保险机构A股大额投资分析 已成主流机构投资者

　　保险资金奉行“长期价值投资”的特殊形象还没有真正建立起来

　　本刊特约记者 徐高林/文

　　保险机构自2005年2月开始A股直接投资以来，已经一年有余。根据保监会公布的数据，股票投资规模由2005年底的159亿元提升到2006年6月底的435亿元，今年上半年保险业股票投资收益超过10%。

　　这些当然是重要信息和喜讯，但对于保险市场和资本市场而言，都有必要进一步分析保险资金投资的具体构成和风格。

　　我们研究了它们进入上市公司2006年度中期报告十大流通股名单的投资情况，以探讨保险资金作为一类机构投资者的特点。

　　中报显示，保险机构共持有上市公司股权282笔，其中5笔是限售A股，其余277笔已流通A股分布在195只股票、共计262276.2万股。出现在十大流通股行列的共有7家保险公司，各家的持股笔数、持股量及占比见表1。加上去年第三季度上过榜的中国再保险公司，至今已有8家公司上榜十大流通股。

　　表1显示，保险资金目前的投资主体结构是“双头垄断型”：中国人寿居于领先地位，投资笔数和持股量都超过半壁江山，老二平安相差不多，两个指标都大约占40%；第二梯队是新华和泰康；其余三家(人保、太平人寿和太平洋财险)则完全处于边缘地位。尤其在持股量上，国寿和平安合计占96%，其他5家公司几乎没有份额。

　　历史脉络

　　保险资金虽是去年一季度直接投资A股，但进入上市公司前十大流通股股东是从第二季度开始的，首期共有21笔投资、1亿股，平均每笔500万股。在去年第三、第四季度，基本上保持了投资笔数和持股总量同步递增的态势，每个季度两个指标都基本上翻番。

　　但今年以来，突然出现了单笔持股量接近翻番的趋势，第一季度单笔持股量达到接近1000万股的水平，所以，虽然投资笔数增长缓慢但持股总量翻番有余。第二季度，投资呈加速发展趋势，两项指标都增长了1.4倍，呈现出投资直奔300笔、持股看高30亿的强劲态势。具体数据如图1所示。

　　除了进入十大流通股之列的单笔持股有上升趋势外，进入名单的大额投资占保险资金股市总投资的比例也有上升趋势。2005年末保险上榜5.2亿股，以平均股价5元左右计算，则市值在25亿元左右，根据保监会披露的159亿元的总量，则占比1/6；今年上半年末上榜26.2亿股，以测算的平均股价5.5元左右来计算，则价值140亿元，接近同期435亿元总额的1/3，所以，大额投资是保险资金投资的风向标。

　　持股基本特点分析

　　截至今年上半年，保险资金单笔持股占所投资股票已上市流通A股比例平均为1.69%，范围在0.16%-6.06%之间；出现在195只股票的十大流通股之列，以中国人寿为代表的保险资金账户还经常位居名单榜首。这说明保险资金已进入股市主流机构投资者行列。

　　保险资金所投资股票的每股收益平均值是0.226元，大大高于沪深股市上半年的加权平均每股收益0.12元，以及剔除新股因素后的0.134元。这说明保险机构在选股上很重视上市公司的盈利能力。保险投资的195只股票的收益范围在-0.09元至0.83元，仅有3只股票亏损、占比1.5%，而整个市场同期接近1/6的亏损面是保险资金的10倍。

　　虽然保险资金所投资股票的每股收益一直高于市场平均水平接近一倍，但是，由于保险资金并没有明显侧重对红利指数股的投资、持股量与每股收益并没有显著的正相关关系、持股时间超过一个季度者刚刚过半、存在集中持股现象，所以，保险资金奉行“长期价值投资”的特殊形象还没有真正建立起来，有待进一步努力。

　　所投资股票已上市流通股本规模平均为6.05亿股，范围是3000万股到83.2亿股。根据沪深交易所网站9月7日提供的信息，两市平均流通股本2.27亿股。可见，虽然保险资金也投资了中小企业板的小盘股，但总体而言，它侧重的是两市的流通盘大盘股。由于保险资金的平均投资规模是1000万股，只占流通股本的1.5%，所以不大具备控制股价的能力。

　　从投资的行业分布看，保险资金重点投资的有12个行业，首推银行和钢铁，合计超过10亿股、占比40%，而且单笔投资平均超过3000万股。其次是煤炭石油、家电、电力和交通设施，每个行业的投资都在2亿股左右、平均单笔超过1000万股。再次是房地产等六个行业，要么是投资的笔数多，要么是单笔投资在500万股以上。最后是汽车等其他行业65笔、21444.33万股。具体见图2。

　　从资金来源看，首先是寿险资金与产险资金的严重失衡。在277笔投资中财险仅有5笔，在26亿股持仓中财险仅有900万股。持股占比仅为0.34%。其次，从寿险资金的具体构成看，明确注明来自个险分红的65笔、11.3亿股，明确注明来自传统普通保险资金的122笔、9.3亿股，这两个险种的资金在投资笔数和持股量两个指标上大约占70%的份额，成为主力。其余来源还有团体分红、银保分红、保险公司自有资金、个人万能险以及没有明确注明者。

　　投资风格分析

　　1.持股周期和换股率。就持股时间长度来看，以最长持股假设计算，即今年第二季度刚进入者的持股期假设为3个月，则今年中报所持股票的平均持股期限是4.4个月。持股时间的范围是3-15个月，即除了大量的今年第二季度刚进入仓位外，还有去年第二季度以来一直持有至今的股票，当然在此期间可能有加仓或减仓操作。有20笔投资的最长持股时间已经达到一年，都是国寿和平安的投资，涉及18只股票。从去年第二季度进入连续运作至今的三只股票是国寿的格力电器、锡业股份和平安的浦发银行。

　　在换股率方面，我们以退出十大流通股名单的退出率来替代。在今年第一季度末116笔持股中，只有67笔延续至第二季度末，占比57.8%，也就是说退出率为42.2%。

　　2.60天涨幅。从截至9月6日的过去60个交易日涨幅(即自6月15日算起)来看，277笔投资中有112笔下跌、165笔上涨。涨幅达到10%的有94笔投资，其中国寿集团的G宜华以78.3%的涨幅夺冠。在涨幅达到10%的股票中，流通总股本和保险资金的持股量都比较小，因而保险资金占流通股的比例其实才1.68%，还略小于总体占比，整体上应该排除保险资金控盘拉升的可能。

　　3.交叉持股。由于同一保险公司不同账户的投资之间在理论上应该独立、实际独立程度也较高，所以，严格来讲，不同账户持有同一只股票就是交叉持股。但为了显示同一公司可能的联系，我们把同一公司不同账户持有同一只股票称为集中持股。

　　在本期保险资金投资的195只股票中，不同保险公司同时持有(可能是巧合或沟通的结果)的股票有34只，交叉持股率为17.4%。大大高于第一季度末保险资金5.2%的交叉率。说明随着保险入市资金量的增加，剩余股票中符合挑选条件者逐渐减少，因而“扎堆”比例逐渐提高。

　　趋势何在

　　保险资金作为股市的新兴机构投资者，其发展态势受人瞩目。我们认为，以下几点趋势会逐步呈现：

　　一是保险资金入市资金总量会继续增长几个季度，其中大额投资还可能继续翻番；

　　二是保险公司的投资风格将逐渐清晰，经过一年多的摸索，投资风格客观上会逐渐形成，同时，保监会在开展股票投资情况检查，它会根据检查结果及运行情况制定更加明确的监管规章；

　　三是投连险和万能险资金的份额会逐渐增加，随着保险系基金的推出，保险公司会加大新型险种的推广力度，如果股市长期向好，新型险种的优势会凸现出来，吸引力也就会提高；

　　四是由于财险股票投资的资金量不大和操盘的高度专业性，根据国外的经验对此类投资应采取专业代理的方式，今年7月人保资产管理公司的注册资本从原来的1亿元增资到8亿元，应该说是向打造专业代理机构迈进了一步。