证券时报网（www.stcn.com）03月23日讯
近日，债券市场资金面开始大幅收紧，部分机构出现头寸难平的情况，非银机构真实成交利率高于6%，市场对于此次资金紧张的解读主要包括： MPA考核、光大转债冻结资金、缴准等。
九州证券邓海清认为，假设市场解读的因素是资金紧张的根本原因，那么如何回答下面的问题：1、2016年7月江苏银行70亿IPO，同样大量冻结资金，为何资金利率仅仅上行10BP？2015年8月-2016年8月，缴准、缴税、季末出现过多次，但资金利率波动从未超过50BP，又是为什么？
一个合理的解释，一定要能够不仅解释当下，而且要能解释过去。可以明显看到，2015年8月-2016年8月，无论出现任何本应导致资金面波动的事件，资金利率实际都没有波动；2016年8月之后，无论出现任何风吹草动，资金利率都会大幅波动。因此，分析资金紧张，必须要回答这个问题：为何2016年8月前后，货币市场判若两人？
更形象的解释，在2016年8月之前，资金面像是参天大树，即使风再大，树干也不会晃动；而2016年8月之后，资金面突然变成了小草，随便一点风，都会导致小草的摇摆不定。我们不仅要关心风是什么，更重要的是需要回答：资金面到底为何由大树变成了小草？未来资金面会一直是小草，还是会重新成为大树？
邓海清认为，2016年8月是一个分水岭，2016年8月之前央行维持资金利率低波动、低中枢，2016年8月之后央行提高资金波动率、提高利率中枢。
2015年8月-2016年8月，央行的逻辑是：一方面出于利率市场化、提高价格型货币货币政策传导机制有效性的需要，将利率波动性几乎完全抹平；另一方面出于股灾救市的需要，将货币市场利率维持在明显偏低的水平。2016年8月之后，由于股灾确认结束，金融市场已经出现“资产荒”，房地产、债券价格过快上涨，出于防风险、去杠杆的需要，央行重新放开货币市场利率波动，同时提高货币市场利率中枢。2014年以来，银行同业链条飞速发展，资金流动路径为：“央行→大行→中小行→非银”，这既是解释“资产荒”的形成路径，也是“资金荒”的形成路径，完全取决于源头——央行——的放水程度：水放多了，就是资产荒；水不放了，就是资金荒。MPA导致金融体系资金流动受阻，进一步加剧资金紧张程度。
2016年8月以来，对于货币政策和资金面，政策层态度发生了翻天覆地的变化，关键词“防风险”、“去杠杆”、“稳健中性”，演化路径为：央行召集大行讨论流动性管理（2016年8月）→中央政治局会议（2016年10月）→三季度货币政策执行报告（2016年11月）→中央经济工作会议（2016年12月）→四季度货币政策执行报告（2017年2月）→“两会”政府工作报告（2017年3月），高潮出现在2016年12月，正式提出“稳健中性”。
政策层基调的巨大变化，是导致资金面“由大树变为小草”的根源，任何风吹，草都会动。在可预见的未来，资金面是小草的局面不会改变，资金面的高波动性和高中枢已经成为长期趋势，投资者在预测未来资金成本时必须给予充分考虑。债券市场的变化完全符合按照政策层对于货币政策的定调变化，在货币政策定调不变的情况下，维持债券市场震荡市的判断。。
（证券时报网快讯中心）
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