如何理解政策与市场？

　　赵文广 綦建红

　　去年以来，虽然管理层不断推出诸如降息、暂停国有股减持、市值配售、QFII等利好措施，但始终没有扭转股市下跌的局面，而且管理层还为此屡遭业内非议，认为中国的股市是一个“政策市”，言外之意，中国之外的成熟证券市场都是“市场市”。

　　那么，究竟什么是证券市场的形成机理和运行机理以及政府要不要干预市场，确实该做一些理论与实证分析，以澄清片面认识，正确理解所谓“政策市”与“市场市”的关系，从整体上把握证券市场的发展。

　　证券市场的形成机理

　　证券市场一般是指证券发行和交易的场所。从经济学将证券市场定义为：通过自由竞争的方式，根据供需关系来决定有价证券价格的一种交易机制。

　　最基本的证券市场的结构，一般可以分为纵向结构与横向结构。纵向结构是指由发行市场和交易市场构成，也就是由我们常说的一级市场与二级市场构成。横向结构主要是指由股票市场、债券市场、基金市场构成。从市场本身构成的划分来看，不存存所谓“政策市”与“市场市”之分。就其内在机理而言，市场的本质是相同的。

　　从证券市场形成机理来看，一个新型证券市场的形成除了市场本身有需求外，还必须靠政府力量加以推动，也就是说市场体系的建设需要在政府的主导下才能形成，而且也只有政府才能确保市场的公平与公正，其他的利益相关者均不能担当此任。

　　有人认为一个健康成熟的市场，不需要政府推动，完全靠市场本身的力量就可以自然形成，其实是不了解市场形成的内在机理。众所周知，任何市场都是由各种游戏规则及参与者组成的。所谓的市场游戏规则一般是由法律法规与规章制度组成的，而这些法律法规的制定必须由政府和立法部门才能完成。

　　从我国证券市场的实践来看，也基本上是按照上述机理形成的，即使成熟的市场经济国家的证券市场形成也如此。需要指出的是，我国证券市场目前相对发达国家来说还是一个新兴的市场，而且从成立之初就极具中国特色，政策法律体系远不够完善，尤其是加入世贸组织后，中国证券市场目前正处于转型调整期，为了国家的利益，也必须在政府的主导下来完成转型调整这一使命。

　　一切由市场说了算？

　　可2001年以来，来自管理层的更多的声音称，证监部门不会调控股票指数的涨落，更不能将调控股票指数作为工作目标或工作方针。二是证监部门是证券市场的监管者，不是上市公司的主管部门，决不能以上市公司主管部门自居，直接介入上市公司的内部管理。三是证监部门要创造机构间公平的市场竞争环境，不宜过多介入业界机构的管理和风险处置。

　　人们普遍将此解读为，证监会应只当裁判员，不能当运动员，一切由市场说了算。证监会只当裁判员，不当运动员是对的，但一切由市场说了算，完全市场化，就未必正确了。如果证监会只当裁判员，那么今后修订比赛规则的责任交给谁?

　　只要证监会仍主导市场规则的建立与修订，中国的股市还不能完全是一个由市场说了算的“市场市”。任何有关市场规则的变动都会影响市场的波动，目前有关调节市场供需平衡的主动权，尽管证监会也做了一些改进，但股票发行节奏的安排也并非由市场说了算，最终还是掌握在证监会手中。中国证券市场是由法律及行政法规作为基石而存在的，至少现阶段，证券市场的发展客观上依然不能摆脱以政策为主的特征。

　　证券市场的运行实证

　　我国证券市场运行10多年来，基本是由政府和市场两种力量在相互博弈中推动发展。市场总体运行趋势与宏观经济运行趋势基本相吻合。

　　但2000年以来，股市“挤泡沫”论、“推倒重来”论、“股价与国际接轨”论在市场上盛行，为此市场被一种极度恐慌与绝望的气氛所笼罩。假如抱着无为而治、袖手旁观的态度，任凭股市熊途漫漫并引发整个行业亏损，中国的股市就属于“市场市”了吗?答案是显而易见的。

　　我国经济增长与股市的下跌反差如此之大，市场的力量已弱到不堪一击，表明我国的股票市场本身已经失灵。在市场失灵的情况下，仍奉行市场化原则，寄希望于“无形之手”自我调节已十分困难，此时通过政府“有形之手”对市场的运行轨迹进行矫正也不过。新年伊始，尽管经济环境没有发生大的变化，但由于证监会的人事变动，引发了股市的强劲上涨，不正是反映了市场对管理层政策调整的较高预期吗?

　　从美国证券市场看，2000年当美国股市屡创新高时，由于美联储主席格林斯潘担心美国经济过热而产生的泡沫太大，不断地提出警告，并挥舞手中的经济魔杖，使美国股市快速冷却到近乎冬眠状态，“9.11事件”的发生，更使美国经济雪上加霜。为此，美国政府为挽救下滑的经济，紧锣密鼓地采取了诸如减税、再次降息，甚至包括动员西方盟国2000多亿美元的资金托汇市和债市，动员本国大公司回购股票托股市等一系列刺激经济回升的利好措施。

　　金融大鳄乔治.索罗斯称，有迹象显示消费者开始变得更审慎……美国经济正处于一个相当关键的时期，因为我们所称的经济深秋已经降临。

　　如今格林斯潘的经济魔杖似乎也不听使唤了，连续十几次降息，但始终不能提振市场信心，令美国股市回升乏力。去年底，美联储再次大幅降息，并提出了一个高达6000多亿元的减税计划，这些旨在通过反周期操作来调节市场的预期，而且降息幅度之大超出人们的想象。从格林斯潘由2000年因担心经济过热而设法冷却，到2001年以来又想极力升温的调控政策轨迹来看，那就是2000年采取的降温措施显然有些“矫枉过正”了。

　　通过对中美两个证券市场的简单分析，至少看到了被一些人视为中国“标杆”的美国证券市场的运行也不完全是一个“市场市”。像美国这样市场化程度很高的国家，为了刺激经济回升，提升投资者的信心，政府也出面干预经济，采取了包括甚至政府买单等一系列刺激经济回升的市场调控措施。

　　对于美国政府干预经济的举动，连格林斯潘也赞成适当地回归凯恩斯主义，从美国政策调控轨迹来看，实施经济降温容易，而且效果也立竿见影，但想要刺激经济回升，提升投资者的信心，并取得调控预期效果不仅异常艰难，而且要付出高昂的成本，也许这正是美国政策调控经济及股市对我国的有益启示。