【天风研究·固收】 孙彬彬
未 来 策 略 展 望
5月权益市场整体偏弱，转债抗跌属性显现。复盘五月权益市场：五一节后国内经济弱修复延续，信贷增量放缓；海外权益市场普涨，人民币承压；市场主线缺失，存量博弈的市场特征延续，多重因素影响下权益市场缩量阴跌。主题行情快速轮动：AIGC行情5月宽幅波动，中特估相关标的先涨后跌。全月万得全A跌3.31%，上证综指跌3.57%。相比之下中证转债指数收于402.4点，较月初下跌1.56%。
分结构看，低价高估值跌1.56%，表现略好于高价低估值转债。偏股组合表现（-0.52%）好于偏债（-2.18%）。估值方面，在长端利率低位磨底，下降空间或有限的情况下，低价高估值、偏债转债估值走出了一轮明显的估值压缩。其中低价高估值平均转股溢价率跌3.40%，偏债平均转股溢价率跌2.18%。相比之下双低、高价低估值、偏股组合转股溢价率变化均不足1%。
策略方面，全月剔除基本面偏差的双低组合表现较好，全月录得9.55%涨幅。主要的收益在26号之后出现，其中改进双低组合相比正常双低组合估值差异不大，涨幅主要来自正股拉动。
如何看待六月转债市场图景？后续增量政策是否能达到市场预期是关键。债市方面，当前长端利率偏低的情况下，我们仍提醒投资者长端利率的调整下，转债估值或有一定压缩。短期内转债市场或有调整风险。但从目前偏债转债、低价高估值转债的转股溢价率调整来看，市场或已经有一定预期。权益市场方面，当前地产产业链、周期行业估值均处于历史极低水平，一定的增量政策或有利于板块后续估值修复。但我们建议在政策前景明朗前此类板块仍需谨慎对待。
基本面组合方面，2023年5月天风转债基本面组合下跌0.20%，同期中证转债指数跌1.40%，基本面组合相对跑赢1.20个百分点，组合相对具有韧性的原因主要为：基本面组合构成中申昊、寿22、中银自身具备强阿尔法，在弱市环境下仍有较好表现，拉高了组合收益。
当月表现较好标的主要为申昊（+3.41%，智能机器人）、寿22（+4.18%，中药饮片、保健品）和中银（+2.56%，券商）；表现偏弱的主要为漱玉（-3.37%，药房）、睿创（-2.27%，红外探测器、微波雷达组件等）和常银（-3.15%，银行）。整体而言，组合5月表现分化较明显。
展望2023年6月，宏观环境偏弱，依然以寻找可能具备阿尔法的标的为方向；主题投资6月依然不可忽视，关注新一轮地产政策指引的方向。将基本面组合更新为：申昊、永02、百洋、科伦、商络、漱玉、睿创、核建、欧22、常银，具体占比不在报告中列示。
风险提示：政策不及预期风险，经济复苏不及预期风险；海外紧缩超预期风险；欧、亚地缘政治风险等。
1.可 转 债 市 场 点 评
5月权益市场整体偏弱，转债抗跌属性显现。复盘五月权益市场：五一节后国内经济弱修复延续，信贷增量放缓；海外权益市场普涨，人民币承压；市场主线缺失，存量博弈的市场特征延续，多重因素影响下权益市场缩量阴跌。主题行情快速轮动：AIGC行情5月宽幅波动，中特估相关标的先涨后跌。全月万得全A跌3.31%，上证综指跌3.57%。相比之下中证转债指数收于402.4点，较月初下跌1.56%。
分结构看，低价高估值跌1.56%，表现略好于高价低估值转债。偏股组合表现（-0.52%）好于偏债（-2.18%）。估值方面，在长端利率低位磨底，下降空间或有限的情况下，低价高估值、偏债转债估值走出了一轮明显的估值压缩。其中低价高估值平均转股溢价率跌3.40%，偏债平均转股溢价率跌2.18%。相比之下双低、高价低估值、偏股组合转股溢价率变化均不足1%。
策略方面，全月剔除基本面偏差的双低组合（方法为5月7日周报《当前怎么看双低转债的投资价值》提出的使用F分数来筛选双低组合）表现较好，全月录得9.55%涨幅。主要的收益在26号之后出现，其中改进双低组合相比正常双低组合估值差异不大，涨幅主要来自正股拉动。
持有人结构方面，5月上交所转债持有量6,784亿元，深交所转债持有量3,335亿元。其中深交所信托机构（20.52%）转债持有量环比增幅最高，基金（17.08亿）增持总量最多，RQFII（-6.49%）环比降幅最大，自然人投资者（-29.56亿）减持规模最大；上交所一般机构投资者（4.15%，44.01亿）环比增幅最高，增持总量最多，财务公司（-38.45%）环比降幅最大，证券公司自营（-27.18亿）减持规模最大。券商自营月转债持有量2023年以来首次环比下降，其转债仓位从历史高位小幅回落。
如何看待六月转债市场图景？后续增量政策是否能达到市场预期是关键。债市方面，当前长端利率偏低的情况下，我们仍提醒投资者长端利率的调整下，转债估值或有一定压缩。短期内转债市场或有调整风险。但从目前偏债转债、低价高估值转债的转股溢价率调整来看，市场或已经有一定预期。权益市场方面，当前地产产业链、周期行业估值均处于历史极低水平，一定的增量政策或有利于板块后续估值修复。但我们建议在政策前景明朗前此类板块仍需谨慎对待。
2. 5 月 基 本 面 组 合 情 况
2023年5月天风转债基本面组合下跌0.20%，同期中证转债指数跌1.40%，基本面组合相对跑赢1.20个百分点，组合相对具有韧性的原因主要为：基本面组合构成中申昊、寿22、中银自身具备强阿尔法，在弱市环境下仍有较好表现，拉高了组合收益。
当月表现较好标的主要为申昊（+3.41%，智能机器人）、寿22（+4.18%，中药饮片、保健品）和中银（+2.56%，券商）；表现偏弱的主要为漱玉（-3.37%，药房）、睿创（-2.27%，红外探测器、微波雷达组件等）和常银（-3.15%，银行）。整体而言，组合5月表现分化较明显。
展望2023年6月，宏观环境偏弱，依然以寻找可能具备阿尔法的标的为方向；主题投资6月依然不可忽视，关注新一轮地产政策指引的方向。将基本面组合更新为：申昊、永02、百洋、科伦、商络、漱玉、睿创、核建、欧22、常银，具体占比不在报告中列示。
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.市 场 一 周 走 势
截至周五收盘，上证指数收于3212.50点，一周下跌2.16%；中证转债收于404.24点，一周下跌0.52%。从股市行业表现情况看，电力及公用事业（0.5%）、机械（0.2%）、汽车（0.2%）涨幅位居全行业前三；跌幅前三为煤炭（-6.5%）、建筑（-3.8%）、综合金融（-3.8%）。
本周光力转债上市。两市合计363只转债上涨，占比73%，涨跌幅居前五的为光力转债(51.90%)、新致转债(47.03%)、超达转债(23.83%)、智尚转债(20.00%)、新港转债(19.56%)，涨跌幅居后五的为全筑转债(-7.28%)、起步转债(-6.43%)、正邦转债(-6.15%)、科伦转债(-5.75%)、一品转债(-5.28%)；从相对估值的角度来看，317只转债转股溢价率抬升，占比64%，估值变动居前五的为天创转债(62.01%)、新港转债(55.71%)、超达转债(40.86%)、天23转债(33.99%)、智尚转债(26.31%)，估值变动居后五的为蓝盾转债(-162.56%)、强联转债(-130.03%)、大业转债(-38.60%)、乐歌转债(-19.65%)、全筑转债(-19.04%)。
本周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率增长1.36个百分点至24.62%，偏债型转债到期收率减少0.08个百分点至3.03%。
本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下：
4.重 要 股 东 减 持 情 况
本周发布转债减持公告的公司：拓普转债、利元转债、天业转债、洁特转债、东杰转债、深科转债、顺博转债、小熊转债、永和转债、金沃转债、商络转债、法本转债
4.转 债 发 行 进 展
一级市场审批节奏放缓，保立佳（4.0亿元，下同）、安必平（3.0）、美邦股份（5.3)、雅创电子（3.63）、远信工业（2.86）、神州数码（13.38）预案获得董事会通过。浙江建投(10)、清源股份(5.5)、欧晶科技(6.2)、海南矿业(18)、宏柏新材(10)、力诺特玻(5)、丽岛新材(3)、一心堂(15)、德方纳米(35)、传化智联(41.4434)、神州数码(13.38999)、雅创电子(3.63)、震裕科技(11.95)、远信工业(2.86467)、保立佳(4)、集智股份(2.546)、传智教育(5)、湘油泵(5.7739)、美邦股份(5.3)、中能电气(4)、豪鹏科技(11)、博菲电气(3.9)、重庆水务(20)、TCL中环(138)、星帅尔(4.629)获得股东大会通过。高新发展(6.91)、深圳燃气(30)、荣晟环保(5.76)、金田股份(14.5)、神通科技(5.77)、煜邦电力(4.10806)、武进不锈(3.1)获得发审委通过。李子园(6)、东亚药业(6.9)、纽泰格(3.5)、大叶股份(4.760312)、晶澳科技(89.603077)、九典制药(3.6)获证监会核准。
5.私 募 EB 项 目 更 新
本周无私募EB项目
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