新浪财经讯 北京时间10月3日晚间消息，据《经济学人》报道，如果投资者能够乘时间机器回到1976年，他们应该购买哪只股票？对于美国人来说，答案很明显：最佳风险调整回报不是来自于科技股票，而是来自于伯克希尔哈撒韦公司，由巴菲特掌管，该公司的记录还好于寿命够久远的同期所有共同基金。

　　一些学术人士将巴菲特贬低为统计学局外人，其他人只是惊叹他的选股技艺，他们认为不可复制。但纽约大学和AQR资本管理公司研究者的一份新论文视乎发现了帮助奥马哈圣贤实现非凡记录的核心因素。

　　要理解巴菲特的成功需要简要回顾下投资理论。学术界以股票对市场变动的敏感性加以审视，或称为“beta”。股票变化较市场更为剧烈(例如，在股指上涨5%时上涨10%)被称为“高beta”，而波动性较低的股票被认为是“低beta”。该模型显示投资者因持有高波动性股票(因此风险也更高)而寻求高回报。

　　这一模型的问题是，长期来看，实际情况是不同的。以风险调整为基础，低beta股票表现更好，好于高beta股票。如相关论文显示，理论上可能通过购买低beta股票来利用这一异常获利，并通过借钱提高回报(对投资组成进行杠杆化)。

　　但这一异常存在只是因为大部分投资者不能或不愿使用该策略。养老金计划和共同基金不愿借钱。所以他们采取替代性途径提振投资组合：购买高beta股票。结果是，共同基金平均投资组合较市场更具波动性。忽视低beta股票的影响的是它们的价值被低估了。

　　巴菲特能够利用这一异常获利。他以在高质量公司暂时运气不佳之际购买其股票而闻名(1980年代购买可口可乐公司股票，2008年金融危机期间购买通用电气公司股票)。巴菲特曾经说过：“在合理价位买入极好公司远胜于在极好价位买入普通公司。”他还几乎远离高波动性行业，如科技公司，他无法确定一家科技公司拥有持续的优势。

　　然而，在没有杠杆的情况下，巴菲特的投资回报率就不会引人注目了。研究者估计伯克希尔哈撒韦对其资本的平均杠杆化率为60%，这大幅提振了公司汇报。更妙的是，该公司能够以低成本融资，1989年至2009年期债务评级一直为顶级AAA。

　　然而伯克希尔哈撒韦杠杆化中未得到正确评价的因素是其保险和再保险运营，这为其提供了超过三分之一的融资。一家保险公司先收保费，之后才支出保险赔偿金。这实际上是向保险客户借钱。但由于其保险运营的盈利性，伯克希尔哈撒韦从这一来源获得资金的成本平均为2.2%，这较同期美国政府平均短期融资成本低3个百分点以上。

　　进一步的优势是伯克希尔哈撒韦融资的稳定性。如很多房产开发商过去所发现的，依赖借钱提高回报在贷方丧失信心时是致命的。但当伯克希尔哈撒韦股价表现不及市场时(如1990年代末)，保险融资的长期性本性为巴菲特提供了保护。

　　论文作者发现，这两大因素：投资组合低beta特性和杠杆化，基本上解释了巴菲特的超级投资回报率。当然，声称这一长期表现能够轻易复制就是另一码事了。就像作者所承认的那样，巴菲特发现了这些规律，并开始加以应用，但这是他们撰写该论文半个世纪前的事情了。(俊逸)