新浪财经讯 宣亚国际在第5天一字跌停时打开跌停板，盘中一度冲高。截至发稿，股价跌逾8%，成交4.91亿元，换手率45.95%，振幅达7.65%。 宣亚国际此前经过8个月的停牌，并在12月15日晚间公告称，终止本次筹划的重大资产重组，公司股票将于12月18日开市起复牌，之后开启了连续跌停的惨烈之路。 宣亚国际最早在今年5月宣布将收购北京蜜莱坞网络科技有限公司的股权，北京蜜莱坞即直播应用映客直播的运营主体。9月，宣亚国际披露了详细的交易方案，拟以现金方式收购奉佑生、廖洁鸣、侯广凌、映客常青、映客欢众和映客远达合计持有的北京蜜莱坞网络科技有限公司48.2478%的股权，交易价格为28.9亿元。 10大重仓基金中邮占据7席 就基金持有情况来看，二季度末共有18只基金持有了该股，持股数量达到1033.39万股，持股比例达到38.27%。其中持股数量排名前10只基金持有合计达921.60万股，持股比例达到34.13%。 从图中可以看出，前十大重仓基金中，中邮基金占据了绝大部分版图。其旗下各类基金持有宣亚国际股票数量为829.44万股，流通盘中占比为30.72%；华夏基金持股总数为66.03万股，流通盘占比2.45%。 自复牌以来，截至12月21日第四天跌停时，宣亚国际股价跌去22.81元，中邮基金资产总损失1.89亿元；而华夏基金资产损失为1506.14万元。截至发稿，中邮基金浮亏已超2亿元。 绝大多数投资者认为有5个以上跌停 此前，在新浪财经发起的基于宣亚国际的“宣亚国际12月18日复牌会有几个跌停？”小调查中，调查结果显示，得票数最高的是选择“5个以上”的占77.1%，其次分别是选择“3个”的占12.1%，选择“4个”的占7.1%，可见投资者对宣亚国际这次复牌本身就持有悲观态度。 今天宣亚国际以跌停开盘，刚好达到5个一字跌停，盘中打开跌停也让踩雷的投资者得以喘息。 宣亚映客的结合初衷 2017年第一个季度，映客实现营业收入10.35亿，净利润达2.44亿。对于映客来说，在发展势头正猛的时间段有意向同宣亚国际的结合，最主要的还是看到“B端”这块的大蛋糕。“将内容方、用户连接在一起，通过优质内容获得更多优质付费的C端用户，从而吸引更多的B端商家为其流量买单。”这是映客最初选择同宣亚结合的逻辑。 然而，在这次长达8个月的收购方案推进过程中，映客开始拓展新的商业布局，开启了自己“娱乐视频化”之路。映客或许在再次考虑自身的商业价值，以及证券资产化之路。根据接近内部的投资人士透露，映客之前选择与宣亚曲线上市，财务成本非常高，走独立上市之路也可能是一个更好的选择。 宣亚国际实控人拟增持100-216万股 宣亚国际12月20日晚间公告，公司实际控制人张秀兵未来12个月内拟增持公司股份，增持数量不低于100万股，占公司总股本的0.926%；不超过216万股，占公司总股本的2%。 对于宣亚国际的未来走势，上海交大财华院资深分析师推土哥曾表示，从估值来看，宣亚国际全年利润大概为7000万元，目前对应市值约64.5亿元，大概有92倍左右的估值。而从宣亚国际所处的行业来看，平均估值约为30倍左右。从估值的角度来计算，宣亚国际的合理股价在20-30元。[详情]

　　来源：熊出墨请注意 当初一桩令整个业界吃惊的“联姻”案例，在宣亚国际与映客8个月的努力之下，最终宣布以失败告终，业界一片惋惜甚至幸灾乐祸的同时，更多的是带来种种不解……到底映客还有没有机会完成资本证券化之路？创始人奉佑生的初心是否已经改变？直播市场的格局会就此颠覆吗？ 二者于今年4月份开始的这段恋情，随着《<宣亚国际品牌管理（北京）股 份有限公司现金购买资产协议>之终止协议》的签署宣告结束。宣亚国际没能完成“回转寿司”般的收购套路，映客也未如外界所传“借壳上市”，这带给了业界诸多关注与疑问。 这对映客来说是一次打击吗？还是另有打算？映客创始人奉佑生下的这盘棋中，是否设置了合并不成，下一步该如何走的步骤？ 联姻失败早有征兆 12月15日晚，宣亚国际发布了《关于终止重大资产重组事项暨公司股票复牌的公告》，此公告犹如一枚深水炸弹，整个互联网瞬间炸开了锅。甚至有好事者称，映客这回是“竹篮打水一场空”。 此前，映客估值为70亿，宣亚国际市值为72亿，但2016年映客营收却达到了宣亚国际近5倍，由此这起收购案被扣上“蛇吞象”的帽子。随后9月份公布的交易细节更是引起了业内诸多猜测，一度被质疑有更多不为人知的“猫腻”。此次交易中映客估值约为60.6亿元，宣亚国际拟以28.95亿元现金收购奉佑生、廖洁鸣、侯广凌、映客常青、映客欢众和映客远达合计持有的北京蜜莱坞网络科技有限公司48.2478%的股权。 或许是为了避开证监会复杂的审核流程，增加成功概率。在宣亚没有足够的资金情况下，收购映客所使用的部分资金来自创始团队之手。但这样操作，交易完成后映客团队持有的宣亚国际股票已经超过目前其实际控股人。这一度引来不少人质疑，映客是在自己出钱买自己，装进宣亚国际后借壳上市。 历经8个月之后，这桩精心设计的复杂而又巧妙的“联姻”，突然宣告失败，引起业界各种热议。在证券界行业人士看来，最有可能的原因是政策风险，映客和宣亚的案例很难获得顺利批复。 “宣亚自己钱不够，通过向大股东借钱收购映客的做法，并且拥有罕见的对赌设计，这在A股市场十分罕见”一位业内人士这样评价，在乐视等公司的风波之后，随着证监会逐渐加强监管，类似的合并案例遭遇滑铁卢也在情理之中。 更为惨烈的结局或许还不止于此，宣布收购失败之后，宣亚复牌后的股价下跌存在相当程度的可能，而对映客来说，大半年过后的市场格局也发生了不少改变，当初为了实现上市而做出的各种妥协，是否会给业务发展带来不利的影响？ 直播行业正在迎来集体的转型之路，这是业内共识，映客定下的主攻方向是娱乐化。在此方向下，映客打出了“直播+IP”，“樱花女神”和“映客先生”是映客重金打造的两个超级IP。映客不遗余力的打造IP，希望把直播强大的推广能力和品牌塑造过程相结合，从而吸引大量品牌商的投入。商业直播需要平台、网红资源，直播平台变现离不开商业平台，这也正是映客当初希望与宣亚国际走到一起的原因。 相较于其他平台，映客提前迈出了这一步，虽然与宣亚的合并未能履约协议自动终止，但各方都无需为此承担任何形式的违约责任，对映客也并未造成实质性影响。 对于此次宣亚国际和映客的收购终止，业界有各种不同的看法，有人认为映客错失良机，行业格局发生改变，再次IPO也有时间成本，对已经成形的行业地位不利。众所周知，影视，娱乐，游戏等虚拟经济行业是资本市场的重点监管对象，而在业务规范方面，如今日头条推出的火山直播等频频受到监管部门的处罚也预示着行业紧箍咒正在陆续收紧。 不过，也有看好映客未来的代表，紫辉投资创始人郑刚表示，映客拥有市场历练过的盈利模式、海量的互联网用户、强大且健康的现金流，这些互联网企业重要估值维度，映客一个都不差。所以，他对此次收购终止相当淡然，认为质地优良的公司从来不愁资产证券化的路。 在9月宣亚国际公告重组映客时，公告指出，今年一季度映客直播收入10.35亿元，净利润2.44亿元，这印证了映客的投资人周亚辉此前“映客的利润超过所有人的想象”的说法。按此计算，映客的盈利能力略逊于微博，财报显示微博2017年一季度的利润约3.1亿元。 “将内容方、用户连接在一起，通过优质内容获得更多优质付费的C端用户，从而吸引更多的B端商家为其流量买单。”这是映客当初选择同宣亚结合的逻辑，现在重组虽然暂时结束，但映客的商业逻辑并未改变，即依靠映客自身平台，上下产业链的融合打通。 2016年时，映客以千万投资入股映天下，成为映天下最大的股东，并且在今年6月14日，映客上线了映天下商业平台，映天下是主播对接商业合作资源的唯一官方渠道。映天下目前正在成为一架接通商业平台和直播平台的桥梁。 不死心的下一步 近日，上市公司纷纷公布了自家第三季度财报。直播行业最为瞩目的三家陌陌、YY和天鸽互动披露的数据来看，陌陌与YY相较于此前几个季度的高增长速度，出现了明显下滑。今年第一季度陌陌净利润同比增长615%，第二季度为218%，而第三季度则持续下滑至103%；YY也是如此，第一季度的该项指标为115%，第三季度为59%。 这些数据表现与众多分析师所说的“直播行业发展遇到了瓶颈”的现状相符，陌陌甚至还面临着付费用户增长停滞和阿里系资本出逃的危机。 然而，在这一背景之下，老牌直播巨头天鸽互动和YY的股价表现依然是稳扎稳打，并且被广为看好，可见，直播行业仍然是存有想象空间，并未触顶天花板。 映客的财报表现也再次印证了这一观点。今日网红发布的《2017直播行业半年报》数据显示盈利问题已经不再是困扰映客的一道难题，映客平台的流水高达21.88亿，排在第一位，超过了身后4家直播品牌的流水总和。 虽然直播行业表现高低不一，洗牌严重，但当初急于“曲线救国”实现上市映客的流水让接下来的一切也都存在可能。映客完全可以放弃“权宜之计”而单独谋求上市之路，独立IPO之后映客的价值或许更能够得到充分认可，变现通道也可以更加便捷顺畅，或许纳斯达克的中国概念股集中地反而更加适合这家中国直播行业的代表——有分析人士这样说道。 不过，在映客被收购消息传出之初，有观点认为这是网络直播进入下坡期的信号。虽然据前瞻产业研究院发布的《网络直播行业商业模式创新与投资机会深度研究报告》数据显示，2016年直播行业用户规模达到3亿人，增长率达到61%。预计2017年直播行业用户规模将达到5亿人，增长率达到25%。但是网络直播开始进入冰火两重天。进入2017年以来，资本市场更多关注头部直播平台的整合发展，中小直播已难以生存。随着大批直播平台“团灭”，整个行业正式进入洗牌期。 进入理性时代的直播行业，头部玩家开始收割更多的市场利益，今日网红数据显示，仅在2017年上半年，直播行业前五名玩家实现收入40多亿元。在易观千帆数据中，移动直播平台月活用户排名以千万月活用户划分，呈现出两大梯队，其中斗鱼、虎牙直播、映客、YY？LIVE处在第一梯队，花椒直播、火山直播、熊猫直播处在第二梯队。按细分领域排名来看，目前斗鱼位于游戏直播领域的月活用户第一，映客则是娱乐直播领域的月活用户第一。 还未满3周岁的映客，能够在2016年取得2.4亿元的净利润，曲线救国失败之后，更让业界多方充满了想象力。或许，解决了监管等棘手问题之后，映客独立上市的征程才刚刚开始，但是以之前饱受质疑的合并案流产作为前车之辙，映客即便后续独立IPO成功，登陆了资本市场，其各种不按套路出牌的资本运作“技俩”能够让投资者继续对其抱有信心也是一个疑问。 不仅如此，直播行业能够继续保持多年红利，能否避免像O2O、团购、视频等行业迅速崛起迅速覆灭的老路，也是一个疑问。此番谋求曲线上市不成，会否将成为映客的不祥之兆，令其在资本市场上历经坎坷也未可知。但不管怎样，映客代表直播行业所作出的不同资本之路的探索，依然对于整个行业具有一定意义。 文 | 熊出墨请注意[详情]

　　宣亚国际收购映客在资本市场吸引了不少眼球，大多数人认为，其最大的亮点在于重组各方通过一系列精巧、独到的设计，规避了创业板不得借壳的重大限制。一时之间，并购市场为之亢奋。但事实果真如此么？宣亚国际收购映客的一些细节，又透露了哪些不为外人所知的“秘密”？ 来源：新财富plus（ID：xcfplus） 作者：符胜斌 2017年9月初，上市不到7个月的宣亚国际（300612）就宣布以28.95亿元的价格收购知名网络直播平台映客（运营方为北京蜜莱坞网络科技有限公司，简称“蜜莱坞”）48.25%的股权。在现今动辄百亿规模的并购市场上，宣亚国际不到30亿元的收购并不惊艳，但方案一经公开，却立刻引起大量关注，不仅是因为此次宣亚国际收购的标的是国内位居前列的网络直播平台公司，更多的原因是此次收购被很多人认为“巧妙”地规避了借壳。 在宣亚国际公开收购方案后，监管机构针对这次交易，也迅速发出了问询函，但其中并未对宣亚国际是否刻意规避借壳提出问询。宣亚国际能否顺利完成对映客的收购，将成为整个市场在未来一段时期对监管机构对上市公司规避借壳新模式所持态度的判断依据。 那么，宣亚国际收购映客，究竟是不是采取了刻意规避借壳上市的设计呢？其中又是否另有隐情？ 滚动收购，四两拨千斤 宣亚国际收购映客的方案，给人印象最深刻的莫过于精巧的计算和精湛的设计。表面上看，方案非常完美、精致，但仔细分析，要想在后续实施时继续保持这种平衡，难度将非常之大。 这个精致的收购方案主要由两部分构成：宣亚国际耗资28.95亿元收购蜜莱坞创始人奉佑生及管理团队持有的48.25%股权；嘉会投资耗资26.55亿元收购多米在线、西藏昆诺等10家投资者持有的43.35%股权。 首先看宣亚国际的收购，其最大的特点在于收购资金的滚动使用。 宣亚国际于2017年2月在创业板上市，其股东构成比较简单，主要股东只有4家：宣亚投资、橙色动力、伟岸仲合、金凤银凰。其中，宣亚投资是其实际控制人，持有37.5%股份；橙色动力是宣亚国际管理团队及核心员工持股平台，持有12.5%股权；另外2家是财务投资者，各持股11.11%及10.14%（图1）。在这个“四两拨千斤”的收购中，宣亚国际的4位股东出力甚大。 4名主要股东首先向宣亚国际借款7.39亿元用于支付第一期股权收购款，蜜莱坞的创始人及管理团队在收到价款后，即以该笔资金分别向宣亚国际的4名股东增资。尔后，上述4名股东继续将该笔资金再次借给宣亚国际用于支付后续收购价款。如此循环操作，最终通过4次借款、3次增资完成交易（表1）。也就是说，虽然宣亚国际收购蜜莱坞48.25%股权的资金为28.95亿元，但最终实际动用的资金只有7.39亿元左右。从时间安排上来看，合作各方将在交割后1个月内完成上述事项。 从运作的结果来看，宣亚国际在背负28.95亿元债务的同时获得蜜莱坞48.25%股权；宣亚国际4位主要股东在持有宣亚国际股份之外，还拥有对宣亚国际28.95亿元债权；而蜜莱坞创始人和管理团队将在交易结束后获得7.39亿元（其中奉佑生可获得约4.11亿元）现金，以及持有宣亚国际4位主要股东的部分股权。蜜莱坞创始人和管理团队在这4家公司的持股比例均为42%（图2）。 宣亚国际以现金方式收购蜜莱坞48.25%股权，在当前的监管环境下将有助于加快收购进度，并且通过资金的循环运作，极大地减轻了资金筹集压力。而蜜莱坞创始人和管理团队股东在获得7.397亿元现金的同时，还在宣亚国际股东层面进行了持股，也没有稀释宣亚投资在上市公司的股份比例。 相较股东变化比较简单的宣亚国际而言，蜜莱坞的股东变化稍显复杂。 蜜莱坞总共有19名股东。这些股东大概由四类人员或机构组成：创始人、管理团队、天使投资者以及财务投资者。 蜜莱坞创始人股东是前述奉佑生、廖洁鸣、侯广凌三位，合计持有30.33%股权；管理团队是映客欢众、映客常青、映客远达三个持股平台，合计持有17.92%股权；天使投资者是映客创始人曾经工作过的多米在线，持有14.59%股权；财务投资者12位，包括朱啸虎的金沙江创投、阎焱的厦门盛元、马化腾的腾讯创业基地、郑刚的紫辉创投、周亚辉的西藏昆诺等知名机构，合计持有37.16%股权——这些股权大部分被宣亚国际和嘉会投资收购，其中嘉会投资收购10家机构持股（图3）。 根据蜜莱坞的股权架构，宣亚国际在收购48.25%股权后，将成为蜜莱坞的第一大股东，并将毫无悬念地控制蜜莱坞。为何嘉会投资还要收购10家投资者所持的股权？这是多此一举的收购么？ 神秘的嘉会投资 嘉会投资现有14名投资者，出资额为30.02亿元，GP是宣亚投资及其控制的中民天泽，二者均出资300万元，占比0.1%；LP则包括了宣亚国际实际控制人张秀兵、蜜莱坞创始人奉佑生等12名投资者，张秀兵出资额3亿元，奉佑生出资额1.9亿元（由此看来，奉佑生在此次交易中最终获得2.21亿元现金），分别占比9.99%、6.33%（图4）。 由此可以看出，嘉会投资的出资人与蜜莱坞和宣亚国际的股东有着千丝万缕的联系。除了“明面上”的张秀兵和奉佑生之外，投资了蜜莱坞的郑刚也是青之白投资的股东之一；田向阳、张伟、吴浩等人又与新三板挂牌公司大卫之选（834211）的几名股东重名，而宣亚投资曾是大卫之选的控股股东；中青旅西部的吴鸽又与宣亚国际股东金凤银凰的1名合伙人重名。 这些蛛丝马迹，皆彰显出宣亚国际希望通过联合关联方收购10家机构投资者所持股权，进一步巩固蜜莱坞控制权的意图，也就不难理解嘉会投资作出不谋求蜜莱坞控股权，并积极协调宣亚国际在5年内完成收购自身所持股权等承诺的原因。 蹊跷的是，嘉会投资的收购行为，还存在若干说不清、道不明的地方。 其一，嘉兴光信折价出让股权。 嘉兴光信在2016年9月以2.1亿元的代价从西藏昆诺手中收购了蜜莱坞3%股权，但其转让给嘉会投资的对价仅为1.98亿元，亏损约1000万元。而与嘉兴光信同时进入蜜莱坞的其他股东，尤其是属于同一控制人的嘉兴光美，在1年时间内就实现了67%左右的收益（表2）。嘉兴光信股权转让的动机耐人寻味。 其二，仍有少数投资者未退出蜜莱坞。 在宣亚国际和嘉会投资完成对蜜莱坞大部分股权收购后，蜜莱坞还有3家非关联股东，合计持股7.66%。按照60亿元估值计算，这些股权价值约4.6亿元（表3）。在这3家股东中，紫辉聚鑫只转让了少部分股权；段洪涛控制的两家机构中，宁波安合瑞驰全部转让，嘉兴光联却丝毫未动。是宣亚国际没有能力再筹集更多的资金从而无法完成收购么？ 答案可能并非如此。笔者猜测，之所以会出现这样的情况，嘉会投资可能与蜜莱坞的原投资机构签署了类似回购的协议。比如，各方约定，在未来5年，嘉会投资若非自身原因未能将所收购的股权注入上市公司，或未取得预期的回报，原投资机构将负有回购义务，并相应约定了回购价格的计算方式。有些投资机构基于基金存续期、急于退出体现投资收益等原因，同意了这些条件，而有些投资机构则基于对自身承受能力的判断或者对投资回报不满意而没有参加这场“游戏”。 更进一步，从嘉会投资的出资额构成来看，张秀兵和奉佑生合计出资约5亿元，与30亿元总出资额相比，二者与其他投资者的出资比例大约是1：5，相当于5倍的杠杆。或许，张秀兵和奉佑生也对嘉会投资的出资者做出了保底收益承诺，从而使该等出资人获得了双重保险：既能获得保底收益，又能博取注入上市公司的收益。 如果笔者上述分析成立，宣亚国际收购蜜莱坞的逻辑就呼之欲出：宣亚国际意图收购蜜莱坞，但受高达60亿元的估值、发行股份购买资产审批时间长等诸多因素的影响，使其面临较小的挪腾空间；基于对自身的资金筹措能力和宣亚国际的债务承受力的判断，在利益平衡难度非常大的情况下，宣亚国际不得以将收购分拆成两部分，一部分由宣亚国际采取现金方式收购创始人和管理团队股权，资金主要是股东支持的7亿元；另一部分则由宣亚国际实际控制人联合关联方，以5倍杠杆引入收购资金，意图完成对蜜莱坞财务投资者股权的收购，但由于对收购条款认识的差异，有少部分机构没有给予配合。从某种程度上而言，这个被市场啧啧称奇的方案，其实是被逼出来的。 说宣亚国际的收购方案是被逼出来的，有两件事件可以作为佐证。 一是宣亚投资在2016年2月就以3815万元的代价获得了蜜莱坞1%股权（后被稀释到0.74%）。这一方面显示当时宣亚投资对蜜莱坞的估值为38亿元左右，与1年后60亿元的估值差距显著，另一方面，也暗含了宣亚投资为重组蜜莱坞提前开展了锁定工作。 另一个佐证是嘉会投资合伙人的变化。嘉会投资设立于2017年1月，成立时只有2名投资者：中民天泽和1名自然人。2017年7月，嘉会投资的投资者发生了显著变化，由2名增加到16名，紧接着在8月份变成现在14名投资者。7月和8月变化的原因在于橙色动力、伟岸仲合、金凤银凰3家退出，吴鸽进入。 宣亚国际是在2017年9月发布的收购公告，也就是说，在收购前夜，宣亚国际对收购方案进行了重大调整。或许，宣亚国际本来计划通过嘉会投资收购蜜莱坞全部股权，然后再择机注入上市公司，但由于涉及众多的利益相关方，平衡难度很大，才迫不得已、临时决定将收购行为一分为二，针对蜜莱坞创始人、管理团队和财务投资者采取不同的收购策略。为此不惜让仅有5.27亿元资产，2016年净利润仅为5871万元的宣亚国际背负了近30亿元债务。但即便如此，仍有部分机构没有接受宣亚国际的方案。 如果上述推测得以成立，宣亚国际之所以将收购蜜莱坞的方案设计得如此精巧，其原因或许并不是为了所谓的规避借壳上市，而是一种不得已，采取的折中办法，其各种比例的确定其实也是有迹可循的。 借壳之辩 宣亚国际收购蜜莱坞的方案处处体现出“计算”的痕迹，比如将一个原本非常简单的股权收购动作“硬生生”地拆分成了增资、借款再收购三个步骤；实际动用资金7亿元左右；多次增资、借款，且每次金额几乎一样；奉佑生等人在宣亚国际4大股东持股比例均为42%，给人分散投资的概念；嘉会投资不谋求控股权等等。通过仔细分析重组各方的情况，可以大致理清究竟是不是借壳，以及上述设计的来龙去脉。 首先，重组双方的估值和股东构成不支持规避借壳的说法。 重组蜜莱坞时，宣亚国际市值在72亿元左右，按此计算，宣亚投资的持股市值约27亿元。蜜莱坞的最大股东是奉佑生，持股比例为20.94%，按照60亿元估值计算，奉佑生持有的股权价值仅为12.6亿元。因此，即使宣亚国际采用发行股份购买资产的方式，简单计算，宣亚投资在收购完成后还将持有宣亚国际约20.5%股份，这一比例高于奉佑生在宣亚国际约9.5%的股比（不考虑奉佑生还套现了4.11亿元）。这里比较关健的是，蜜莱坞的股权结构并非近期刻意设计调整，而是长期以来自然形成的结果，也就不存在通过股权设计规避借壳的嫌疑了。 在这样的情况下，宣亚投资仍可声称自己依旧保持宣亚国际实际控制人地位。尽管蜜莱坞的资产、收入、净资产等硬性指标均数倍于宣亚国际，但因为其主要股东并未成为宣亚国际新的实际控制人，也就无法套用上述指标去判断。至于主营业务的变化，经营团队的变化等判断标准，宣亚国际也可以给予合理的解释，比如宣亚国际主业是公关、传播、广告，映客也属于传播，宣亚国际可以利用映客平台延伸自己的业务。综合各方面情况来看，宣亚国际此次收购应无过多被认定为借壳上市的担忧了。之所以没有采取发行股份购买资产的方式，很大的原因在于现金收购可以更快地完成交易。 在现金交易中，之所以采取多次借款上市公司股东再多次增资的方式，原因在于两方面，一是宣亚国际的股东实力确实有限，一次无法拿出近30亿元的现金，只能以“碎步小跑”的方式，利用7.39亿元资金在1个月内快速完成交易；二是宣亚国际市值仅有72亿元，如果采用其他上市公司由标的企业股东在二级市场购入股份再锁定的模式进行操作，奉佑生等人将拿着30亿元资金在二级市场购买宣亚国际股份，无疑将对宣亚国际的股价产生巨大的影响，大大抬高奉佑生等人的收购成本。宣亚国际市值偏小，或许是奉佑生等人在上市公司股东层面入股，而非上市公司层面入股的原因之一。 即使如此，宣亚国际实际控制人也要求奉佑生等人做出业绩补偿承诺，只不过通过上市公司股东豁免对上市公司债务这种相对比较特殊的补偿方式来予以体现。 宣亚国际等4家股东承诺，如果蜜莱坞在业绩承诺期未实现预期目标，将依据业绩实现情况豁免相应的债务，补偿上限为21.56亿元，即28.95亿元总债权扣除支付给奉佑生等人7.39亿元现金后的金额。表面上看，豁免债务造成的损失由宣亚投资等股东直接承担，似乎与奉佑生等人没有直接关系，但实际上有可能奉佑生等人以其在宣亚投资等公司的股权为其他股东的权益提供了保障。笔者猜测，一旦蜜莱坞的业绩未达到承诺水平，宣亚投资等4位主要股东在豁免上市公司债务的同时，极有可能采取1元价格回购奉佑生等人所持股权的方式予以弥补其他股东的损失。 奉佑生等人持有股权的总价值为28.95亿元，在扣除已获得的7.39亿元现金之外，还有价值约21.56亿元的股权。宣亚投资等4名股东合计持有上市公司71.25%股份，按总市值72亿元计算，持股市值约51.3亿元。二者比较，前者约占后者的42%。这或许是奉佑生等人在宣亚投资等4家股东公司均持有42%股权的由来。并且这种安排无形中还会给以后奉佑生等人的减持行动带来好处，集中在1家无法快速减持，分布在4家则能同步减持。 通过以上的梳理和分析，笔者判断，宣亚国际之所以将收购蜜莱坞的方案设计成现在的模样，其出发点并不是为了规避借壳，因为被认定为借壳的风险很小，真实的原因可能还是在于受上市公司及其股东实力偏弱、上市公司股本较小、标的企业估值较大、平衡各方利益等现实情况的制约。 另外，从宣亚国际实际控制人张秀兵的风格来看，借壳的可能性也不大。据有关媒体报道，圈内人士对张秀兵评价最多的是“枭雄”、狠、机敏，其志向是将宣亚国际打造成为中国传播业的第一品牌，并引入了国际传播行业巨头宏盟入股宣亚国际。但截至目前，宣亚国际体量仍然很小，与行业巨头蓝色光标尚存在不小的差距。为实现自己心中的理想，张秀兵会轻易放弃一个好不容易获得的上市平台么？ 脆弱的平衡 越精致的事物越脆弱，宣亚国际收购蜜莱坞亦是如此。宣亚国际通过精巧的设计，暂时在各利益相关方之间取得平衡，但这种平衡是脆弱的。 宣亚国际收购蜜莱坞与其他上市公司收购最大的不同在于两方面：一是宣亚国际实际控制人因通过嘉会投资收购蜜莱坞部分股权背负了约20亿元债务；二是上市公司为收购也背负了约30亿元债务。如何消化这些债务无疑将成为宣亚国际及其实际控制人在未来数年面临的挑战。我们以宣亚国际为例进行分析。 截至2017年6月，宣亚国际资产5.27亿元，负债0.85亿元，资产负债率为仅为16.1%；实现营业收入2.1亿元，净利润0.3亿元，财务状况和经营情况均属理想；但在现金流上，就没有这么乐观了。2017年上半年，宣亚国际的经营并未贡献正的现金流，反而流出了400余万元的现金。 在背负28.95亿元债务后，宣亚国际的资产负债率猛增到87%。这些债务按4.9%的股东贷款优惠利率计算，每年将发生约1.42亿元的利息支出。宣亚国际每年数千万元的利润将会被这笔巨额的利息费用所吞噬，产生较大亏损，并且进一步加剧了宣亚国际的现金流压力。 宣亚国际要在保证自身财务状况不再恶化的前提下消化这些利息费用，除了依靠自身的经营之外，另一个主要的来源将是蜜莱坞每年的分红。但蜜莱坞的经营状况似乎也不乐观（表4）。 从表4可以看出，蜜莱坞的业绩在2016年就实现了爆发式增长，营业收入从2015年不足1亿元猛增到43.38亿元，并实现了4.8亿元净利润和13.05亿元的经营活动净现金流入。但进入2017年，蜜莱坞则似乎进入了一个稳定期，收入增长不明显，2017年承诺的利润为4.92亿元，也与2016年相当。在这样的情形下，即使蜜莱坞在2017年还能获得13.05亿元经营活动净现金流入，但由于其已经发生了约10亿元的投资资金，估计2017年蜜莱坞所剩资金不会太多，其经营业绩能不能支持宣亚国际的资金需求呢？ 除了宣亚国际需要依靠蜜莱坞“输血”支持之外，嘉会投资的股东也需要蜜莱坞的支持，以便其能及时偿还债务利息。可以预见的是，蜜莱坞经营成果将会被宣亚国际及其实际控制人所分享，留给自身的发展资金不会太多。这对蜜莱坞而言，并非佳音。 就蜜莱坞所处的秀场类直播行业来讲，有研究分析认为，在经历2016年“直播元年”的辉煌之后，直播行业的用户总规模持续下滑，行业的整体景气度开始趋于下行。有数据统计显示，2016年有近100家直播平台都获得了融资，但在2017年至今直播行业仅发生了不到20起融资，并且随着资本的撤离，一些直播平台开始倒下或者下线。 根据易观千帆的监测数据，从2017年1月开始，包括映客、YYLive、花椒直播等在内多家排名靠前的直播平台，月活用户数量均出现了明显下滑，一个月期间就减少了几十万到几百万不等。其中，映客的下滑幅度最大，月活跃用户从1686.28万降到1386.28万，径直减少300万月活跃用户。而根据猎豹智库4月发布的《2017一季度中国直播类App排行榜》显示，从周人均打开次数来看，映客已经从之前的第一名跌至第四，被垂直于游戏直播的斗鱼直播、虎牙直播反超。 面对这样的竞争环境，宣亚国际实际控制人为实现自己试图联合映客来缔造传播行业新模式的设想，对蜜莱坞估值在短期内由38亿元猛增到60亿元，不惜让上市公司背上沉重的债务负担，并且进行各种精心的设计，这对上市公司的投资者而言，究竟是祸是福呢？[详情]

　　【深度】映客“卖身”宣亚国际：一场乙方并购甲方的回归 界面新闻 施露 图片来源：东方IC 意料之外，情理之中。 映客直播以卖身的方式，结束了其在竞争尤为激烈的直播领域的“修行”。这对于映客来说，或许是最好的结局。 不过，映客直播此番卖身并非选择了BAT，而是一家上市不到半年的公关公司宣亚国际（300612.SZ）。9月5日，宣亚国际收购映客直播的方案出炉。 实际上早在3月底，宣亚国际便计划与映客直播成立合资公司。彼时，在某券商为宣亚国际主办的年报交流会上，宣亚国际高管提出与北京蜜莱坞网络科技有限公司（即映客直播，下称蜜莱坞）成立合资公司的计划，并对暂未广告化和商业化的App进行共同研发，帮助此类App扩充广告内容。 值得回味的是，界面新闻记者了解到，在此之前，收购方宣亚国际与映客直播有着千丝万缕的关系，宣亚国际曾为映客提供公关服务，映客是宣亚国际的客户。 收购服务过的客户，在资本市场上并不少见，蛇吞象式以小并大的收购亦不足为怪，而当前估值相当的映客卖身宣亚国际，面临的监管风险不言而喻。 “宣亚国际为上市不久的次新股，现金实力有限，映客之前估值已经被炒得过高，与上市公司接近，容易被认定为借壳，而这种文化互联网产业借壳，在当前的监管环境下通过重组不太乐观。”上海德景投资一位高层人士对界面新闻记者称。 “跨行业的资产装入上市公司，目前基本上很难通过，我们自己也尝试过，但最终还是倒在监管的门口。”一位宁波上市公司高层对界面新闻记者称。 乙方并购甲方 这是一场曾经的乙方并购甲方的故事，但还只是开始，或许没有结局。 5月9日晚，宣亚国际发布公告称，公司将收购蜜莱坞至少50%的股权，后者是直播平台映客的母公司。 9月4日，这则持续了4个月的并购大案终于有了眉目。宣布拟28.9亿元收购奉佑生、廖洁鸣、侯广凌、映客常青、映客欢众和映客远达合计持有的蜜莱坞48.2478%的股权，宣亚国际将成为蜜莱坞第一大股东暨控股股东。 本次交易不会导致宣亚国际控制权变化，因此不构成借壳。截至发稿，宣亚国际总市值为71.64亿元。 今年2月15日才登陆A股的宣亚国际，在IPO仅仅过去不到3个月便开始对外并购，速度令人惊讶。 不过，在今年3月再融资新规出台后，用定增募资的办法收购已经行不通。新规规定的18个月的间隔，宣亚国际并不能满足。 因此在公告中，宣亚国际表示，本次交易方式初步确定为公司全部采用现金的方式购买标的公司的股权。 不过，按照监管层对杠杆收购的态度，宣亚国际需要面临的阻力不小。 在宣亚国际发起对映客的股权收购之前，其本身已是映客的股东。 公开资料显示，宣亚国际控股股东持有映客0.7423%的股份。而早在其公布并购意向之前，关于宣亚国际计划收购映客就已传闻不断。 界面新闻记者了解到，今年3月30日，在宣亚国际的年度业绩会上，宣亚国际高管在投资者问答环节中表示了与映客成立合资公司。 对投资者问到的与映客成立合资公司之时，宣亚国际高管曾在会上表示：“双方对暂未广告化和商业化的App进行共同研发，帮助此类App扩充广告内容。此外，公司在加快内部建设的同时关注外延并购，对与公司理念与价值观有高度认同的优质公司进行并购或战略合作，积极扩展业务领域，增强自身的市场竞争力。” 上述高管的相关回答也被外界解读为宣亚国际收购映客的信号。4月11日，宣亚国际公司就停牌发公告称，公司计划重大资产重组申请停牌。按照停牌的股价来看，宣亚国际市值72亿元，与映客不相上下。 “按照当前双方的估值，这项收购通过的可能性很低，映客根本无法实现盈利，除非刷单造假。”上海一位从事股权投资的人士对界面新闻记者称。 事实上，除了控股股东持有映客股权，宣亚国际对映客并不陌生，宣亚国际曾经是映客的公关公司，为其提供相关服务，两者在业务上有直接往来。 大股东资金腾挪和吸筹 此次交易模式也成为亮点。 9月4日晚公布的方案显示，宣亚国际宣布拟28.9亿元收购奉佑生、廖洁鸣、侯广凌、映客常青、映客欢众和映客远达六个股东（六个股东合称交易对方，下同）合计持有的蜜莱坞48.2478%的股权，宣亚国际将成为蜜莱坞第一大股东暨控股股东。 这28.9亿元的资金从何而来？ 2017年一季报显示，目前宣亚国际账上有货币资金约3.3亿元，相比虽较2016年年底1亿元增长了3倍，仅为收购对价35亿元的9%。 如此，宣亚国际只能通过杠杆来完成对映客的收购，且需要筹措收购对价剩余91%的资金。 新出炉的方案设计来看，宣亚国际的交易资金方案设计，确实令人“耳目一新”。 根据重组方案，宣亚国际向其大股东宣亚投资等四位股东借款28亿元，用于收购交易对方的48%的股份，交易对方都是映客的创始人及管理团队。 令人惊奇的是，这些创始人团队并没有拿到钱就了结，而是将其中的21亿元现金对宣亚投资等四位股东进行增资。 因此，此次交易近29亿元的对价，宣亚国际及其关联方仅拿出了7亿元给交易对方便完成了，其余的21亿元以增资的方式回到了宣亚国际四位股东方手中，相当于“钱归原主”。 一圈交易下来，宣亚国际四位股东方借给子公司收购的资金，大部分回到了自己手中，仅有7亿元作为映客管理层的“劳务费”。兜转一圈的并购，资金来往设计可谓“用心良苦”。 交易完成且增资事项完成后，宣亚国际控股股东仍为宣亚投资，宣亚投资仍持有宣亚国际37.50%的股权；增资或入伙完成后，奉佑生、廖洁鸣和侯广凌合计持有宣亚投资42.0079%的股权。 预案称本次交易不会导致宣亚国际控制权变化，因此不构成借壳。截至发稿，宣亚国际总市值为71.64亿元。 根据《评估报告》，于评估基准日，蜜莱坞经评估的股东全部权益价值为605988.43万元。相比去年70亿估值有所降低，但与宣亚国际相比，差别并不大。 在宣亚国际创始人团队卖掉股权之时，上市公司昆仑万维也在第一时间卖掉了持有的映客全部股权。 昆仑万维（300418.SZ）9月4日晚公告，全资子公司昆诺赢展拟作价6.14亿元，向嘉会投资转让所持蜜莱坞10.23%股权，公司将取得5.04亿元的投资收益，用于补充流动资金及新战略的业务投入。按照此价格，映客估值60亿元。 昆仑万维曾于去年1月投资6800万元，获得蜜莱坞新增注册资本22.67万元，取得映客增资完成后18%的股权。经多轮融资，昆诺赢展在映客的股权比例稀释为13.23%，后于去年9月以2.1亿元转让映客3%股权，彼时映客值70亿元。 仅从昆仑万维的出让股权价格来看，时间越久，映客估值越缩水。 但此次转让映客股权的昆仑万维，上半年公司现金流为5.08亿元，较为充沛，并不需要变卖资产来度日。从昆仑万维接盘映客股权的嘉会投资，股东为盈润创弘投资管理（北京）有限公司（下称盈润创弘）和自然人王文博，盈润创弘在今年4月更名为中民天泽投资管理（北京）有限公司，今年5月控股东由两个自然人变为北京领汇财富投资管理有限公司、北京宣亚国际投资有限公司、北京亭伽文化咨询有限公司。 盈润创弘的三位股东中，北京宣亚国际投资有限公司为上市公司宣亚国际大股东，北京领汇财富投资管理有限公司法人为刘天凛，后者是宣亚投资的法人，二者关系不言而喻。 除了昆仑万维，港股上市公司A8新媒体（00800.HK）也在同一时间出售了持有的蜜莱坞的14.6%股权（出售后不再持有），接盘方亦为嘉会投资。 不难看出，除了上市公司宣亚国际从创始人团队收购了映客的股权，其大股东也在其他渠道吸收了至少25%的映客股权。 高估值背后有什么？ 作为第一梯队最早一批直播平台，映客自2015年5月上线以来，估值在不断上升。 2016年，移动直播风光无限。这一年的头三个月，包括映客、花椒等超过100家直播平台拿到了融资，而且其中还不乏腾讯等巨头公司的身影。 2016年1月4日，昆仑万维以公司为投资主体向直播App映客的运营公司蜜莱坞，投资6800万元，认购映客新增注册资本人民币22.669万元，取得映客增资完成后18%的股权。彼时，映客母公司的估值为3.78亿元左右。 彼时，获得上市公司投资的映客一路高举高打，请来不少的一线明星大咖做直播。“刘涛、蒋欣直播开场5分钟使服务器瘫痪”、“洪荒少女傅园慧直播千万粉丝同时在线”……一时间，直播行业吸睛无数。 不仅如此，映客还在户外、影院贴片、门户等渠道，进行各种汹涌的广告投放，以此取得了较高的市场份额。 根据第三方数据监测机构QuestMobile的数据显示，在泛娱乐行业独占鳌头的映客，Android端周新安装量从去年1月的95万激增到6月的380万，iOS端则更是从36万激增到140万。另外，当年6月，映客的月度总使用次数高达8.8亿次。 即便曝光量和市场份额小有成就，但映客的财务数据却不太理想。根据昆仑万维披露的数据显示，2015年全年，映客总收入为3048.36万元，净利润仅167.28万元（未经审计）。 2016年9月22日，昆仑万维将手中3%映客股权转让给了嘉兴光信九号投资合伙企业（有限合伙）。昆仑万维套现2.1亿元，9个月盈利将近2亿元。彼时，映客估值高达70亿元。 不过，值得注意的是，根据天眼查数据显示，嘉兴光信成立于2016年3月，距离收购时间仅半年，收购之时，嘉兴光信主要投资方西藏光美投资管理合伙企业（有限合伙），其实际控制人为叶雨明（有限合伙），2016年10月11日，叶雨明（有限合伙）退出西藏光美。彼时，嘉兴光信接盘映客仅一个月。 接盘叶雨明（有限合伙）的，是一家名为萍乡全美商务咨询中心（有限合伙）的公司，公开资料尚未查到更多信息。 这也似乎意味着，将映客估值推向70亿元的嘉兴光信，似乎是为了接盘而成立，随后的股权转让也让这次交易疑点重重。 公开资料显示，光信资本合伙人亦有一位叫叶雨明的，曾任职于KKR，并在泛娱乐行业投资过数家公司。 界面新闻记者就股权转让相关问题致电映客公关部人士，对方以现阶段不接受任何形式的采访为由拒绝了回复。 卖身的逻辑 2016年上半年红红火火的直播，到了下半年便开始走下坡路。 与之伴随的大背景则是整个直播行业监管趋严、流量紧缩、资本退去、平台倒闭以及用户增长放缓。 2016年9月，国家新闻出版广电总局发布通知要求开展网络视听节目直播服务，必须持有《信息网络传播视听节目许可证》，并对机构和个人主播设置了准入门槛，一方面是证书要求，另一方面是直播内容规范。 而整个行业中，拥有试听许可证的直播平台寥寥无几。除了YY、虎牙直播、映客直播、战旗直播等少数几家之外，其他直播平台均未在网站底部公示视听许可证。没有持证的直播平台如果想要继续运营，只有两种方法：借壳买牌照或者吸引国资入股，彼时牌照的市价已经高达2000万元。 2016年9月，直播领域数据也开始下滑。易观统计，当月泛娱乐直播领域人均单日启动次数降到了5.99次，并开始在这一区间上下徘徊，而在此前8个月中，这个数据从来没有低于过8次。 在第一梯队的平台将流量及市场份额抢占得差不多的同时，不少直播平台纷纷倒闭。随2016年10月，“17”直播由于涉黄被下架，映客成为最大的受益者，很多直播用户顺势转移至映客平台，国庆期间映客迎来用户数量首次爆发式增长，达到百万规模，映客也开始进入投资人的视野。 2016年12月，映客宣称App下载量已经超过1亿，日活用户超过1700万，上述数据被部分科技媒体质疑造假，但映客方面并未重视。 随着监管趋严以及资本的退出，直播行业的泡沫开始破灭——最先到来的是倒闭潮。 今年2月，曾经拿到过1250万元天使轮融资、估值达5亿元的光圈直播倒闭，引发了行业内不小的震动。 另外，爱闹直播、猫耳直播、微播、网聚直播、趣直播等数十家直播平台也悄无声息地消失。 与此同时，央视曝光了大量传播兜售色情内容的小型直播平台，诸如：甜心、馒头、蜜播、MiMi 等。随后，国家网信办陆续封停了“红杏直播”“蜜桃秀”等18款存在违法违规行为的直播类应用。 倒闭消失潮退却之后，直播行业从混战转向诸侯争霸的格局，优酷收购来疯，一直播背靠新浪，斗鱼和龙珠被腾讯投资，YY直播有欢聚时代投资；花椒直播由奇虎360直投等。映客去年9月拿到过腾讯创投的融资，但并未披露金额，也未过多宣传，而持股18%的昆仑万维也在渐渐退出。 当资本不再像过去那样支持之后，平台本身的盈利性变得尤为重要。不过，从当前的状况来看，除了斗鱼等少数平台实现盈利，大多数平台离开资本的支持，日子并不好过。 发展初期，直播平台都采取了重金吸纳明星、网红、大V等方式营销炒作，吸引流量，而在此过程中，巨大的支出避免不了，像斗鱼这样的大平台都处于微盈利之中。 不过，不管是斗鱼还是来疯以及一直播、花椒直播，背后都由于背靠大平台，自带流量，相比之下，大平台之外的映客则要花费更多的投入在流量争夺上。 根据易观千帆发布的最新数据显示，2017年3月，映客直播在所有类型的直播平台中，月活跃人数排名第三位，娱乐直播首位。排在前两位的分别为游戏直播为主的斗鱼和虎牙直播。 骄傲的市场份额背后，映客也多次被曝出资金链紧缺。 目前大多数直播平台都采取抽成的商业模式，观众付费充值送礼物给主播，平台将礼物转换成虚拟币，主播对虚拟货币提现，平台抽成。但模式单一，且这些收入难以抵消很多直播平台宽带、签约以及自查的成本。 因此不少平台也在加码其他领域，将直播应用到社交、游戏、教育、金融、媒体等领域，拓展更为丰富的盈利模式。 “目前直播平台中，斗鱼商业化做的最早，目前也相对较成熟。映客、花椒商业化还没有我们突出，去年一年60场赛事直播，我们拿到了一半的版权。目前我们盈利方式有电竞赛事内容、主播商业合作、硬广支持和项目合作，但直播行业都不敢给广告客户保证转化率。”一位来自斗鱼的中层人士对界面新闻记者称。 值得注意的是，流量上没有强大后援支持，映客产品也较为单一，直播几乎是全部，想切入社交等其他市场，难度较大。 对于映客的商业模式，蓝湖资本合伙人殷明也提到当年在投委会上对映客的疑问，其中包括映客增长固然迅速，但隔月留存率持续只有10%，是什么原因？长期是否可以改善？并指出“早期投资绝不是一个简单的依靠覆盖和概率来取胜的游戏，必须有坚定的价值系统才可以不被市场上的各种风口扰乱了心神。” 映客创始人奉佑生也曾表示，打赏只是一个初级形态，广告市场是更大的增长点。或许正是因为此，同样缺乏流量的宣亚国际看到了两者合并的无限可能。 但映客这一平台积累起来的流量，是否能在宣亚国际的体系中变现，可利用价值有多大，未来如何持续，依旧是个未知数。当然，前提是映客这次卖身成功。 9月6日，深交所针对这一收购下发了问询函，重点关注了资金及映客经营数据等四大问题。深交所要求宣亚国际在9月10日回复。[详情]

　　直播的风口过去一年多，视频直播再一次亮人眼球的，是一则映客（蜜莱坞）贱卖的消息。近日，上市公司宣亚国际发布公告，映客（蜜莱坞）以28.95亿元的价格将48.2478%的股权卖给宣亚国际，交易完成后，宣亚国际将成为映客（蜜莱坞）第一大股东暨控股股东。映客（蜜莱坞）作为直播领域的领头羊，业绩一直非常亮眼。在创业的第二的年头，2016年映客营收就高达43.38亿元，净利润也达到4.8亿元，分别暴增151倍与480倍。今年一季度的数据更是惊人，映客（蜜莱坞）营收10.35亿元，净利润竟达到了2.44亿元。然而，与之前外界预料的有所不同，映客（蜜莱坞）全部的估值并非70亿，而是60.6亿，下降了将近10亿。而收购方宣亚国际，是2017年2月15日登陆创业板的次新股。根据宣亚国际披露的公告，映客（蜜莱坞）的资产总额2.89亿元，是宣亚国际的9.11倍，净资产是宣亚国际的15.29倍，去年营业收入是宣亚国际的9.28倍。其半年报显示，宣亚国际的账面资金不足3亿元。如何完成这样一次金蛇吞象式并购？刚刚募资上市的宣亚国际再想募资已无可能，借款是唯一途径，事实上这次收购所需近29亿资金都是借来的。令人惊掉下巴的是， 宣亚国际借款的对象之一是正是欲收购48.2478%股权的映客，其收购资金竟大部分来自映客团队。映客为何如此迫切的将自己“贱卖”给一家赚钱能力不如它的公司？主要有以下几点原因。一、映客团队成功将公司与资本市场挂钩，股东以及资方可以部分套现。映客团队采取先增资上市公司母公司，再借款给上市公司的操作，钱从上市公司流出又流回，既实现了资产并入上市公司，也通过间接方式达到了持有上市公司股权的目的。二、业务转型的需要。直播领域是一个烧钱的行当，而单单靠打赏收入，业绩天花板可见，而并入上市公司能帮助映客拓展其他的业务模型。借助上市公司，映客广告收入具有提升潜力。而在2016年，映客曾推出广告服务，但是一直动静不大，2016年广告收入仅有938.68万元。三、规避未来市场风险。随着政策监管趋严，直播行业面临不确定性，而资本向来逐利，需要有清晰的退出路径，如今并入上市公司，未尝不是对未来市场风险的规避。另外，值得一提的是，此次收购完成，承担映客2017至2019年业绩对赌责任的，将不再是奉佑生本人。[详情]