权威机构揭下半年A股市场投资机会及操作建议
国通证券有限责任公司研究发展中心
今年上半年行情中有两个亮点影响了大盘的走势：一个是B股因政策性利好整体向上飚升，对股指上扬产生了很大影响；另一个是新股板块特立独行、走势强劲，对大盘上行也起了很大作用。这两个因素在下半年还会有多大影响？除此之外，还有哪些因素对下半年走势，特别是A股走势有重要影响呢？在盘面正在悄悄发生变化时，需要对基本面做更仔细的研究
总体看，下半年证券市场将面临一定的资金压力。虽然在社会货币资金大循环中流过证券市场的资金量比重仍保持增加的势头，资金流动速度也可能加大，但由于国有股减持、扩容等原因，下半年证券市场维持资金推动型的上升行情有一定的压力。
大盘已处于系统风险较强的区域，对政策面的变化会相当敏感，下半年大盘可能保持振荡态势并进行内部的股价结构调整。
从技术角度分析，大盘下半年运行空间大约在2100～2400点，下半年市场的重心约上升为2230点，大盘的强支撑在2130点。阶段性高点可能出现在中报结束前约8月上中旬左右，然后重新进入箱体整理，至2001年底前后结束整理。
下半年A股市场投资机会：新股申购依然是机构投资者的有效投资方式、重组板块和中低价国企大盘股板块将有较强的市场表现。
一、证券市场资金面分析
我们从整个社会货币资金循环的角度着手，重点分析作为货币资金循环中一个重要环节——证券市场资金的运作，来预测下半年证券市场资金面的状况。
合法进入证券市场的资金主要有居民个人投入、企业自有闲置资金、投资性企业(如投资公司)、基金(含证券投资基金、保险基金、私募基金)、券商等的资金投入；通过其它渠道流入A股市场的资金；还有银行资金通过机构和个人拆出流入证券市场。流出证券市场的资金主要是上述投资主体抛卖股票撤回资金，上市企业融资、政府通过证券市场出售国有股权及税收等。而这其中资金量最大，又难以估测的部分是投资主体投入和撤出的资金量，因为这些资金量对证券市场在某段时期是净流入还是净流出主要取决于这些资金主体对证券市场的信心，这是一个难以捉摸的心理因素，影响这一心理的外界因素又极其复杂。但考察今年下半年的一些可预测因素及分析上述资金循环链的未来趋势对估测资金流入流出量是有帮助的。
首先，目前我国金融的总体状况是企业对银行的依赖度过强，而直接融资的比重还偏低，这种状况决定了今后资金循环还会偏重于证券市场，使更多的资金通过证券市场这一直接融资渠道流向企业。因此，今后(包括今年下半年)证券市场规模超常扩大，通过证券市场这一重要环节循环的社会资金比重上升的总趋势是不会改变的。
其次，设立开放式基金，新的封闭式证券投资基金的建立，以及保险资金进入证券市场政策的放开，将为证券市场带来较大的资金增量，而证券公司新营业网点及远程交易的设立对开拓国内新的潜在投资者、引入增量资金将起较大作用。这些都为在社会资金总循环中通过证券市场的资金循环总量及比例增大提供了重要条件。
第三，下半年将进行国有股减持再试点。《暂行办法》已经出台，虽然按此办法国有股减持本身直接从证券市场上流出的资金量不会太大，预计今年下半年最多流出150亿元左右，但这对市场投资主体的信心将产生一定冲击。
第四，预计下半年市场扩容速度将加快。大盘股的发行上市、发行价格的市场化都对市场资金大量流出有加速的作用，如前期按核准制定价发行的用友软件，发行市盈率达64倍，只发行2500万股就募走市场资金近10亿元；中石化的发行上市将募走市场资金上百亿元。
第五，我国目前商业银行向中央银行进行再贴现的数量很小，再贴现利率作为货币政策工具的作用并不明显。但提高再贴现利率表明了央行对货币市场的看法和态度，给商业银行和其他金融机构一个明确的信号。这对目前内在投资价值较小、主要依靠资金推动的股票市场的资金供给将逐渐产生影响。
总体看，如我们年初的判断，证券市场的资金供给很宽裕，但这些潜在的资金供给能否转化为现实的资金供给存在不确定性。我们预计下半年证券市场将面临一定的资金压力。虽然在社会货币资金大循环中流过证券市场的资金量比重仍保持增加的势头，资金流动速度也可能加大，但由于国有股减持、规范监管力度加大、法人股市场的活跃及对创业板推出的预期、扩容抽走资金量等压力将影响市场主体对后市的信心。市场主体信心的减弱就可能使市场资金加速流出。从资金面分析，下半年证券市场维持资金推动型的上升行情有一定的压力。
二、证券市场机构投资者行为分析
1、证券公司
经过十余年的发展，特别是近两年的“增资扩股”高峰，国内券商的实力整体得到了壮大，股本在5亿以上的券商有30家左右，其中10亿以上的有20家左右，同时它们接受委托资产管理的数量十分巨大，至少可与其资本金相当，对比我们目前A股不足一万六千多亿的流通市值，这股力量还是相当有力的。由于经纪业务和投资银行业务的激烈竞争，在目前券商的利润结构中，自营和资产管理业务所获得的利润比例有大幅增加的趋势，部分券商目前该比例已超过60%，这个利润主要是靠证券的买卖差价得到的。由于去年的市场平均成本较高(110天线在2000点以上、250天线也在1950点)，目前2100点左右的点位并不低，同时国有股减持具体实施方案有诸多不确定因素，这给目前有综合业务资格券商自营及资产管理业务形成了很大的压力。因此券商目前的心态是争取在有限时间里尽快将利润任务完成，这是形成上半年A股行情的一个主要因素。
从目前的情况分析，他们全年的利润并没有完成，其持仓量也处于进退较不易的状况。下半年证券公司有可能加大投资力度，尤其对于其资产管理方面的资金，出于客户收益的压力更可能如此。
2、证券投资基金
证券投资基金目前共计有800亿左右 以其目前净值计算 的规模。在99年和2000年，他们曾对A股市场的行情起到了相当大的主导作用，但由于其中部分基金管理者在操作上存在一些不规范行为，管理层进行了相应处理并同时加强对基金的监管，同时部分基金重仓持有的个股大多在近两年有一倍以上的升幅，股性变得逐渐呆滞。因此，在这些因素制约下，基金投资行为比较谨慎。在新股上的积极参与是他们的主要思路。
基金在上半年的运作中并不理想。有关数据显示，从去年年底至今年6月22日，33只新基金中只有9家基金跑赢大盘。其中基金泰和以9.06%的收益率名列榜首。因此这对他们完成全年的增长目标有一定的压力。同时随着新的基金管理公司获准成立和证券投资基金在目前高位进入市场，他们存在着运作的压力。因此下半年不排除基金适度加大投资运作力度的可能性。
3、民间投资机构
民间投资机构在去年的政策背景下大举进入A股市场，由于其筹资渠道相当广阔，因此其所携资金规模实在难以算计。在去年典型的资金推动行情中它们可谓是主力军，因为去年六月以后大部分券商的A股持仓都在较低的水平，证券投资基金相对其资产结构的规定而言也是如此，因此至少可以认为，去年下半年的行情主要是由民间投资机构推动的。由于它们的资产结构各异、股票的质地和价格差异极大、再加上其资金渠道的易变性，预计今年它们的行为可能会有大的分化。由于管理层明确指出今年加强监管的主要对象为证券公司和基金，对私募基金进行规范的投资基金法虽然已经完成第7次修改稿，但正式出台还为时尚早，民间投资机构不是今年证监会监管的主要对象。因此我们预计民间投资机构今年下半年仍然将积极运作。其在个股上集中投入、采取资产重组等手段使股价得以提升仍应是它们的主要操作手法。
由于我们的A股市场主要由机构投资者主导，因此从上面的分析我们可以得出一个初步的结论：在民间投资机构的积极运作下，加上券商和基金加大投资力度，预计下半年这些市场的主要机构投资者的行为应该不会太悲观。
三、市场技术分析
以上海股市为例，大盘自99年5月确立上升趋势以来，年线保持了一条稳健攀升的态势，周线基本上每周上升6点，两年线斜率稳定，每周上升9点。从大盘的指数看，大盘的上升趋势难以轻易改变。两条长期均线都将构成大盘未来的支撑。从技术面分析，大盘的重要水平支撑位分别为2100点、1900点，而近期大盘每一次回调都以前次上攻的收盘高点为支撑位，显示了大盘的强势上攻的特征。
对大盘的上攻进行分析，我们可以看到2000年下半年沪市经过长达半年以上的200点箱体的运行后，在2001年上攻历史顶部2100点并向上突破，量度目标为2300点，现在看有效上攻到2300点的可能性较大。若以年线计算，大盘的2001年年线确定的年线收盘位即牛市支撑位置为2200点，从这个角度看，大盘至少应见到年线的110%以上位置即2420点的高点出现。从历史的角度进行分析，自96年以来，每年大盘的最大上升高度约在700点，若简单的计算可得到年内最乐观的高点为1893＋700＝2593点，而2000年大盘自1600点开始上升约2100-1600＝500点，因此大盘的高点可能为1900＋500＝2400。从世界各国的牛市的上升幅度看大盘指数年均上升15～20%较为客观的，通过计算可得到年线收盘大约在2185～2280点之间，我们从上述分析可以看到2200点可能是2001年大盘较为现实的年收盘指数，我们的估计是审慎的。若如此，大盘的重心必然在2200点附近，股指可能上下震荡。由此可以对指数的支撑位作出判断，2100点是较强支撑，从理论上看2000点将是新世纪的新起点，不应跌破。
从GDP年增长率看，中国现在年增长率约在8%，股指若保持同样的上升幅度，则大盘年收盘指数为20739108%＝2238点。从大盘的运作时间上看，由于中国机构投资者的力量和操作思路决定了大盘在年终必然有出货引起的调整过程，而在调整前大盘可能一直以强势维持上攻态势，最后由于市场的或外在的因素引发大盘整体的回调过程。一般大盘出现暴涨暴跌的概率在减小，以回调200点作为大盘的运动区间，则大盘以2238点为中心的上下箱体为2138～2338，这与我们前面分析的突破箱体后得到的结论一致。
对大盘下半年的运行时间进行分析，我们看到大盘自年初以来一路上升，时间长达17周，而沪市历史上17周的周期有效性较高，从时间上分析，大盘在此进行五周左右的整理，并在2130点附近获得支撑在技术上是突破2120点箱体后的非常正常的回调整固过程，它将为下一波的走势打下坚实的基础。本轮上升行情的阶段性高点可能在中报结束前，约在8月上中旬左右，然后重新进入箱体整理，至2001年底前后结束整理。另一方面，假如此次回调的支撑根据8月上中旬形成的高点(大约在1900＋500＝2400点)来判断，估计2250点可能是市场的平均成本，因而大盘的强支撑可能上移至2150点附近，一般而言大盘跌破2200点底可能性较小。
四、市场运行方向及投资机会分析
1、2001年下半年A股市场运行的区间
综合对中国经济、市场资金、证券市场政策变化等市场基本面以及技术面的分析，我们对下半年A股市场的判断是：继续维持我们在年初对证券市场的看法。下半年A股市场仍然会在一个大箱体中运行，箱顶在2350点左右，箱底在2000点左右。同时下半年市场振幅较以前增大。投资者需要密切关注目前股市在高位所带来的投资风险。
2、市场风险提示
目前我国股市的上涨是资本供求关系的体现，证券市场总的资金供给量远远超过上市公司对资金的需求。实际上，这种资金推动型导致股价的上扬使得股市失去了投资价值。货币供应量供给过多、利率下调和利差扩大是引导资金流向证券市场的主要原因：过低的利率大幅度减少了储蓄存款者的收入，使居民缩减消费，同时更凸现了股票市场的高收益率，弥补损失和获取收益的双重冲动使居民将货币投入股票市场以博取差价；企业以过低的利率方便地取得贷款，在需求不足和股市高收益率的条件下，也将货币投入股市。居民和企业的这种行为又加剧了股市价格的上升，形成“羊群效应”，制造了自我复制的价格上升。股票价格连续上升大大提高了公众的预期收益率，强烈的上升预期使得居民和企业都减低了其对股市风险的估计，股市投资收益率成为全社会中的收益率高峰。这种货币推动的股市泡沫使得市场风险大量集聚，最终必然走向破灭。目前市场近60倍的市盈率就是风险的真实写照。因此下半年在市场创出新高的同时需要密切关注市场面的变化，高度重视市场中潜伏的巨大风险。特别是股市在高位所带来的投资风险。
3、新股申购：依然是机构投资者的有效投资方式
根据我们前面对下半年大盘的判断，大盘在一个2000-2350点的箱体中运行。因此对于投资者尤其是机构投资者而言，下半年获取超过10%的利润是比较困难的。我们认为，一级市场新股申购仍然是其非常有效的投资方式。原因在于：
一、随着发行市盈率的逐步提高，一级市场的发行价格与二级市场价格将在较高程度上接轨，从而直接导致一级市场资金利润率的迅速下滑。与所有的行业一样，收益率的大幅下降将成为买方市场形成的基础。而证监会已经发布了《新股发行上网竞价方式指导意见》(征求意见稿)。可以预见，不久后，上网竞价发行将以其较高的市场化程度而成为一种比较普遍的新股发行方式。因此未来新股申购的投资利润率将逐渐下降，且风险逐渐增加。
二、从4月份发行用友软件开始，新股发行正式启动核准制。不过其发行方式还是网上定价发行。由于目前新股的发行市盈率还是低于二级市场的平均市盈率水平，投资者尤其是机构投资者对新股申购仍然是情由独钟。一级市场资金量上半年仍然呈明显持续增加态势。以中铁二局、太太药业、中新药业三家公司发行为例，分别于5月8日和5月9日发行新股的中铁二局、太太药业、中新药业3家公司在一级市场共冻结资金5957.6亿元，比上月发行新股的用友软件和潜江制药冻结的5539亿元增加了418.6亿元。可以说，目前新股申购仍然是资金云集。毕竟其无风险收益状况仍然保持。而二级市场投资机会并不多。
三、2000年全年共发行138只新股，其中上半年发行50只，占全年发行数的36.2%。今年上半年共发行42只，今年新股发行数应该不会低于去年，按138只计，上半年发行数占30%，70%的新股将在下半年发行。因此下半年新股发行密度将较去年加大。据统计2000年一级市场新股申购平均收益率为21.6%。考虑新股申购资金量的扩大、上网竞价发行方式的推出等因素，下半年新股申购收益率应该不会低于10%(年收益率)。而在目前二级市场高达60倍市盈率情况下，下半年二级市场运作比较困难，而且投资风险很高。我们认为投资者尤其是机构投资者进行新股申购远远优于二级市场投资。新股申购是下半年机构投资者非常适宜的投资方式。
4、热点板块
综合市场基本面和技术面分析，结合上市公司市场表现和自身内在价值，我们认为下半年市场运行中，以下板块将有较强的市场表现。
重组板块
由于今年开始建立退市机制，这加大了现行上市公司中经营有困难的上市公司的重组压力。PT水仙退市后，各PT公司纷纷在推出重组方案便是例证。由于国内上市公司大多有政府参与的背景，当地政府往往手中掌握着大量资源，出于各地方资本竟争的需要，地方政府不会让本地
上市公司轻易破产，并可能为这些上市公司重组提供优势资源。在四大资产管理公司成产以后，又增加了推动上市公司重组的另一大动力。资产管理公司要收回债务或部分债务，特别是那些已资不抵债的上市公司的债务，重组是其重要选择。郑百文的成功重组就是典型的例子。除此之外，重组股由于具有黑箱操作的特点，极易于庄家的操控，因而成为市场上长盛不衰的热点。随着一批老庄股的退出，将有一批新的庄股可能会在重组板块产生，并将带动这一板块升温。
中低价国企大盘股板块
从经济发展周期来看，经过多年积极的财政政策推动，宏观经济的回升已从基础部门向制造业延伸，如能源、石化、化工等行业。这些行业中的大中型国有企业由于具有规模及政策的优势，生产经营及效益的回升十分迅速。2000年这些大中型国企大面积实现扭亏为盈并且盈利大幅度增加。随着经济的回暖和内需的扩大，上述行业的增长还将加速。因此，大盘国企股基本面的变化必将在市场上体现出来。
从股价结构调整来看，大盘国企股从去年下半年来股价一直没有多大变化。而随着大盘的上升，其它板块的个股均在轮番上涨，大盘国企股的股价甚至比许多ST板块的个股还要低。该板块与其它板块的比价空间拉大，这必将为其股价回升带来动力。
从近期公布的国有股减持方案看，该板块受到的冲击也较小。因为国有股减持主要在新股发行和增发新股上。大盘国企股盘子普遍较大，增发新股可能不大。最有可能的是低价配售，采取这种方式无疑是给该板块带来了新的题材，反而有助于该板块升温。
近期香港H股在经过历时三年多的大调整后，目前进行二浪调整。若后市H股进入三浪主升浪，则将对国内带H股的A股产生极大影响。这些股票多数是大盘国企股。近期关于香港H股在国内发行预托证券的呼声较高，这对H股及大盘国企股有较大影响，值得关注。
大盘国企股去年市场主力有建仓倾向，但其后的主升浪一直没有出现。该板块在经过长时间的调整和洗筹，市场成本已大为提高。后市发动一波新的上升行情已具备技术上的条件。
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