每经记者 彭斐 每经编辑 张海妮
随着中国国航的介入，经营情况每况愈下的山东航空集团有限公司（以下简称“山航集团”）迎来新主。但作为山航集团旗下的上市平台，*ST山航B（以下也称山航股份，SZ200152，股价4.98元，市值19.92亿元）退市的步伐可能正在加快。
3月22日，中国国航（SH601111，股价10.56元，市值1711亿元）、*ST山航B双双公告，截至本公告日，相关股权转让已完成工商变更登记并完成交割，中国国航已取得山航集团的控制权，进而揽获*ST山航B的控制权。
由此，*ST山航B的实际控制人变更为中国航空集团有限公司。在中国国航取得山航集团控制权后，由于其在*ST山航B直接和间接合计拥有权益的股份超过30%，从而触发全面要约收购义务。
《每日经济新闻》记者注意到，虽然本次要约收购以终止山航股份的上市地位为目的，但山航股份在2022年净资产再度出现负值，也将面临强制退市风险。这也将导致山航股份股票在本次要约收购完成后、摘牌前，剩余可交易时间较短甚至没有。
也就是说，无论是要约收购，还是资不抵债引发的财务类强制退市条款，已经披星戴帽的山航股份退市已是必然。
对于接下来是否会重回资本市场，3月22日，《每日经济新闻》记者致电山航股份证券部门，相关人士表示，“这个不是我们能做预判的事情”。
图片来源：每经记者 张建 摄（资料图）中国国航拿下山航
随着工商变更的完成，中国国航正式将山航集团及*ST山航B收入囊中。
3月22日，中国国航发布关于筹划重大事项进展的公告。截至公告日，中国国航已取得山航集团的控制权，直接持有山航股份22.8%的股份，并通过山航集团间接持有山航股份42%的股份，山航集团、山航股份及其并表范围内子公司成为国航合并报表范围内公司。
从时间来看，中国国航拿下山航的动作，在经过近一年的操作后终于落定。
去年5月底，中国国航率先公告，正在筹划取得山航集团的控制权。在经历一系列前期工作后，去年12月30日，中国国航与相关方签署股权转让协议，分别以2006.49万元的价格受让山钢金控资产管理（深圳）有限公司持有的山航集团1.4067%股权、以1289.84万元的价格受让青岛市企发商贸有限公司持有的山航集团0.9043%股权。
股权转让完成后，中国国航持有山航集团51.7178%股权。与此同时，中国国航、山东省财金投资集团有限公司（以下简称“山东财金”）、山东高速集团有限公司（以下简称“山东高速”）和山航集团签署了《关于山东航空集团有限公司之增资协议》。
在上述相关股权转让实施完成后，中国国航、山东高速集团共同向山航集团增资，其中，中国国航投资66亿元，山东高速投资34亿元，此次增资完成后，国航持有山航集团66%股权并取得其控制权，山东高速和山东财金合计持有山航集团34%股权。
增资完成后，中国国航以66%的持股比例，实现对山航集团的并购。而在3月22日，*ST山航B公告披露，本次股权转让已完成工商变更登记并完成交割，中国国航已取得山航集团的控制权。
《每日经济新闻》记者注意到，随着对山航集团的控股落定，中国国航直接持有山航股份22.8%的股份，并通过山航集团间接持有山航股份42%的股份，合计控制公司64.8%的股份，山航股份的实际控制人变更为中国航空集团有限公司。
除了实控人变更，上述股权转让已导致中国国航在山航股份直接和间接合计拥有权益的股份超过30%，根据《上市公司收购管理办法》的规定，中国国航将向山航股份除中国国航及山航集团以外的其他股东发出全面要约。
本次要约收购以终止山航股份的上市地位为目的。而即便不考虑要约，作为山航集团的上市平台，已经披星戴帽的山航股份，已陷入资不抵债的困境，在2022年年度报告披露后将触发财务类强制退市。
山航股份经营困局待解
虽因不延误被调侃“闪电航空”、“中国俄航”，但作为山航集团的上市平台，在B股上市的山航股份，近年来深陷经营困局。
从山航股份披露的《2022年度业绩预告》来看，公司预计2022年度未经审计的期末净资产为-85.4亿元至-71.2亿元，由于受疫情反复、油价上涨、汇兑损失三重打击，山航股份归母净利润预计最多亏损76.2亿元，创下了历史上亏损之最。
山航股份年报显示，自2020年开始，该公司就已陷入亏损境地。截至2021年12月31日，该公司资产总计326.44亿元，负债合计335.61亿元，资产负债率已达到102.81%。受此影响，去年4月1日，深交所对山航股份实施退市风险警示，股票简称由“山航B”变更为“*ST山航B”。
事实上，过去的3年，山航股份都是在亏损中艰难运行。数据显示，2020年其净亏损23.82亿元，2021年净亏损18.14亿元，两年合计亏损42亿元。算上2022年预计的最低亏损额62亿元，这家公司三年的亏损将超过百亿规模。
也正是这个原因，在不考虑中国国航对山航股份要约收购的情况下，山航股份股票本身面临强制退市风险。而在3月22日公告中，山航股份提到，公司股票存在本次要约收购完成后、摘牌前剩余可交易时间较短甚至没有的风险。
也就是说，无论是要约收购，还是资不抵债引发的财务类强制退市条款，已经披星戴帽的山航股份退市已是必然。
由于无法发行股票募集资金，为了改善资金状况，山航于2021年6月份向国开行山东分行申请不超过26亿元的航空公司应急贷款，资金主要用于补充公司航油、航材、工资、起降、配餐、经营性租金等经营性开支。
不过，这笔应急贷款期限仅为1年，对山航股份来说，可解燃眉之急却无法帮助它真正走出水深火热。同样的，作为大股东之一，中国国航也无法在B股市场对山航股份进行增资扩股。在这种背景下，只有全面收购*ST山航B，让其私有化退市，才能对其进行注资输血。
山航股份3月22日发布的《要约收购报告书》显示，目前，山航集团及山航股份已陷入资不抵债的困境。通过本次交易，中国国航对山航集团及山航股份提供资金支持，纾解其经营困境。同时，中国国航在取得山航集团及山航股份控制权后，可以通过进一步增强市场布局、深化与山航集团协同等方面，提升整体盈利能力。
对于接下来是否会重回资本市场，3月22日，《每日经济新闻》记者致电山航股份证券部门，相关人士表示，“这个不是我们能做预判的事情。”
要约收购价已低于股价
“从历史的浪潮来看，每逢至暗时刻，都是头部企业以较低代价兼并收购尾部企业的良机，本次国航收购山航，是疫情以来，行业第一例大航兼并中小航的案例，未来，航空龙头企业市占率将提升，疫后盈利能力亦将大幅回升。”浙商证券在研报中表示。
然而，作为山航集团的上市平台，在要约收购的背景下，山航股份的股价，却也让投资者进退两难。
从股价表现上看，中国国航近年来虽然经营压力不小，但市值仍保持稳定。除了2020年股价下跌22.38%外，2021年、2022年分别上涨了21.90%和16.10%，市值不减反增。
与之相比，*ST山航B却表现不佳，公司2020年、2021年股价分别下跌了33.04%、33.01%；2022年6月，在山航股份披露要约收购以来，山航股价一路飙涨。
因目前股价高于要约收购价，山航也在公告中提示投资风险。在上述要约公告发布后，*ST山航B中小投资者关注的焦点便是中国国航要约收购的价格。通常情况下，要约收购价会相对股价有一定溢价，而*ST山航B股价也的确在2022年6月14日后连续上涨，最高曾达到5.84元/股。
山航股份3月22日公告显示，由中国国航发起的本次要约收购的要约价格为2.62港元/股。截至本公告日，山航股份股票价格已超过2.62港元/股，本次要约收购的要约价格低于当前山航股份股票价格。
“公司股价目前的压力主要来自退市风险以及中国国航要约收购。”今年1月份，一位*ST山航B的小股东对山东当地媒体《经济导报》表示，明明知道今年航空业复苏回暖是大概率事件，公司控股股东山航集团又有望获得大额增资，但在上述两大因素压制下，公司股价很难抬升。
不过，即便公司股价继续上涨存在压力，但在要约收购开始之日，山航股份的股价大幅高于要约收购价，已经是既定事实。
《每日经济新闻》记者注意到，要约收购期限共计30个自然日，即2023年3月23日至4月21日。在中国国航、山航股份发布公告后，*ST山航B股价在3月22日开盘即跌停，当日报收于4.98元/股。
而根据《评估报告》，山航集团持有山航股份42%股份的评估值折算的山航股份每股价值未高于本次要约价格2.62港元/股，故本次要约价格不会基于该评估值进行调整。
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