众专家学者破难题出药方 攻坚后股改时代难点(2)

　　华生：整体上市制度需要改革

　　整体上市不是资产逐步注入。非整体上市问题是后股改时期面临的最大制度挑战，是我国证券市场的第二大制度缺陷。在股改完成之后，我国证券市场应该力争在2008年底或2009年完成上市公司整体上市的制度改造。其意义不仅在于进行另一项制度改革，从市场看，整体上市还能实实在在地提高市场的估值水平。

　　近期市场炒作整体上市题材成风。但是整体上市是一项制度性变革，因此所有上市公司都必须实现整体上市。其次，对于具体一家上市公司，整体上市同样不具有随意性，不等同于所谓优质资产注入。整体上市是以公允价格实现剩余全部资产的一次性注入，应该一步到位，而不是一个漫长的随机过程。整体上市的资产不一定都是优质资产，但是客观地看，资产价格本身就处于随时变化之中。

　　事实上从市场上看，目前大股东持续注入资产的行为正在成为上市公司无休止的炒作题材。资产注入的不规则性、不可预见性和不透明性打乱了投资者的合理预期，助长了跟风炒作的投机操纵气氛。

　　因此整体上市的意义在于解决制度问题，使得控股股东跟上市公司利益达成一致，使得市场变得更加透明。这是提高整个中国证券市场公司治理结构透明度关键性的制度建设。

　　国资单一控股带来两大风险。我国证券市场还存在“单一所有权控股”这一制度性问题，这是我国证券市场所独有、世界证券市场所罕见的。一是制度风险，也是系统性风险。这种状况的改变，需要加快国有资产所有制改革。二是垄断性和关联的问题。单一所有制的企业跟市场经济多有冲突之处，比如其利润主要来源于垄断利润，其经营决策也不可能做到客观、科学以及市场化。

　　整体上市问题的解决会把“单一所有权控股”这一制度问题凸现出来。实现整体上市后，上市公司之后再没有了集团，没有了虚幻的程序公司，变成了国资委等直接控股。由此制度风险以及关联问题浮出水面。

　　“

股权分置”、“非整体上市”以及“单一所有权控股”这三大制度变革应该照此逻辑有秩序地推进。即，股权分置问题暴露出作为控股股东的集团和上市公司之间整体利益的差异，将非整体上市这一制度问题凸现出来。而非整体上市问题解决后，就自然把国资单一所有制问题凸现出来，以及由此导致的制度风险、垄断和关联交易问题。

　　因此，后股改时期的难点攻坚还有这两大制度变革。力争完成整体上市制度改革无疑成为下一阶段的目标。

　　(专家为燕京华侨大学校长)

　　贺强：六大方案对症S股难题

　　在没有上股东大会和没有提交方案的S股公司中，股改困难的原因和困难障碍有两大类，一类源于上市公司自身，一类源于上市公司大股东。具体的原因又有六方面。首先是大股东占款。S股中仍有17家这样的公司，如ST东泰、ST东海等。其次，大股东持股比例较低，担心因股改送股而丧失控股权，如S南航。第三，大股东权属不明，如哈医药，原第一大股东南方证券破产后，权属问题就不明确了，影响了股改。第四，大股东资产被冻结、抵押或进入法律程序。如S茂实华、S星美等，约十家左右。第五，大股东自身重组，如S*ST磁卡。第六，外资股东不愿意支付对价，如深发展、S三星等四家。

　　上市公司自身存在问题，也会导致股改的推迟。第一，上市公司资产质量差，如ST公司，有的甚至连续亏损三年，没有能力进行股改。第二，上市公司涉讼或者资产被拍卖，如SST鑫安、S宝龙等。第三，上市公司涉嫌虚假信息披露正在被查处等。

　　上述问题怎么解决呢？

　　第一，针对进入法律程序、涉嫌打官司的公司，股改的进度很慢，包括S上海石化等，大股东要综合考虑它的重组并购问题，进展很慢，可设想成立一个类似股改联合促进委员会或联合督导委员会的机构。该机构有证监会、国资委、法院的人员共同参加，对S股进行方案设计，加速股改。

　　第二，大股东占款现在还解决不了，没有钱，影响了股改。实际上上市公司有股权，股权是很值钱的。可设想通过交易所或者其它组织把他们的股权暂时控制起来，然后推进股改，拿出一定股权送给流通股东，全流通以后再拿出一部分股权去卖，收回资金，我把它叫延期支付，通过这种方式看能不能解决大股东占款难以股改的问题。

　　第三，部分公司如深发展难以持股对价，就给投资者发放权证。权证在二级市场变卖并取得一定收益，也等于支付了对价。但根据法规规定，超过30亿以上的公司才能发放权证，所以，可考虑由管理层发布实施细则，允许低于30亿的公司发放股改权证或S权证。这种权证可以作为短期权证，对市场的影响不会太大。

　　第四，部分大股东担心自己持股比例低，送股会影响控股地位。那么，可以考虑这类大股东不送股，而是把实际资产注入上市公司，作为股权送给股东。

　　第五，无法进行股改的公司，如ST公司业绩严重亏损，这类公司该摘牌就摘牌，退到三板。

　　最后，部分S股公司暂时解决不了，就设计一个独立的S板，从主板暂时分离出去。可以设定一个具体时间，如“五一”前或6月30日前，在此期间完不成股改就并入S板，在S板进行交易并继续股改。S板也设定一个时间，在规定时间内完成股改的归入主板，完不成就进入三板。这样操作的可行性比较大，关键是看证监会和交易所如何协调。

　　(专家为中央财经大学证券期货研究所所长)

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