被投资者抛弃的小鹏汽车：一季报多重利好，二级市场却为何没掌声？
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文/李平
来源：砺石商业评论
原标题：被投资者抛弃的小鹏汽车
砺石导语：持续烧钱、巨额亏损之后，小鹏汽车们在新能源汽车领域是否真正构建了可以称为“护城河”的品牌形象和技术实力？
北京时间5月13日，小鹏汽车公布了2021年第一季度财报。财报显示，小鹏汽车一季度总收入为29.51亿元，较去年同期增长616.1%。其中，得益于新车交付量的提升，小鹏汽车销售收入达到28.10亿元，较去年同期增长655.2%。此外，公司首次确认自动驾驶软件收入8000万元。
然而，尽管营收、汽车交付量等数据创出历史新高，“软件收费”模式也被高调宣传，小鹏汽车次日仍以-4.93%跌幅收盘，收盘价23.54美元，再次创下年内新低。虽然此后几日小鹏汽车股价又出现反弹，但2021年以来，小鹏汽车股价最大跌幅已经超过50%。
面对小鹏汽车一季报的多重“利好”，二级市场为何没有掌声？
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费用高企、亏损仍在加剧
一季度，小鹏汽车累计交付汽车13340台，较2020年同期的2271辆增长487.4%。其中，小鹏G3交付5366台、小鹏P7交付7974台。
可以看出，去年7月交付的小鹏P7为公司贡献了近6成的销量，成为小鹏一季度交付量同比大幅增长的关键因素。不过，从环比上看，一季度小鹏汽车交付量增速仅有2.9%，远低于行业平均增速。
中汽协发布的产销数据显示，1-3月，国内新能源汽车销量达到51.5万辆，环比2020年四季度增长23%。其中，特斯拉销量为69，305辆，环比增长20.4%；蔚来销量为20，060辆，环比增长15.6%。
对比同行中几个直接对手来看，小鹏汽车环比增速逊色不少，这也说明公司的“高速”增长更多来自于较低的基数。可以预见的是，随着基数的不断增长，小鹏未来营收增速的下滑恐怕不可避免。
较为欣慰的是，交付量的提升的确改善了小鹏汽车的毛利率。财报显示，一季度，小鹏汽车综合毛利率为11.2%，较去年同期（-4.8%）、2020年第四季度（7.4%）均有明显提升。其中，整车销售业务毛利率达到10.12%，历史上首次突破两位数。
除了新车交付提升带来的规模效应外，小鹏首次确认软件业务收入也被视为改善毛利率的另一个关键因素。一季度，小鹏自动驾驶软件确认收入8000万元。通过下图可以看出，小鹏“服务及其他”业务毛利率为32.23%，相比整车销售业务（毛利率10.12%）优势明显。
不过，公司一季度软件收入占比仅为2.5%，软件业务对小鹏汽车毛利的贡献度仍较为有限。此外，在一季度确认的8000万元软件收入中，有5000万元是来自去年的整车订单，只有3000万是来自今年的整车订单。
但小鹏汽车对软件业务后续表现仍较为看好。何小鹏表示：“本季度我们的整车收入中首次确认了XPILOT软件收入。我相信我们是中国唯一一家实现了全栈自研的自动辅助驾驶软件单独收费的汽车企业。”何小鹏同时认为，“在NGP成功远征之后，Q2软件收入会进一步提升。”
然而，在小鹏营收、汽车交付量等数据均创出历史新高，率先开启“软件收费”模式等多重利好的情况下，小鹏汽车股价在季报发布的次日仍旧大跌4.93%，年内最高跌幅超过50%。
为何二级市场对小鹏汽车一季报诸多“利好”不感冒？
亏损应该是一个主要原因。
一季度，受营业费用大幅上涨影响，小鹏汽车净亏损7.87亿元，亏损幅度高于去年同期的6.5亿元。尽管营收规模实现6倍以上的增长，小鹏汽车的亏损仍在加剧，这也加重了投资者对公司短期仍无望达到盈亏平衡点的担忧。
为了支撑整车销售，小鹏需要将大量的资金用于营销推广和广告费用支出。财报数据显示，一季度小鹏汽车销售和管理费用达到7.21亿元，同比增长124%。
截至3月末，公司全国销售网点达178家，服务网点达61家，共覆盖70个城市。此外，为了实现更多的新车销售，小鹏计划到2021年底将销售网点数量提高至300家左右，覆盖110个城市。
研发投入则是又一项重大费用开支。随着研发人员的增长以及P5新车型相关开发费用的增加，小鹏汽车一季度研发支出达到5.35亿元，同比增长72.2%。
在“造车三傻”之中，小鹏汽车营业费用投入一直是最高的。2020年，小鹏汽车营业费用率高达79.5%。对比看，蔚来的这一数据为39.9%，理想只有23.5%。
营业费用率的差异来自于三者不同的营收规模以及车型规划。相对而言，蔚来汽车新车交付量最大，营收规模占据优势；理想旗下只有一款车型，研发费用投入相对较低；而算上刚刚推出的P5，小鹏旗下已经有三款车型，相关营销推广费用以及新车研发费用自然较高。此外，小鹏对自动驾驶技术最为推崇，应该软件也付出了很高的研发成本。
不过，小鹏的研发投入目前尚未转化为收益，公司2020年毛利率仅有4.6%，较蔚来（11.5%）、理想（16.4%）差距明显。高企的营业费用以及较低的毛利率，使得小鹏成为新势力中盈利能力最差、单车营业亏损金额最高的一家。
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角色转变，新势力被挑战
应该说，从“PPT造车”到“卖一辆亏一辆”再到毛利率转正，造车新势力经营业绩的改善有目共睹。然而，随着百度、小米、华为等科技巨头公司的不断入局，市场对新能源汽车赛道竞争加剧的担忧也在与日俱增。由此，新能源汽车股的泡沫问题重新受到审视，也就成为小鹏汽车等新势力股价跌跌不休的深层次原因。
更加严重的是，当传统燃油车企转头与互联网造车军团结盟时，造车新势力们又面临两头夹击的新挑战。
4月份，就在小鹏P5以“全球第一款量产激光雷达的智能汽车”为宣传口号时，却被华为和北汽联合推出的联名款车型“极狐阿尔法S”成功夺取风头。从华为HI的AI算力、毫米波成像雷达点云密度、激光雷达激光线数、摄像头探测距离等各个指标看，小鹏在无人驾驶技术上对阵华为占不到任何便宜。
造车新势力原计划利用电动化、智能化来弯道超车，没成想传统燃油车企却借助科技大厂的赋能与合作完成了“反超车”。
资本市场对此也给出了明确的观点。2021年以来，北汽蓝谷、小康股份股价的持续上涨与新势力股价的跌跌不休形成了鲜明的对比，这说明市场更看好华为智能驾驶系统未来的发展。而曾经并非直接竞争对手的北汽蓝谷、小康股份，也就成为了小鹏们的新对手。
竞争压力还不只是来自互联网造车军团及其盟友。4月份新能源汽车销售榜显示，宝马iX3以3552辆的成绩位列第15位，小鹏P7、蔚来EC6分别以2995辆、2779辆的成绩位列第16位和第18位。
颇为意外的是，宝马在还未正式发力的情况下，就凭一款不算成熟的iX3就已经追上了蔚来、小鹏的旗舰车型EC6与P7，传统汽车巨头的反扑能力可见一斑。未来，一旦大众ID系列步入正轨，国内造车新势力恐怕还将面临更大的冲击。
值得注意的是，4月份小鹏汽车销量为5147辆，环比增幅仅为0.9%。蔚来汽车则出现了2.1%的同比下滑。显然，随着竞争的加剧以及基数的提升，新势力们的高增长神话已经不复存在。
长期以来，蔚来、理想、小鹏等造车新势力一直是以燃油车挑战者的身份存在，市场也对其经营业绩的亏损给予了最大的容忍度。去年11月，小鹏汽车股价一个月上涨幅度超过200%，总市值突破500亿美元，力压日本本田成为全球第十大车企，一时风光无限。
然而，阳光下的泡沫，终究会破灭。
显然，相比由科技互联网公司组成的第三方造车军团，造车新势力的理念、技术以及先发优势都已经不再明显。当蔚来、理想、小鹏等新势力由传统燃油汽车的挑战者变为新能源汽车当前格局中的被挑战者之时，角色的转变也加速了新势力们估值的破灭。
这也让不少投资者开始反思：持续烧钱、巨额亏损之后，小鹏汽车们到底在新能源汽车领域是否真正构建了可以称为“护城河”的品牌形象和技术实力？
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