全流通冲击波之应对策略篇

　　

　　市场凶猛下跌，作为投资者还是需要采用合适的办法应对，其实无论试点公司具体方案怎样，重点关注那些具备“低市盈率、低市净率以及高净资产收益率”特征的公司势必会成为争取主动的占优策略。

　　全流通冲击波之酝酿防守中的优势策略

　　----本刊记者 李清梅 实习记者 马晓东

　　5月9日，股权分置试点正式启动，但“达摩克利斯之剑”的落下没有迎来开门红，相反还刺出一股血流：110只股票跌停，上证指数(资讯 行情 论坛)以下跌20点的大阴线报收，市场遭遇了“黑色星期一”。

　　10日，有消息称“为让路于股权分置，交行神华A+H暂缓，IPO审核将暂停。”而大盘翻红不过一日却又继续下行。

　　股权分置与IPO：谁给谁让路

　　股权分置的问题数年来几度起落，很难用利空或利多去定调，但这次无疑是被管理层用作利好推出的。民族证券徐一钉对此的理解是：稳定大盘并使市场好转，好让神华交行等国家支持的项目成功发行。“但从目前来看，股权分置试点的利空作用很大，有违管理层初衷，因此下一步的政策调整很重要。”

　　他强调，目前离WTO保护期结束只剩一年半，时间相当紧迫，因此让神华、交行、建行以及各行业的龙头企业上市，培育国内金融经济体系以抗击开放后的外资冲击显然是国家的首要任务。从这个意义上看，谁给谁让路还很难说。

　　从记者了解的情况看，自3月21日~4月25日，证监会共进行了7次IPO发审工作，之后到现在还没有安排新的IPO发审。资深投行人士认为，虽然现在还未接到证监会发审工作暂停的通知，但信号已经显而易见，目前很可能在进行新股全流通的设计与研究。

　　毋庸置疑的是，股权分置工作绝对是一个系统而复杂的工作。如果起不到“利好”作用，也许难逃给IPO让路的结局。

　　试点股疯涨与大盘狂跌

　　从采访的结果来看，包括基金、券商、投资顾问公司在内的机构对股权分置试点的看法比较一致：短炒试点，中期利空，长远利好。

　　短炒试点的效应已经在三一重工、紫江企业、清华同方的复盘涨停中得以体现，泰信基金的相关人士表示，短期“股权分置试点”的题材炒作有望持续升温。虽然同期大盘大幅下跌，但广发基金投资总监朱平认为，市场的下跌不一定是试点方案造成的，因为从去年以来市场经常出现单边下跌，可能只是试点方案没有好到让市场停止下跌而已。大福投资顾问梁伟沛也表示，目前的试点方案送股比例基本在10送2、3股之间，与公众长久以来10送10的期望相去甚远，确实没有好到阻止大盘的下跌。

　　两极分化愈演愈烈

　　从非流通股锁定的第2、3年分别可以减持5%，3年之后可减持比例没有规定来看，市场未来将面临很大扩容压力。好的公司管理层减持的可能性不大，但普遍认为市场中真正好的公司比例也就是10%，最多不超过20%。“A股股价下跌到现在还能剩下30%~50%，是因为管理层无法减持手中的股票。”

　　梁伟沛说道，“而在香港，经营不善的公司是要遭到管理层不断减持的，往往会减持到低于10%甚至1%的比例。相应地会发生股价大幅下跌，甚至跌幅高达99%的事情，这在过去30年的历史中并不少见。”他认为，随着股权分置试点的进行，这种状况“未来一两年将很可能会在A股市场上演，两极分化的严重程度很可能会令市场大吃一惊。”

　　夯牢基石：打造真正投资场所

　　从长远来看，股权分置问题的解决扫除了市场发展的障碍，是市场制度性改革的必经之路，并最终使市场从投机为主转为以投资为主。上市公司是市场的基石，“股权分置试点开始后，可能会引发大规模的重组行为，市场盈利模式将呈多元化发展。”泰信基金的相关人士说道。天相投资王磊也认为，“利用资本市场进行并购扩张将成为上市公司增长的重要方式。”

　　王磊进一步解释：“在股权分置问题没有得到解决的情况下，上市公司进行并购主要靠现金支付。很少用股权支付的原因是股权没有流通性，因此被收购方的积极性不高，而收购方受到现金规模所限，收购活动的开展也受到严重限制。在股权分置问题解决之后，上市公司可以向被收购方定向增发流通股作为支付方式。对于收购方而言，并购只支付股权而不需要动用现金，充分利用了资本市场和金融工具来实现快速扩张。对于被并购方而言，获得了上市公司的流通股，不仅资产的流动性大大提高，而且还可以分享并购创造的价值和上市公司进一步成长的收益。”

　　经过并购重组，上市公司这块市场基石得以夯牢，市场也将成为以投资为主的市场。

　　积极推进好公司试点

　　随着股权分置试点的进行，一方面是试点企业大涨，另一方面是多数个股和大盘的下跌，在这种情况下，决策显得异常重要。

　　天相投资认为，从证监会制定的政策看，在整个解决股权分置问题的方案中，对流通股东都是非常有利的。上市公司在诸如再融资、重大资产重组等对流通股东利益有重大影响的事项上都需要参加表决的流通股东半数以上通过，这意味着股权分置下的上市公司“想通过资本市场获得持续发展的资源，就必须得到流通股股东的认同。”

　　而在中国证监会出台关于解决股权分置问题的政策后，“流通股东将有机会在上市公司的股权分置改革中获益。这样，流通股东就完全可以推动想要通过资本市场而获得发展的上市公司优先解决股权分置问题。”

　　“下一步市场演变的关键是场外资金愿不愿意进来，而场外资金是否愿意进来则取决于市场能否让投资者挣钱，” 广发基金投资总监朱平说道，“应该说A股市场中已经有一批非常不错的股票，从国际化的角度看，估值也不高。如果这批股票当中有比较好的方案推出试点，是会吸引投资者投资的。”

　　而如果能在这批股票中实行试点，就会出现这样一个双赢局面：流通股东从股权分置改革中获益，而真正想要谋求发展的上市公司获得战略决策主动权，且不会对市场造成扩容压力。赚钱效应开始显现，市场向好的方向发展，应对WTO开放需要大力支持的IPO项目才能由“扩容”利空转为“增加好股票供给”的利好。

　　“两低一高”选股策略

　　难就难在如何区分哪些是“真正想要谋求发展的好公司”。

　　首先，“我们应该摈弃一些纯概念炒作的股票，如深圳本地股、IPV6股、浦东概念股、高校概念股等等，这都是些没有实际基本面支撑的股票，”梁伟沛说道，“选择的目标应为企业盈利能力和行业景气度都在上升，而市盈率在12-15倍之下的股票。”他还特别提请大家注意：由于中小企业板都是自然人为第一大股东，因此减持冲动最大，是最危险的板块。

　　另外，盯住基金重仓股的动向也是个不错的办法。目前泰信基金已将含权因素加入选股指标中，资产配置更倾向于选择“二低一高”，即低市盈率、低市净率以及高净资产收益率的公司，除基础设施(港口、机场、路桥)外，配置中还将向能源与公用事业(电力、煤炭、化工)以及具备一定资产溢价的商业企业和品牌溢价的医药类企业倾斜。

　　试点方案点评

　　三一重工

　　从10送3和8元现金的方案来看，如果以4月29日收盘价计算，流通股股东的持股成本将由16.95元下降到12.42元，降幅为27%；而反观非流通股股东，则可通过该方案实现净资产的溢价。如果就以12.42元为市场交易价格，非流通股股东所持股票市值为20.12亿元，还原为非流通股股价将是：(20.12-0.48)/1.8＝10.91元，较去年末每股净资产将溢价37%。仅以这一点观之，该方案也是偏向于非流通股股东利益的。

　　分析认为，三一重工缺乏利润长期增长的动力，全流通后股价是难以维持的。虽然公司开盘股价大幅上涨，使得实际市盈率超过13倍，而目前可比公司中联重科(资讯 行情 论坛)市盈率仅8倍，尽管公司可能装入部分集团公司资产，要恢复到上市前后的辉煌非常困难，加上部分投资者在股权登记后会立即兑现，可能造成股价下跌，使得市盈率回到10倍左右，13元多的价格。

　　紫江企业

　　该方案较其他两家，除通过10送3使得流通股股东获得对价外，大股东还在时间和价格上进行额外承诺，这无疑将减轻流通股股东对大股东套现的顾虑，也从一个侧面反映出“全流通方案”的可变通性。

　　如果方案实施，流通股比例将由之前的41.53%上升为53.98%，第一大非流通股控股比例由37.18%下降为29.26%，这使公司通过二级市场被并购成为可能。

　　但公司控股股东紫江集团目前要运作紫竹科技园区项目，对资金需求量大，可能会选择减持。即使锁定期后12个月内可减持比例不超过总股本的5%，仍有7000万股。若前两大股东均选择减持，则有1.4亿股，对二级市场压力很大。另外紫江企业上市前净资产约2.4亿，上市以来募集资金约20.4亿，累计分红6.2亿，最新季报显示净资产约27.3亿。集团公司累计获得收益超过12.3亿，回报率高达410%！而对流通股10送3的方案补偿显然不足。

　　清华同方

　　清华同方用公积金向流通股股东转增股本，方案相当于非流通股股东向流通股股东每10股支付3.56股的对价。

　　清华同方在转增后，流通股占比将从35.58%上升到64.42%，而最大股东的占比从50.40%下降到34.17%。以目前清华同方8.7元股价、每股收益0.20元(2004年)计算，市盈率为43.5倍，市净率为1.67倍；转增后对应为31.75倍和1.24陪。由于清华同方的市盈率和市净率得到了双降，股价也将从8.7元降低到4.35元。

　　但长期看，由于公司并没有解决股价定位过高的问题，股价依然需要调整。在目前市场状况下，清华同方30多倍的市盈率水平很难维持，特别是1年以后公司的非流通股将陆续上市，所以该股风险仍然较大.

　　金牛能源

　　按10送2.5股后，公司的股权结构将得到一定改善。考虑到目前发行在外的可转债全部以当前转股价完成，在方案实施后，第一大股东所持股份将由方案实施前的5.2亿股下降到4.5亿股，相应流通股份由将由2.7亿股上升到3.3亿股；控股股东控股比例由66.1%下降为57.63%，而流通股比重将由33.9%上升为42.37%。

　　从估值看，由于公司一季度盈利已近两亿，公司预计2005年5亿元的净利润较为保守，我们估计公司2005年合理净利润应该在6~7亿之间，因此即使以6亿元计算，2005年每股收益也应达到0.76元，按照保守的10倍市盈率计算，合理股价预计为7.6元。这一价格也接近公司预计价格的上限。

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