直通车泄洪 热钱涌香江

　　本刊记者 朱益民

　　“目前,尚未接到可以办理‘港股直通车’开户的通知,仍然处在等待正式批复的阶段。”8月31日,中行天津分行个人理财中心负责人杨苏如此表示。

　　虽然“港股直通车”开通时点推迟，但开弓没有回头箭，个人境外投资开闸只是时间问题。在资本项目管制藩篱行将轰然拆除之际，国家外汇管理局促进国际收支平衡以及个人投资者利用国际金融市场优化资产配置、提高资金收益的美好愿景能否如期实现，依然为市场在热切期待中最为关注的焦点。

　　1120亿美元的流动性

　　据国家外汇管理局官员透露，允许境内居民个人直接投资境外证券市场的目的在于促进境内个人充分利用国际金融市场优化资产配置、分散投资风险、提高资金收益 ，同时深化外汇管理体制改革，拓宽外汇资金流出渠道，促进国际收支基本平衡。

　　从个人境外投资试点政策的背景考察，虽不能否认让境内居民利用国际金融市场优化资产配置、分散投资风险并提高资金收益为这一政策举措的重要目的，但拓宽外汇资金流出渠道、促进国际收支基本平衡则应该是国家外汇管理局更为看重的政策预期。

　　虽然海内外对国家外汇管理局批准个人直接投资境外证券市场市场一致反响强烈，认为此举为中国

资本市场对外开放的一又一里程碑式改革，然而，在个人境外投资能够向外分流多大规模外汇资金这一问题上却存在较大分歧。

　　2007年8月27日，英国金融时报发表题为《中国居民储蓄势将涌向全球市场》报道，认为中国约2.3万亿美元的居民储蓄大部分存放在低息银行账户里，居民对

股票的需求十分强劲，但内地两个股市的供应有限，以致于内地股市的过热迹象似乎越发明显。一旦中国个人投资者在海外投资方面获得更多自由，中国海外组合投资升至经合组织(OECD)成员国的平均水平，则中国的海外投资可能增加到1.3万亿美元。

　　瑞士信贷估计，放开个人境外投资限制将给香港带来1120亿美元的流动性。

　　J.P.摩根则认为，投资壁垒的取消最终会使得每年有1200亿至2000亿美元的资金流出内地。

　　德意志银行大中华首席经济师兼内地与香港宏观策略主管马骏预测，估计由今年7月中起计的12个月内，通过QDII和个人投资两种渠道流入香港的资金规模将达400亿美元(约3000亿元人民币)。

　　估值差异将始终存在

　　与海外对中国外汇资金外流积极预期相反，国内研究机构则认为这一政策不会引发大量的资金外流。

　　安信证券首席经济学家高善文认为，开放居民个人投资香港市场的政策并不会对国内流动动性过剩局面形成大的冲击，在资本自由流动的同时，资金的本土偏好(“Home Bias”)在境内外市场之间筑起了一道无形的墙，

　　据其研究发现，实际上投资者持有的国外资产比重要远低于标准资产组合理论所预测的比例，美联储(1997)的数据显示，美国投资者持有的境外资产占比通常不到10%；日本的比例要略高一些；德国的比例可能在15%左右，这些占比均显著低于相对这些国家而言其境外市场在全球金融市场的比例，英国的数据似乎令人意外地高，但其投资者大约也只有1/3的资产投向了海外。

　　中国商务部研究员梅新育博士认为，在国内流动性过剩压力有增无减的背景下，此举对优化我国对外资产结构、满足部分居民投资需求、对内地居民提供更平等待遇等均有积极意义。但是，由于以下因素限制，此举在中短期内实际业务规模将相当有限，不至于对我国国际收支等产生明显的实质性影响。

　　梅新育得出上述结论的理由有三：　一是尽管外汇管理部门开放了居民对外证券投资，但具有足够资产的潜在投资者并不全都会选择投资证券市场，证券市场投资者中又只有一部分会克服“本土偏好”而选择投资境外证券市场，选择投资境外证券市场者又只有一部分冒险倾向较强者会选择个人直接投资而不是通过QDII投资；二是境内外市场收益率的差异将构成阻碍潜在内地投资者开展跨境投资的障碍。 在香港股市上，恐怕只有那些同时在内地、香港两地上市且A股价格明显高于H股价格者才是潜在内地投资者心仪的投资对象；三是在我国的现实情况下，开放居民跨境投资必然会给资本外逃、跨境洗钱者提供新的可选择途径。因此，除了相应同步强化反洗钱等工作之外，开放这项业务必定要遵照循序渐进、统筹规划、先易后难、留有余地的原则，其对放松资本项目管制的意义也颇为有限。

　　梅新育指出，允许个人直接投资境外证券市场的最大意义在于增进我国跨境资本流动的透明度。尽管我国长期实行严格的资本项目管制，至今仍对全部开放资本项目管制态度谨慎。但实际上，至少从上世纪80年代末开始，中国就开始出现了大量游离于政府监测之外的变相资本流动，我国企业和居民实际对外投资(包括直接投资和证券投资)额远远超过官方统计数据。早在2004年，中国内地持有美国证券达30亿美元；2005——2006年度内地投资者占当年香港股市外部投资者代理交易量比例已达5.44%，

　　他强调，在

人民币升值压力有增无减、内地资产市场泡沫横飞导致热钱普遍内流的时期，我们不能过分指望开放境外证券投资能明显增加境内居民对外投资的真实规模，不能过分指望此举真能明显减缓资本内流的步伐。

　　危险的试水？

　　目前， A股和H股之间存在的高达90%的巨大价差，是吸引境内投资者纷纷向中行天津分行预约港股投资开户的重要诱因，以至出现每3分钟受理一人开户预约的火爆场面。但业内专业人士普遍认为，港股投资钱景并非已经预约开户的个人投资者预想的那么美妙。

　　高善文指出，A股和H股之间的价差将始终存在。一个公司的股价是由其基本面状况以及估值水平决定的。其中，基本面情况包括公司目前的盈利状况、未来盈利的增长以及这种增长面临的不确定性等。不同投资者对同一公司基本面看法存在差异(包括由于信息优势等形成的本土偏好)是异地上市公司股价存在背离的部分原因；此外不同市场的估值水平在理论上反映了各市场资金机会成本的差异，也导致了异地上市公司股价的差异。

　　业内传闻， 8月17日，受美国次按危机拖累，香港恒生指数一度暴跌1200多点，国外某著名投资大行一些内部人士参与涡轮炒作，一天损失相当于其10年的工薪收入。

　　某香港证券公司在深圳开展港股投资咨询服务的内部人士向记者透露，在近期香港股市剧烈动荡中，包括国内前期试点的QDII在内，无论个人还是机构投资者，其港股投资业务亏损普遍达到30%-40%。

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