强力调控对股市影响有限

　　□中证投资 徐辉

　　本周后半周市场大幅波动。沪综指周四下跌4.52%，周五回升3.92%，全周累计上涨1.87%。周内最引人关注的事件是统计局公布了一季度经济运行数据，经济增长超出预期，统计局认为存在“偏快转向过热”的可能。从目前一季度数据看，进一步的宏观调控措施将出台，诸多机构普遍预期今年将有2到3次左右的加息，其中第一次加息将出现在近期；此外，提高准备金率将再度派上用场。

　　从当前市场估值状况看，A股整体静态市盈率约40倍(基于对1072家上市公司 2006年年报数据所作统计)，基于2007年业绩的动态市盈率在30倍左右，蓝筹股动态市盈率在25倍左右。当前估值水平显示，蓝筹股估值尚在理性范围之内，而市场整体估值则处在理性估值范围的上端。如果更加强力的宏观调控政策出台，有可能引发市场的震荡；但在强劲盈利增长的支撑下，市场调整空间不会太大。

　　超预期增长数据预示强力调控在即

　　国家统计局周四公布，一季度国内生产总值初步核算为50287亿元，同比增长11.1%。受食品价格等拉动，一季度全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨2.7%，涨幅比上年同期上升1.5个百分点，环比下降0.3%。其中3月份CPI同比上涨3.3%。

　　统计局最新公布数据显然超出了此前人们的预期，研究机构普遍认为宏观调控的加强势在必行。中金公司更认为，调控的范围不应仅限于实体经济，而且应该包括

资本市场。调控手段以价格型工具为主。如果央行不果断持续提高(存款)利率，股市泡沫继续扩大的空间非常之大，其程度可能超过80年代末的日本和中国台湾。

　　80年后期日本和中国台湾在

汇率大幅升值之后，经济增长速度已经明显放缓，但在宽松的利率政策下，股市总体市盈率在90年泡沫破灭之前曾经达到60-70倍，是当前沪深股市(预计)市盈率的两倍。相比之下，中国经济在保持高速增长的同时，利率水平已开始明显低于(已经被低估了的)通胀水平，如果放任发展，股市泡沫甚至有可能超过80年代末的日本和中国台湾。

　　A股估值进入合理区间的上端

　　从目前股市的现状看，市场开始进入了泡沫的初始阶段。目前市场基于2006年业绩的静态市盈率40倍，而基于2007年预期收益的动态市盈率30倍。

　　国信研究所数据表明，A股市场静态市盈率已经突破40倍。A股市场的整体PE 在4 月13 日达到39.7 倍的水平，考虑到本周市场的上涨，两市整体市盈率已经突破40倍。沪深300 整体PE 在4 月1 日也达到36.65 倍的高位。其中中小板指数的整体PE 水平最高，为48.62 倍，而深证成指的整体PE 水平最低，为31.84 倍。沪深两市390家公司静态市盈率超过100倍，占1203家可统计公司的1/3。

　　从动态市盈率的情况看，综合机构对上市公司2007年业绩预测的平均值，在本周一市场收盘的基础上，沪深A股动态市盈率为28.19倍。事实上，从动态市盈率和静态市盈率的对比看，这一估值体系下，表明机构对于上市公司2007年业绩增长的预期为29.53%，也即约30%的预期增长。

　　考查当前市场市盈率和上市公司预期收益的增长两个指标，我们认为目前市场的估值相对合理。也即，目前28倍的动态市盈率和上市公司2007年30%的预期增长率是基本匹配的，但该估值水平已经进入了合理区间的上端了。

　　强力调控非常必要，但对股市影响有限

　　随着一季度偏热的经济数据出台，我们认为近期管理层出台强力调控政策的几率显著加大，加息和再提准备金率有望在“五一”前后见到。这些因素将对股市的短期运行产生影响，但调整的压力不会太大，沪综指有望继续朝3850-4000点一线迈进。

　　一方面，主流股票在强劲业绩增长和较为谨慎的估值反衬下，价格有望进一步走高；而题材股尽管估值过高，但由于权重的关系，其调整对市场整体影响不大；另一方面，从更加宏观的角度看，目前中国经济已经多年超速增长，即使利率大幅上升到正常水平，中国经济也不可能出现衰退。

　　从本周投资者对于市场大幅震荡的态度看，中小投资者心态反而很平稳，这种不怕跌的心态，以前并不多见。而机构方面，多数机构都看好蓝筹股潜力。近期多家机构发布了今年第二季度策略，其对于大盘、热点的看法可归结如下：第一，今年大盘越过3500点是基于上市公司业绩超预期，未来市场仍存在继续走高动力；第二，一季度题材股盛行的局面，可能在二季度出现逆转。部分机构已经在策略中明确，将在二季度开始清理手中的重组股票。多数机构认为，大盘蓝筹股将在二季度重新得到市场的追捧。

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