□海通证券金融产品研究中心

　　2012年10月18日，新的《证券公司集合资产管理业务实施细则》发布，《细则》允许限额特定资产管理计划(俗称“小集合”)投资集合资金信托计划（查询信托产品）、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品。

　　此令一出，为证券公司资管投资信托计划扫清了障碍，证券公司和信托公司可以“各取所需”。对于证券公司而言，投资于高收益率的信托产品有利于提高产品的预期收益率，吸引更多的客户资金，同时在管理上无需频繁调整，管理成本较低。对于信托公司而言，由于信托计划300万元以下投资者不得超过50人，而小集合产品300万元以下投资者数量上限是200人，通过对接小集合券商理财产品，相当于允许更多中等净值客户参与信托计划，有利于信托计划的销售，特别是对规模较小、销售渠道狭窄的中小型信托公司而言，十分具有吸引力。

　　我们将产品说明书或管理合同中明确说明以信托计划作为主要投资标的的小集合产品称作信托型产品。从产品发行情况来看，自新规实行以来，共发行18只此类产品，期限在1至2年，期间不开放申赎。其中投资单一信托计划的有12只，在这12只产品中，投资房地产信托的有4只，投资基础设施建设信托的有5只，投资于工商企业信托的有1只，还有两只所投的信托类型不明。可以看到，投向不同类型信托的券商产品在收益率上有比较明显的差异，其中，投资房地产信托的产品收益率最高，除了国联证券的一只产品外均在9%至10.5%；其次是投资于基建信托的产品，收益率在9%之下，这种收益率上的差异体现了项目风险以及投资者风险偏好的不同，也和信托市场上的情形是一致的。

　　下面我们从分级设置以及管理人自有资金参与这两个角度来分析信托型产品的特点。

　　首先，在分级设置上，分级方式有两种：一种是针对风险分级，即将份额分作优先份额与劣后份额，优先份额享有固定收益，劣后份额以其资产保证优先份额获得固定收益后享有集合计划的剩余收益，这一类产品的劣后份额通常由管理人认购，比如海通证券的赢信1号与赢信2号；另一种分级方式是参照信托产品，即按照投资门槛分级，A份额首次参与的份额不低于100万元，B份额首次参与的份额不低于300万元，A、B份额没有优先劣后之分，但是A份额预期收益率一般比B份额低0.5%，以华泰尊享收益分级产品为例，A、B份额的预期收益率分别是9%和9.5%。

　　其次，部分产品安排了管理人自有资金参与的条款，管理人以参与资金为限保证投资者的本金和预期收益率，同时对超出预期收益率的部分，计提业绩报酬(大多数情况下，计提比例是100%)，这种安排与设置分级并由管理人认购劣后份额在本质上是相同的。华鑫财富信托宝1号即属此类产品，产品总规模9千万元，管理人自有资金占比20%，达到新法规规定的上限。

　　信托型产品提供了较高的预期收益率，但由于缺乏流动性，且投资项目往往较为单一，在风险上可能要高于传统的以高等级债券投资为主的产品，所以更适合中高净值、风险抵抗能力强的投资者。

　　投资者在选择具体的投资标的时，可以从产品投资标的、是否分级、是否有管理人资金有限担保等角度考察此类产品。从投资标的来讲，对于投资单一信托计划的产品，关键要分析信托计划的风险情况，比如信托资金投资的行业、抵押担保情况等；对于投资多个信托或者同时投资债券的产品，还需要考察管理人筛选信托项目以及投资债券的能力。从分级和管理人参与情况来讲，在信托投资标的差异不大的前提下，建议投资者选择有劣后级或者管理人自有资金有限担保的产品。