摘要：政府基础设施类的信托或者资管产品，考察核心最重要是融资平台实力和地方财政收入现状，就这两点看，金元惠理延安保障房转项资产管理计划可能是近期信托资管中安全性最高的产品了。

新浪仓石研究中心(010-6267-5061)

　　一 、产品简介

　　二 、综合评述

　　【积极推荐】★★★★☆，该资管属于政府基础设施类，收益率中等10%~10.3%，期限较短(18个月)，规模不大(3亿元)，付息频率较好(半年一次)。融资方是地方融资平台企业，企业规模较大，资产负债率不高，政府支持到位。资金主要用于保障房土地收储，为保证还款土地储备中心出具还款承诺，其它实力融资平台提供连带责任担保等增信措施。项目所在地财政收入较高，还款较有保证。

　　三、要素分析

　　1、交易对手分析

　　基本情况：延安城市建设投资开发有限责任公司成立于2002年，目前由延安市人民政府(61.31%)，西安信托(32.74%)和延安土地收购中心(5.95%)共同设立。作为延安市政府指定的城市基础设施建设的投融资主体，在延安市城市道路、桥梁、国有公共设施等基础设施建设领域处于行业垄断地位，具有唯一性、排他性，代表延安市政府行使业务职能和项目管理职能，负责政府投资建设工程项目的实施，在资金方面延安市政府给与公司大力支持。

　　经营情况：公司目前作为延安市政府指定的城市基础设施建设的投融资主体，在延安市城市道路、桥梁、国有公共设施等基础设施建设领域处于行业垄断地位。延安城投主营业务来源广，涉及多种经营类型，包括污水处理、天然气销售、供热力、煤炭销售等，多元化经营保障了延安城投充足的现金流。

　　财务情况：截止2013年6月30日，公司注册资本5.04亿元，总资产224.17亿元，负债总额103.01亿元， 2011-2013年6月资产负债率依次为43.20%、43.98%、45.95%，整体适中，财务状况好。2012年公司实现销售收入10亿元，净利润3.93亿元。从短期偿债能力指标看，2011年-2013年6月，公司流动比、速动比指标高，分别为2.07、3.3、3.52和1.99、2.96、3.14，短期偿债能力较强。

　　再融资能力：公司与多家商业银行以及国开行等保持了良好的合作关系，公司有非常强的融资能力。得益于资产注入以及持续的财政补贴，该公司资本实力逐年得到扩充，负债经营程度适中。

　　政府支持：延安市政府给予该公司多项政策扶持，保障了公司的投资管理能力不断提升。除了将国有资产无偿划拨到公司，促进国有资产整合外，延安市政府还给予公司大量的资金支持，主要体现为财政拨款、财政专项补贴和资本支持等。2012年市财政给与公司的补贴收入合计为4.6亿元。

　　2、地方政府财政实力分析

　　延安是正在编制的国家级陕甘宁革命老区振兴规划的主要城市之一，“十一五”期间，延安实施“能源化工强市、绿色产业富民、红色旅游兴业”发展战略。2012 年实现国内生产总值1271亿元，“十一五”年均增长14.8%，延安市2012年财政总收入444.3亿元，一般预算收入139.26亿元。人均生产总值和人均地方财政收入连续六年在陕西省位居第一。延安市一般财政预算收入增长快速，从2010年到2012年分别达到86.31亿元，120.73亿元，139.26亿元，平均增长率达到18.53%/年。

　　截至2012年12月，延安市地方债务余额106.23亿元，2012年度延安市地方综合财力186.50亿元，延安市债务率56.96%，说明延安市债务负担适中，负债压力不大。2012年延安市GDP为1271.02亿元，延安市负债率为8.36%，远低于政府债务风险控制标准参考值。

　　全国典型的资源型城市，有着十分丰富的煤炭、石油和天然气等能源资源。全年全市规模以上工业企业实现主营业务收入1359.47亿元，比上年增长17.6%；实现利润177.43亿元，增长46.6%；税金总额283.82亿元，增长14.3%。工业产品销售率为104.25%。

　　2012年，全年全部工业实现增加值904.64亿元，按可比价计算比上年增长10.3%，其中：规模以上工业实现增加值887.83亿元，增长10.3%，全部工业拉动总体经济增长7.1个百分点，对全市总体经济增长的贡献率为67.6%。2012年，全年全市实现社会消费品零售总额150.74亿元，比上年增长16.2%，其中：限额以上单位零售额61.73亿元，增长15.8%。全年接待旅游人数2190万人次，增长6.8%，其中：海外旅游人数12.71万人次，增长5.8%。实现旅游综合收入118亿元，增长7.2%，其中：外汇收入975.4万美元，增长7.4%。

　　延安经济发展以能源(石油、煤炭)、红色旅游、特色农业为主。延安位于国家级的陕北能源重化基地，拥有丰富的石油和煤炭资源，已探明的石油储量14亿吨，煤炭储量115亿吨；年产原油1602万吨，原煤560万吨，立足于延安发展的延长石油集团是国内除中石油、中石化[微博]、中海油之外的第四大石油公司，也是陕西最大的国有企业，销售额1021亿元，利税358亿元。

　　3、增信措施分析

　　1)延安市土储中心出具承诺函，明确其于转让价款到期时的还款义务；

　　2)延安市鼎源投资有限公司承担不可撤销的连带责任担保；延安市鼎源投资有限责任公司，是延安市人民政府2008年第18次常务会议研究批准组建的；主要负责延安市中小企业担保贷款统借统还、市政府对外股权投资管理运作。市国资委[微博]为出资人，公司于2008年底完成注册登记，2009年正式开展业务。经市财政注资、市政府划转市属部分国有林业资产、延安市在陕西省文化产业投资控股(集团)公司的1亿元投资以及延安市入股组建延安文投公司2亿元的股权增资。目前鼎源投资总资产36.05亿元，净资产33.5亿元。资产负债率为7%，负债率非常低，表明担保主体鼎源投资有较强的担保能力。

　　4、还款来源分析

　　1)第一还款来源：债务人延安市土储中心还款；根据延安市土地收购储备中心与延安城投签署的《延安小砭沟小区项目前期土地整理协议书》的约定，延安市土储中心作为本土地整理协议的发包人及债务人，将按照项目进度向受托方延安城投支付土地整理费。

　　融资主体延安城投将应收账款转让给上海金元惠理资产管理有限公司，延安市土地收购储备中心与上海金元惠理资产管理有限公司签订《应收账款确认函》，承诺对上海金元惠理资产管理公司无条件付款的义务。同时，延安市土储中心承诺：同意将延安市小砭沟小区总用地面积979.32亩，该项目前期土地整理，待土地整理完成户，净土地公开拍卖；将土地使用权出让收入优先用于向延安城市建设投资开发有限责任公司偿还上述应收账款，以确保延安城市建设投资开发有限责任公司按期向上海金元惠理资产管理有限公司支付应收账款溢价回购款。

　　2)第二还款来源：延安城投经营收入；

　　延安城投主要是对市政府授权范围内的城市基础设施建设项目、城市建设国有资产进行投资、开发、建设和经营管理；受市政府委托，负责向授权范围内的城市基础设施建设投入资金，并保证投入资金的安全、增值；污水处理及管理、供热、供气、供水等公用事业服务；旅游服务、自然景区和景点整修管理；煤炭开采和销售；园林绿化；房地产开发、销售收入。公司各板块盈利能力稳定，毛利率较高。最近三年公司(2010年-2012年)利润总额为1.69亿、1.81亿、4.31亿，逐年呈增资趋势。融资期限内公司预计现金流充足，偿债能力强。

　　延安城投每年收到的财政拨款用来做本项目的补充还款来源，2011年公司获得财政给与的城市建设资金10.62亿元，其中2.92亿元构成补贴收入；7.70亿元构成公司资本公积。主要作为基础设施建设项目资本金使用。2012年公司获得财政给与的城市建设资金合计9.8亿元。

　　5、投资项目介绍

　　本资管计划所募集资金将用于延安市小砭沟经济适用房小区前期土地整理项目建设。延安市政府为了解决城市中低收入家庭住房困难，根据市政府2008年第11号专项问题会议纪要，经研究决定新建小砭沟经济适用住房及廉租住房小区，建筑总面积73.13万平方米，其中：经济适用住房66.69万平方米/7290户(含廉租住房1.9万平方米/384户)，返回村民用房1.63万平方米，公建及其他4.81万平方米。项目计划总投资15.28亿元。

　　小砭沟经济适用房小区前期土地整理项目(土地一级整理)是由延安市土地收购储备中心委托给延安城投的项目，位于延安西北川枣园镇境内，最大面宽760米，最大进深1800米，最窄处110米。用地范围内最低高程965.75，最高高程1069.60，高差较大。延安西三环主干道从该地块穿过，西三环道规划宽32米，双向六车道。规划以“紧缩型城市”为开发理念，以生态、绿色、节能为切入点，计划打造成延安市首条沟道治理示点。

　　6、管理人介绍

　　金元惠理基金管理有限公司成立于2006年11月，是国内首家港资入股的合资基金管理公司。公司注册地为上海，注册资本2.45亿元人民币，其中金元证券股份有限公司持有51%的股份，惠理基金管理香港有限公司持有49%的股份。

　　上海金元惠理资产管理有限公司是金元惠理基金管理有限公司设立的全资子公司，注册地为上海市，注册资本为2000万元，业务范围为特定客户资产管理业务以及中国证监会[微博]许可的其他业务。该子公司接受中国证监会监管，产品相关资料报中国证监会备案。本次发行的资产管理计划即为此全资子公司发行的类信托产品，与信托资产一样受破产隔离保护。

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