张明星：钢联股份投资价值再认识

　　和讯 张明星

　　1、产品结构：公司三大品种

　　薄 板：尚需从国外进口，国内需求大，自给率仅50%左右。

　　无缝管：主要是石油管，和石油济柴相比，优势明显，属和石油发展相配套的产品，发展空间大。

　　重 轨：特别是高速轨，随着国家对铁路投资力度不断加大，以及城市地铁，城际铁路，轻轨等投资成为重点，需求是高速增长。预计2005年，高速轨增长达80%以上，价格稳定。

　　2、原料基地：白云鄂博铁矿，探明铁矿14亿吨，并伴有稀土、铌资源，按目前年产1000万吨生产能力测算，可采100年以上，稀土世界第一，铌世界第二，还有极珍贵钍资源。公司所处地区煤、电、水丰富，成本优势明显。

　　3、按净现金流测算，投资回收期不足2年。2003年及2004年，公司每股净现金流分别高达2.46元及2.61元，两年合计高达5.07元，比目前股价还高。由于公司折旧采取双倍余额递减法，目前每年折旧高达9.86亿元，这高于同类企业近50%，也就是说，2005年公司每股净现金流将保持在2元左右的水平，也就是今后每年分红水平可维持在20亿元左右水平。如果按正常折旧，公司2004年每股收益已超过1.1元以上水平，每股净资产超过5元以上水平。

　　4、公司计划2005年销售收入175.5亿元，净利润11.4亿元，合每股0.91元。由于加速折旧，公司实际多提折旧4亿元左右，扣除这部分，其2005年真实业绩达1.20元以上水平。

　　5、公司投资68亿元的多个项目在 2006年完全发挥作用。

　　其中：石油管加工项目：设备均从德国，意大利，比利时进口，生产高附加值的无缝钢管产品，产品面向国内国际市场，4月进入试车阶段，5月试生产。

　　冷轧薄板生产线：3月底进行全线联动试车，

　　2005年预期发挥能力30%

　　2006年生产能力发挥80%

　　2007年生产能力发挥100%

　　6、公司现金流分析：

		2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010
老项目	折旧	9.86	8.20	6.80	5.60	4.80	3.70	2.80
	净利	8.78	10.40	11.80	13.00	12.50	13.20	13.90
新项目	折旧	—	3.20	10.20	9.60	8.00	6.60	5.40
	净利	—	1.00	6.80	7.50	7.70	8.70	9.70
净现金流			22.80	35.60	35.70	33.00	32.20	31.80	S172.10亿元
净利润		8.78	11.40	18.60	20.50	20.20	21.90	23.60
每股收益		0.70	0.91	1.49	1.64	1.63	1.75	1.89

　　这里假定：老项目盈利水平保持稳定，新项目净资产收益率在达产年为10%，以后稳定折旧采用双倍余额加速折旧，2005年新项目部分开始计提折旧，公司所得税率在2008年提高至33%，公司自2006年起不再投资，不考虑转债转股，股本不扩张。

　　从以上分析可以看出，至2010年，公司自由经营现金流高达172.10亿元，扣除可转债18亿元，每股现金价值就高达13.78元，这还不包括固定资产价值(新的评估值)，如果考虑贴现因素，每股现金价值也在12元以上。

　　7、几点建议：公司2005年中期分配可采取每10股派10元及转增10的方案。

　　2006年以每股净资产回购5亿股以上国有股，这样可以带动整个钢铁股走高，并促成市场牛市的形成。

　　8、思考：如果一个处于周期性的行业公司净现金流在不足2年时间能够收回公司所有资产，是否投资人对周期性概念有过多的恐惧。事实上，从回报角度上看，成长性往往有更多的不确定性，唐钢股份新兴铸管每年高派现，使其现金回报远高于佛山照明等公司。可以肯定的是，在一轮高投资之后，如钢联股份之类隐含利润和资产的公司将进入高回报阶段，2005年中报就有望预期。