文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 韩会师
最近不少朋友对企业举借外债有所担忧，笔者也看到不少不署名的网络文章以各种或明或暗的口气预言“企业大量举借外债必然加重未来偿还压力，一定会在不远的将来威胁中国的外汇储备和货币信誉，人民币长期贬值压力必然很大”。
部分读了此类文章的朋友也在担忧目前人民币之所以没有跟随阿根廷比索、土耳其里拉等新兴市场货币大幅贬值，是由于企业正在大量将海外融资结汇，从而导致境内结汇“虚高”，掩盖了人民币的真实贬值压力，进而得出人民币未来可能大幅“补跌”的结论。
应该说，上述猜测有一定事实依据：国内企业的确一直有海外融资，而海外融资所得外汇在一定条件下也的确可以在境内结汇。但如果据此得出企业举借外债的行为一定会对我国的国际收支安全和人民币基本信誉造成毁灭性的打击就十分离谱了，这是一种典型的看到蝴蝶扇动翅膀就马上联想到大海啸即将爆发的思维方式。
一、外债结汇主导了人民币的坚挺行情？
我们先看一下境外举债导致的境内结汇是否是人民币较为坚挺的主要原因。
目前外汇局公布的结售汇统计数据里没有对海外贷款和债券发行等海外举债行为导致的结售汇数据进行单独统计，所以只能估算一下。2018年1-4月，资本和金融项目下，银行代客结售汇累计顺差138亿美元，其中直接投资项下37亿美元顺差，证券投资项下77亿美元顺差，这也就意味着，即使剩下的所有顺差都是由企业外债结汇造成的，其贡献也不会超过25亿美元。
至于77亿美元的证券投资项下顺差有多少是企业债券融资导致的，由于没有1季度的国际收支平衡表数据作为参照，很难做出准确判断。但距今最近的2017年4季度，国际收支平衡表债券投资项下，我国是逆差45亿美元，所以谨慎起见，我们不能对外债结汇带来的顺差报太高期望。
总之，就目前所掌握的总体数据看，外债结汇的确有可能是人民币2018年较为强势的原因之一，但是否是主要原因仍然很值得商榷。
二、外债是否构成人民币汇率的中长期风险？
到底企业举借外债能对中长期的人民币汇率产生多大影响呢？我们先要看看企业究竟借了多少外债。
截至2017年底，扣除政府、央行和存款公司（主要是商业银行）的外债，包括一般工商企业在内的其他部门的外债（以下简称“其他部门外债”）总额是4555亿美元。规模不小，如果这些债务在短时间内全部需要偿还，的确可以对国际收支构成严重冲击，并极大威胁人民币汇率的稳定。
但实际情况并非如此。首先，其他部门外债中，1年以内到期的短期债务为3332亿美元，而且是分期分批到期，这就注定其很难对我国的国际收支造成集中的冲击。
其次，举借低成本国际资金在商业领域十分正常，滚动融资的情况也很常见，不要将海外的资金出借方看成傻子，如果借款企业的资质很差，没有足够令人信服的偿还能力或充足的担保，是不可能从国际市场大规模、持续融资的。而能够从国际市场持续融资的企业，一般也不会突然大规模地偿还低成本资金。因此，不能一看到外债规模上涨就立即联想到世界末日。
三、集中偿债的风险大吗？
有人可能会问，难道不会发生集中偿还外债的情况吗？这个担忧不无道理，但一般只有在市场发生剧烈波动，人民币长期贬值预期极度恶化时，才会出现这种情况。我们也的确有过这种经历，那是在2015-2016年，也就是人民币贬值预期最强烈的阶段。
2015年2季度末，我国其他部门外债总额为5046亿美元，为历史峰值，2016年1季度末，最低降至3799亿美元，共下滑1247亿美元，当时的确对人民币汇率造成了不小的压力。
但企业不会在短时间内出现清空外债的情况，因为这会对企业现金流造成沉重压力，甚至影响到生死存亡，有点企业经营或者财务管理经验的朋友对此应该十分熟悉，在此不再赘述。因此，即使在人民币贬值预期最为强烈的阶段，企业也没有将外债全部偿还。
此外，利用远期外汇合约、外汇期权等衍生金融工具，也可以有效对冲汇率风险，这就进一步降低了企业集中偿还外债的动力和必要性。例如，2015年3季度，随着人民币贬值预期短期内急剧恶化，境内银行代客远期售汇累计签约金额高达1284亿美元，同比涨幅高达89%。
此外还有一点很重要，就是监管当局对于境内企业的海外举债是有严密监控的，无论是借入还是偿还都需要符合一定的监管规则，并履行相应的手续，这在很大程度上可以避免企业外债波动严重影响国际收支安全。
举例而言，并非所有的企业外债都可以通过境内购汇渠道偿还。假如企业在境外进行美元融资后直接进行了对外支付，并未在境内市场结汇，在目前的监管框架下，这笔钱的偿还只能通过企业自身的外汇收入或者举借新的海外债务进行偿还，是不可能通过境内购汇的手段进行偿还的。简而言之，当初没有外汇进来，现在也别想购汇出去。这也就避免了企业的偿债行为对境内的结售汇市场产生直接冲击，同时避免了人民币汇率受到过大的干扰。
总结一下：
外债结汇的确会影响境内的结售汇格局，并影响人民币汇率，但目前没有充足的证据表明当前人民币远比其他新兴市场货币坚挺的原因是境内企业在大举借入外债并结汇
我国企业外债偿还的高峰期早在2016年就已经过去，目前的企业外债总规模尚未恢复到2015年8.11汇改之前的水平，很难再次对人民币汇率产生重大冲击
在当前的监管框架下，国家对企业外债的总规模是有总量调控与微观管理能力的，放任外债项下的资本流动大举冲击国际收支和人民币汇率的可能性很低
所以，企业正在举借外债是事实，值得长期关注，但就目前的总体情况来看，企业举借外债远未达到威胁国际收支安全的程度，和人民币未来是否会大幅度贬值也没有什么必然联系。
祝各位老朋友好运！
(本文作者介绍：建信金融资产投资有限公司研究主管。)
责任编辑：何凯玲
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