风险初步释放宽幅震荡难免

　　美股反弹、周边股市上涨、基金发行重现启动等多方面因素导致了昨日市场的大幅反弹。沪指全天上涨254点报收5412，涨幅4.94%。此次反弹是11月市场调整以来的第一次强劲反弹，11月份启动的这次调整幅度接近20%，部分个股显示的调整幅度更大。那么，如何看待市场未来运行格局？

　　从6100点到5000点的意义

　　此次调整令市场风险初步释放，主要体现在两个方面，一是市场估值出现接近两成的回落。记得在10月份，市场静态市盈率一度超过50倍。随着三季报的公布、以及股票价格的调整，目前市场静态市盈率回落到最低38.9倍，到昨日收盘市场静态市盈率回升到40倍。二是投资者、尤其是今年新入市的投资者在这个过程中受到一定的教育。投资者对于未来市场的预期收益率大幅下降，这对防止市场大起大落是有利的。

　　10月份时不少有多年经验的投资者都声称，在未来一年其将实现150%的收益。笔者认为，这种收益预期是不符合市场实际情况的。因为，当时市场静态收益率已经高居50倍。我们不可能指望市场的市盈率在未来一年还会大幅提升，而上市公司的平均收益水平也将回落到30%左右。所以，即便1年后市场还是保持50倍静态市盈率的高估值，投资者的预期也只能是30%。而市场的高估值是可能出现松动的，所以，这样的收益预期也是相对偏高的。

　　经过沪综指6100点到5000左右的调整，部分

　　长期牛市格局并未变化

　　那么，如何看待当前的市场格局呢？我们可以明确的是，A股长期牛市的大格局没有变化。具体而言，首先，宏观调控对股市具有正面意义。人口红利和城市化带来的经济增长原动力，将继续推进中国经济的高速运行。而在这个过程中，政府采取的宏观调控措施，更多的目的在于保持经济长期可持续增长，而不是要逆转中国经济的增长局面。从这个意义上，我们认为宏观调控有利于中国经济的可持续增长，也为人口红利期的中国经济增长奠定了较好的政策基础。假设股市应当反映经济的预期的话，宏观调控当提升我们市场的整体市盈率。

　　其次，股权分置改革推动上市公司“责权利”格局新变化，其所带来的革命性影响，已经开始在部分股票的股价上有所体现，但其持续的影响力可能尚未被股市所反映。万科在去年进行了股权激励方案，近日招商银行也开始启动了激励计划，而且股权激励的基准价离目前市价并不远。我们已经看到，少数公司在股权激励实施后，公司经营出现了翻天覆地的变化。这种变化所引发的估值提升，当前我们可能尚未充分估计。

　　同时，美国减息和

　　高估问题仍需通过宽幅震荡解决

　　但是，我们不能说市场就已经完成了调整。此前我们多次谈过，我们的经济体对应的股市合理市盈率在30倍左右，目前市场静态市盈率在40倍左右，基于08年收益的动态市盈率在30倍左右。所以，当前市场估值仍然显得偏高，需要通过股指波动和时间来填平估值的落差。此外，强烈的通胀预期将迫使央行加大货币紧缩的力度，而中报业绩高增长超预期成为现实以后，投资者将面对未来业绩高增长是否可持续的不确定性，这些因素也将使得市场短期运行充满不确定性。