股权激励之痒

 　　监管层对股权激励呈现越收越紧，越来越严的趋势

　　《上海国资》记者 孙汝祥

　　5月28日、29日，在对上市公司股权激励暂缓审批近1年之后，中国证监会先后对南玻A和新湖中宝的股权激励方案“放行”。

　　不过，两家上市公司都对之前各自的股票激励计划进行了修改才得以通过审批。其修改的依据则是中国证监会不久前公布的《股权激励有关事项备忘录1号》和《股权激励有关事项备忘录2号》(以下简称《备忘录》)。

　　两个《备忘录》的出台，既是对2006年开始实施的《上市公司股权激励管理办法》(以下简称《管理办法》)的修正补充，也体现了监管层对上市公司实施股权激励计划更加谨慎、更加严格的态度。

　　与中国证监会《备忘录》相呼应的是，国务院国资委针对《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》(以下简称《试行办法》)，也正准备出台一个《补充意见》，业界人士普遍预测的是，此《补充意见》也将对国有上市公司实施股权激励加以更严格的限制。

　　以上迹象显示，监管机构正努力尝试对此前业界多有诟病的股权激励进行破解，中国上市公司的股权激励正在进入一个新时期。

　　业绩考核难题

　　股权激励计划作为对上市公司高管的中长期激励约束机制，要发挥其应有的“金手铐”功能，设定科学合理的业绩考核指标是必不可少的。从有关制度规章，到上市公司公布的股权激励方案，再到股权激励实际执行情况，业绩考核指标无不成为其中的关键内容，然而，它同时也在承受着各方的争议。

　　关于股权激励的业绩门槛，《管理办法》做了原则性规定：“激励对象为董事、监事、高级管理人员的，上市公司应当建立绩效考核体系和考核办法，以绩效考核指标为实施股权激励计划的条件。”

　　对于国有控股上市公司股权激励，《试行办法》规定，“绩效考核目标应由股东大会确定”，“绩效考核评价制度应当包括岗位职责核定、绩效考核评价指标和标准、年度及任期绩效责任目标、考核评价程序等内容”。

　　然而，在设计股权激励计划时，许多上市公司选择的业绩标准往往不具有“挑战性”，甚至有借股权激励之名行利益输送之实的嫌疑。

　　据市场研究人士分析，之前利用股权激励的最主要方式，是设定极低的股权激励条件，使高管可以轻而易举地获得股权激励。此种操作模式大致为：在设定股权激励条件时，利用内部人优势，通过各种盈余管理手段降低当期业绩等，尽量“做空”业绩和股价，以降低获得股权激励的条件；或者直接设定比较优惠的股权激励条件，使获得股权激励的机会增加，获受股份成本下降。

　　联合证券分析师戴爽表示，股权激励计划在刚开始推出的时候，许多上市公司方案都不是很规范，“很多股权激励方案在很大程度上基本就是给高管送钱。因为没有受到有效约束，上市公司自己制定的条件比如业绩增长指标等，都比较宽松”。

　　国务院国资委副主任邵宁在2008年4月的央企分配工作会议上也指出，从国有控股上市公司股权激励试点情况看，存在“股权激励实施条件过宽、业绩考核不严、预期收益失控等问题”。

　　有鉴于此，《备忘录》和拟定中的《补充意见》对业绩考核的门槛都有所提高。《备忘录》规定，“公司设定的行权指标，须考虑公司的业绩情况，原则上实行股权激励后的业绩指标(如每股收益、加权净资产收益率和净利润增长率等)不低于历史水平。”此外，还鼓励公司同时采用市值指标和行业比较指标。

　　和君股权激励研究中心研究员李明宇对《上海国资》表示，这个规定是针对前期股权激励方案考核条件参差不齐、部分上市公司压低行权条件而公布的，反映出监管层希望股权激励能够发挥激励与约束结合的作用。

　　同时，《备忘录》还规定，“公司根据自身情况，可设定适合于本公司的绩效考核指标。绩效考核指标应包含财务指标和非财务指标。绩效考核指标如涉及会计利润，应采用按新会计准则计算、扣除非经常损益后的净利润。同时，期权成本应在经营性损益中列支。”

　　戴爽对《上海国资》说，这说明，监管层对股权激励呈现越收越紧，越来越严的趋势。

　　但上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏则对《上海国资》表示，中国上市公司实施股权激励计划要比国外严格得多，首先表现在设立业绩考核指标上。但他同时承认，“国内设定严格的业绩考核指标是对的。因为中国的证券市场还不成熟，如果只贸然跟踪股价，搞所谓市值管理的话，可能会导致上市公司造假，去迎合股价的上升，所以中国证监会和国资委都设立了一定的业绩指标门槛。”

　　李明宇说，国资委作为国企的出资人，最看重的是国企的业绩指标，因为股权激励的最终目的，是实现国有资产的保值增值。

　　据悉，正在征求意见的国资委《补充意见》，对业绩考核指标做了一些新的规定。如设定授权和行权的双重业绩指标，并确立两个核心原则：其一，经营业绩一般情况下不能低于同行业的平均水平，甚至会规定行权时的业绩指标要高于同行业平均水平75的分类值。其二，和本企业的历史水平相比，要有挑战性。

　　虽然实施股权激励的业绩门槛看起来越来越高，但这些高门槛能否实现股权激励的初衷，却难下定论。

　　其中，如何设定一套科学合理的业绩考核指标是个难题。“设得太高，对管理层就起不到激励作用。但设得太低，报批很困难，因为国资委很看重这个。另外，业绩考核指标的设定跟企业所在行业关系很大，有的企业具有明显的行业周期，且很难自己掌控，因而业绩指标设立就比较困难。”李明宇说，“所以，一方面国资委要规范业绩考核指标的设立；另一方面，在对国有控股上市公司股权激励计划方案进行评审时，应结合其所在行业特性，考虑各企业个性。”

　　中欧国际工商学院教授许定波在接受《上海国资》采访时则表示：“从根本上讲，股权激励不能设立太多的刚性指标。如果根据某个股权激励方案，高管行权之后可以获取上千万收益，那么在还没有达到指标的情况下，企业总会想出各种办法来完成这些指标，如通过盈余管理、收入管理等这些在会计上很容易实现的手段。所以，设置太多的刚性指标，实际上是逼着企业做假账。”

　　“要么你相信资本市场，要么不相信资本市场。你要是不相信资本市场，不相信股价会反应企业业绩，你就不要搞股票期权。你要搞股票期权，那就不要加上那么多财务指标的限制。”许定波说。

　　遏制短期行为

　　《试行办法》规定，“授予的股票期权和限制性股票，应有一部分留至任职考核合格后才能行权或兑现；在行权有效期内，采取匀速分批行权办法”，“股票期权行权限制期不得低于2年，限制性股票的禁售期和解锁期分别不得低于2年和3年”。

　　这些规定对一些国有控股上市公司的短期行为，能起到一定的遏制作用，但更多的非国有控股上市公司的限制期却并无硬约束。

　　许定波说：“行权等待期和限售期都定得太短，一般3年或者2年。太短的期限，使得激励作用变得很有限。本来是希望作为一个长期激励，现在却变成短期之内把钱拿出来就跑。这显示了上市公司高管对未来非常没有信心，因此才会定这么短的期限。”

　　许定波建议，目前设计股票期权激励机制时，应当延长行权等待期和限售期。

　　《管理办法》规定，上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。

　　许定波表示，虽然从短期看，规定一个10%的上限是有一定道理的；但是，从长期来看，应该修改这一规定。

　　据他统计，截至2008年4月22日，以定向发行股票方式推出股票期权激励方案的93家上市公司，用尽10%份额的已有5家，而大于9%、接近10%上限的则有6家。(见表1)

　　“而且当上市公司将来配股、拆股的时候，其股票期权份额是自动增加的。这也就是说，以后的管理人员就不可能搞股票期权激励，因为10%的额度已经被现有的管理层全部用完。”许定波说。

　　对此，他建议，在当前情况下，股票期权激励机制的起始规模应该小一些，不能一下子就拿出10%。

　　此外，许定波认为，在设计股权激励计划时，包括行权价、风险保证金、行权资金来源、税务等诸多细节问题也应引起高度重视。当前不少上市公司在增发时对期权数量和行权价格作同步调整，会产生很多问题。

　　首先，增发会带来新的股东，新股东投资企业的钱并不是上市公司高管经营所产生的业绩。如果自动增加高管期权数量，那就相当于把新股东的一部分钱拿走，而这是不合理的。

　　第二，股票增发常常会发生损害中小股东利益的事情。比如某上市公司现在股价是5元，以2元的价格定向增发，实际上这就损害了一部分股东的利益。但为什么高管人员不担心呢？因为在增发的时候，他的股票期权也是可以自动增加的，他不用为此付出代价。

　　但在很多西方企业，股票增发并不影响股票期权的数量和行权价格。在这种机制下，高管不会去干股价5元，增发价2元的事情。因为增发会摊薄原有股东的利益，高管自己的股票期权利益也会受到影响。

　　许定波认为，增发时不能自动调整期权数量和行权价格。如果把随增发自动调整股票期权取消，那么激励机制刚好反过来，变成保护股东的利益。

　　“增发不自动调整股票期权，还有另外一个好处，就是即使上市公司现在把10%的额度用足，如果再增发一倍，那原来的10%就自动变成5%，这就为未来再进行股票期权激励留下空间。这是一个细节性问题，但是一个非常关键的细节。”许定波说。

　　本刊记者王铮对本文亦有贡献