具，但由于调查样本、投票选择和选举人制度等原因，过去大选中也存在过偏差。例如2016年大选中民调未对学历因素进行关注，低学历选民更支持特朗普，但却不太愿意对民调做出回应，成为“隐藏选民”。

　　1948年杜威输给杜鲁门的大选中，部分杜威的支持者就曾因为前期民调大幅领先，而没有在大选日投票，最终杜鲁门以4.5%的优势赢下大选。因此，除民调之外，从别的角度再做补充也非常重要。

　　金融市场：对大选有指示意义，近期海外资产集中交易特朗普胜选

　　市场没有水晶球，但市场也并非一无所知。2016年的大选同样胶着，民调数据显示希拉里领先，最后看似特朗普黑马获胜，但金融市场中俄罗斯卢布对墨西哥比索在2016年全年趋势性升值了40.4%，似乎早就预示了这点。

　　1980年，喊出第一版MAGA（Make    America Great Again）口号的里根总统在胶着选情中获胜时，在弱化政府干预和大幅减税等的自由主义政策预期下，美股扭转前三年颓势，1980年仅一年就贡献了卡特总统任期四年的几乎全部涨幅（1977年至1979年上涨0.45%，1980年上涨25.8%），即便背景是美国失业率在当年7月达到7.8%的区间高点。

　　图表3：俄罗斯卢布对墨西哥比索在2016年全年趋势性升值了40.4%

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表4：美股1980年仅一年就贡献了卡特总统任期四年的几乎全部涨幅，即便当时失业率还在上升

资料来源：Haver，Bloomberg，中金公司研究部

　　资产交易的博弈与两者政策取向紧密相关，在临近大选时尤为如此。特朗普和哈里斯的政策分歧主要在：

　　► 对外政策：特朗普关税政策更激进，哈里斯政策对盟友更友善。特朗普坚持美国优先原则，宣称可能对进入美国的所有商品征收无差别的10%基准关税[1]，并对中国加征60%或更高的关税[2]，且称在贸易问题上也因为墨西哥、加拿大和欧盟受损（screwed）；对目前俄乌地缘局势和美国移民问题特朗普都与民主党持不同看法。

　　在其上一轮任期中，美国不仅将中国进口关税从2018年初的3.1%左右增加至20%以上（PIIE统计测算），全球其他国家的关税也从2.2%加征至3%。

　　上一轮加关税的行为对欧洲、韩国等市场也造成了负面影响。哈里斯则明确反对特朗普全面加征关税，并抨击特朗普全面关税政策实际为消费税，会“摧毁美国人”[3]，其贸易手段可能更类似拜登政府，加征中国部分行业的进口关税，但对美墨加联盟等盟友更加友善。

　　人民币、墨西哥和越南汇率走弱，或在交易特朗普胜率上升。2016年特朗普参选时提议修建墨西哥边境墙，并宣称将收取“惩罚性关税”。2020年10月，美国对越南启动了两项301条款调查，并在特朗普即将卸任的12月把越南列为了汇率操纵国。

　　受到这些政策预期影响，人民币和墨西哥比索在2016年，尤其是11月大选结果出炉后贬值，在2020年大选升值。今年墨西哥比索从年中再度开始趋势性贬值，9月底人民币转为贬值，从7.01贬值至7.12，9月中至今越南盾贬值3.4%。

　　图表5：今年墨西哥比索从年中再度开始趋势性贬值，9月底人民币转为贬值，从7.01贬值至7.12

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表6：越南盾从9月中至今贬值了3.4%

资料来源：Wind，中金公司研究部

　　► 产业：特朗普更加支持传统能源，哈里斯支持清洁能源。特朗普称“美国脚下的液态黄金比任何其他国家都要多”，支持加快发放石油、天然气勘探许可，并宣称要再度退出巴黎协定。哈里斯更加支持发展清洁能源，多次明确表示发展清洁能源和维护环境正义是优先事项，曾称气候变化是“生存威胁”。

　　近期美股油气指数相对清洁能源跑赢是为印证。我们提取标普500指数中油气能源指数和清洁能源公司指数来计算相对表现，油气能源在2016年大选时趋势性跑赢清洁能源，2020年大选则趋势性跑输。在2024年大选时，7月哈里斯“蜜月行情”阶段油气能源再度跑输，但9月底转为强势上涨。9月26日以来，油气能源大涨5.8%，清洁能源指数则大跌9.4%。

　　图表7：9月26日以来，油气能源大涨5.8%，清洁能源指数则大跌9.4%

资料来源：FactSet，Bloomberg，中金公司研究部

　　► 监管：相比拜登和哈里斯政府，特朗普更倾向于放松监管。特朗普致力于恢复其任期内放松管制的政策，例如任期内出台的《放松监管法案》来放松《多德-弗兰克法案》，希望减少阻碍就业、自由和创新的监管。

　　哈里斯并未对金融监管明确表态，但根据拜登及民主党政策一贯取向和其过往经历，哈里斯对普通民众权益、风险以及隐私权等非常重视，可能会维持强监管。

　　受监管强度影响较大的金融行业在9月底开始大幅跑赢指数。2016年标普金融行业相对大盘指数跑赢，2020年转为跑输，2024年9月25日开始，金融行业再度快速且大幅上涨5.3%（同期标普500指数上涨2.3%），反映了宽松监管预期对该行业股价的提振。

　　图表8：2016年标普金融行业相对指数跑赢，2020年跑输，2024年9月底开始，金融行业再度快速大幅上涨

资料来源：FactSet，中金公司研究部

　　► 加密货币：特朗普对比特币等加密货币持更开放的态度，其竞选纲领称共和党将结束民主党的加密货币打击行动，反对创建中央银行数字货币；将捍卫挖掘比特币的权利，确保每个美国人都有权自行保管其数字资产，并在不受政府监视和控制的情况下进行交易。

　　这种态度的转变起始于2024年，2024年大选之前的特朗普对比特币并不支持。比特币近期也伴随特朗普胜率上升应声大涨。

　　图表9：比特币近期也伴随特朗普胜率上升应声大涨

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　► 社交媒体：特朗普传媒科技集团（DJT）自9月23日以来涨幅更是高达惊人的183.5%。

　　图表10：特朗普传媒科技集团（DJT）自9月23日以来涨幅更是高达惊人的183.5%

资料来源：FactSet，中金公司研究部

　　因此，总体来看，大多数与大选政策紧密相关的金融资产自9月底开始伴随选情变化共同转向“特朗普交易”。

　　经济和资产影响：美元偏强，黄金中性、利率上行

　　我们在《2024年美国大选追踪》系列报告中阐述了特朗普和哈里斯不同组合下可能产生的影响。

　　从经济影响看，哈里斯政策框架下的美国经济更类似拜登政府任期下的延续，即“不温不火”维持现有路径：需求增量的刺激力度不大，但影响供给的关税和移民政策也更温和。特朗普有可能带来“大开大合”的变化：需求侧大规模减税提振美国经济增长，但大幅加关税、限制移民也可能造成供给侧的通胀风险。

　　在特朗普胜选情境下，“共和党全胜”对增长和通胀提振最大；“特朗普+民主党众议院”可能是“最差”情形，即需求刺激受阻，但通胀扰动增加。

　　对资产来说，无论是“共和党全胜”还是“特朗普+民主党众议院”的情境下，都更可能导致美债利率上升，美元走强（但需要关注行政干预推动美元竞争性贬值），且即便由于高利率压制，黄金也会因为避险显示出配置价值。差异在于，“共和党全胜”情境下，经济增长更好，美股盈利提振幅度更大，美债利率上升的幅度可能也会更高。

　　对中国而言，美国大选的影响除了体现在情绪上外，最为直接的就是贸易与产业政策。若特朗普当选，加征关税在情绪上影响中国市场，或压制相关风险资产表现，尤其是出口链；但边际上更弱的出口和可能更大的外围政治不确定性，可能需要政策为实体经济提供更多支撑。对美出口占比低+对华进口占比高的行业或具备相对韧性。

　　另需关注的是，相比海外资产，中国出口链可能尚未明显反应选情变化。我们筛选了沪深300指数中美国收入占比超过20%和低于1%的公司来对比。对美出口更低的公司在2016年大选时和2018年贸易摩擦阶段都更有韧性，但2020年大选表现更疲软。

　　这种差异都在接近选举年中才出现，可能是因为国内资产对美国大选信息的定价更滞后。在今年7月枪击事件发生后，低美国收入占比的公司短暂跑赢，但近期分化不明显，或意味着在国内政策和预期有较大变化的当下，投资者对海外信息计入尚未充分。

　　图表11：对美出口占比低+对华进口占比高的行业或具备相对韧性

资料来源：Wind，中金公司研究部 注：数据为今年1-8月累计值

　　图表12：相比海外资产，中国出口链可能尚未明显反应选情变化

资料来源：FactSet，中金公司研究部注：若无特别说明，报告数据均截至10月22日

　《中金：谁能赢得美国大选？——金融市场交易的信号》

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责任编辑：郭建