新股发行变革争论再起 市场激辩方向与路径

　　作者：夏欣

　　新年伊始，一场围绕股票发行制度的改革在春寒中酝酿。

　　“我就是那个从最高点买入中石油(601857.SH)的傻人之一，前几天把它给割了。”这一消息令饱受新股发行制度弊端所累，遭受套牢之苦的股民李斯成倍感欣慰。

　　与此同时，三种新股发行方案也在坊间流传。“其实，发行方式只是新股发行制度的一小部分，还包括新股发行审批、定价及发售等多个环节。”一位参与研讨的投行人士表示：“现在唯一可以确定的是，新制度将更市场化，而且在设计上会向中小投资者倾斜。”

　　另据记者了解，证监会发行部同时牵头的工作还有证券发行保荐制度改革。“《证券发行上市保荐制度暂行办法》正在修订之中，最快有望三四月份推出。”上述人士说。

　　中石油集体套牢刺激改革提速

　　事实上，股改完成之后，加快股票发行制度改革就被监管层提上议事日程。

　　但改革并没有如期展开，直到去年11月5日，大量中小散户追涨买入中石油集体被套，新股发行制度弊端再次集中爆发，无形中推动了改革加速。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长张承惠博士认为：目前的新股发行制度没有体现市场公平，明显照顾机构投资者利益，容易导致机构通过新股发行进行利益输送；另一方面，“僧多粥少”也使得过量资金拼命追逐打新，博取收益。

　　去年年底，证监会主席尚福林曾表示：改革新股发行交易制度就是要不断改革和完善发行、交易、清算、过户、账户管理、信息披露等市场运行制度，提高市场效率，进一步发挥市场功能。尚福林特别强调：发行核准制是变革的终极目标，但他同时也承认：“这一改革在可预期的时间内实现的可能性不大。”

　　来自2008年1月16日“全国证券期货监管工作会议”的最新消息，尚福林首次明确表态：争取上半年推出创业板，这是监管层首次明确创业板的推出时间。业内人士猜测，这有可能也意味着新股发行制度改革的时间表也会与此相配套。

　　今年以来，监管部门多次招集券商、基金等机构专项调研，希望制度变革能“一定程度上消除目前新股发行中存在的弊病，进而减少机构联手炒作操纵、内幕交易等种种现象。”

　　变革能够走多远？

　　参与研讨的投行人士认为，“新股发行制度的问题根源在于利益分配机制的不公平，建立公平制度是消除违规的关键。”

　　“未来也不排除通过增加供给、优化结构并合理疏导需求等方式辅助实现股票发行制度的改革。”接近监管层的人士透露，比如适度提高大盘蓝筹股流通比例。目前大盘股流通比例一般只有2%-3%，供求严重失衡。其次，加快红筹股回归A股、推动包括央企在内的上市公司控股股东关联优质资产整体上市等等。

　　某交易所相关人士表示：“将来的趋势是，把发行与上市严格区分开。以什么价格发、什么时候发，由市场去决定；发完以后，选择哪个市场去上市，由交易所决定。”

　　深交所日前完成的一份研究报告就建议：沪深交易所可引入无首次公开发行(IPO)的直接上市制度，将一些符合上市条件的公司直接引入主板、中小企业板以及未来的创业板市场交易。对于未经过公开发行，但是通过转让、其股东人数超过200人的公司，在要求按公开发行公司标准进行信息披露的前提下，可以允许其证券进行公开交易。

　　“只有在实际运作上分开后，在交易所层面才能做出不同层次市场差异化的上市标准安排。”上述人士表示：“这也符合建立多层次资本市场、实现风险分层管理的差异化的制度安排。”

　　定价市场化是关键

　　新股发行制度改革中能够拿出来讨论的只有两个环节，一是如何改革现行新股发行申购办法；二是如何确定新股发行价格。

　　目前，有三种发行方案最受业内关注。一是由现行的按资金申购变为按账户配售新股，以保护中小投资者　　利益；二是借鉴香港市场的“一人若干股”的做法；三是恢复市值配售。

　　眼下，废除网下向机构配售制度，代之以网下向全体账户按户平均配售的呼声越来越高。

　　对于按账户配售的方法，业界也不乏担扰。“投资者为了提高中签率，有可能新开户数暴涨。

　　目前在新股发行上，中国香港地区采用的是“一人一手”制，即保证每一有效申购账户都获得一定的新股，剩余比例再按中签比例分配。

　　“香港是纯买方市场，股票足够多，资金可选择的机会多；而内地股市是典型的卖方市场，好股票稀缺。因此，从现实角度说，H股经验在内地完全复制的可能性小。”某外资投行人士评价。

　　“在目前A股市场流动性非常充裕的情况下，恢复市值配售不用担心资金会流出一级市场，而且，这一办法也有助于适当平衡资金过度向‘打新’倾斜。对投资人来说，一方面手中的‘老股’在不断增值，另一方面还可以享有配售‘新股’的权利，一举两得。”某券商资产管理部总经理分析。

　　此外，某券商资深投行人士表示，以上三种办法只是改变了发行方式，并没有改变新股发行市盈率基本“盯”在20倍左右的现状。换句话说，发行定价并未市场化，而发行定价市场化是新股发行制度改革的关键。

　　“发行机制要市场化，必须打破目前新股发行市盈率20倍左右的现状，由承销商与发行人通过博弈确定发行价格，既可防止新股定价过高，又可使新股上市首日不会出现过大涨幅。”一位业内人士分析。