断臂求生，曾经的“婴童龙头”贝因美能否转危为机？
近日，正在停牌的贝因美召开投资者说明会，就公司所筹划的资产出售事项与投资者进行交流沟通。贝因美称，拟出售的资产为持有的贝因美安达奶业有限公司100%股权及相关资产。
而在此前的7月15日，贝因美发布2017年半年度业绩预告修正公告，将此前的预计实现归属于上市公司股东的净利润2000万至5000万元，修正为预亏3.5亿至3.8亿元。
在此份令人大跌眼镜的修订公告之前，贝因美曾离奇出现股价“闪崩”，股价一度从13.67元/股跌至11.97元/股。7月12日，贝因美发布公告称拟披露重大事项，紧急停牌，至今尚未复牌。
曾经的婴童龙头贝因美，究竟发生了什么？
事实上，近三年，贝因美一直都挣扎在亏损的边缘。Choice数据显示，贝因美2014年至2016年三年的营业总收入分别为50.49亿、45.34亿、27.64亿，呈直线下降趋势；不仅如此，其积压库存也在连年增加，三年存货项目折合金额分别为6.08亿、6.10亿和6.67亿。
21世纪经济报道记者调查发现，贝因美“填鸭式”的压货经营模式日渐成为其内忧外患的最大诱因，随着厂家库存量的连年攀升，恶性压货以换取短期现金流的“杀鸡取卵”有损于产品跟市场的有效衔接，进而对企业的持续盈利能力造成伤害。
“宠儿”变“烫手山芋”
2008年的“三聚氰胺”事件给中国乳制品生产行业带来“洗牌”机遇，贝因美是当时杀出的行业新贵，其2008年至2009年间净利润增速超过2倍，2011年4月12日在深交所上市后，业绩更是连续三年高速增长，归属上市公司股东净利润贡献分别为4.369亿元、5.094亿元、7.21亿元，年平均增长率超过20%。
创造婴童龙头市值佳话后，贝因美曾一度是机构投资者的“宠儿”，并成为2013年机构调研次数最多的上市公司之一。华夏基金更4次调研贝因美，旗下的3只基金都曾重仓贝因美。
然而，好景不长，2014年之后，贝因美业绩急转直下，基本连年亏损，到2017年7月14日，贝因美发布修正公告，其半年报由“预盈”修正为亏损3.5亿到3.8亿元。期间众多机构资金纷纷离场。
2017年基金中报披露显示，持有贝因美股份的基金家数由一季度末的22家下降至12家，总持股占流通A股比例也从3.27%降至1.75%。
7月27日，深圳某量化投资基金经理告诉记者，从基本面指标观察，贝因美估值较高，动态市盈率维持在280.12倍上下。而同期上交所A股市盈率约17倍，深交所A股市盈率约35倍。贝因美市盈率远高于均值，“对于高估值企业，如果没有与之匹配的强势业绩做推动，就会埋伏很多市值隐患，作为选股因子的打分标准，首先就会对此类标的进行预警提示。”
渠道“怨火”炙烤业绩
贝因美业绩连年颓势，销售迟缓或是其主因之一。
Choice数据显示，贝因美2014年至2016年三年的营业总收入分别为50.49亿、45.34亿、27.64亿，呈直线下滑之势。
记者采访业内人士发现，除市场竞争因素之外，厂家与经销商围绕“压货谋利”模式的利益互补争议也不断。
7月27日，深圳某贝因美代理在接受21世纪经济报道记者采访时透露，他所对接的贝因美上线供应方首先要求他们要有一定的库存规模，经销商一边现金从厂家进货，一边赊销到下游渠道，期间还要压款一个月。
同日，一位不愿具名的业内人士告诉记者，这种做法就是典型的“填鸭式压货”。一旦逼近经销商的承受能力，厂家又不采取有效的方式进行解决，经销商便会为了获取“短期毛利”，迅速通过抛货、串货等方式进行止损。“当厂家供过于求又不能为经销商合理兜底时，压货风险就会传导至整个渠道范围。”
前述代表告诉记者，本来厂家在招商时都会对费用核销、库房存货等风险指标进行兜底承诺，但实际情况是不办交接手续，甚至不保存备案，就一句口头承诺。“没有批文导致核销‘流产’的事情太多了，打官司都赢不了。”
上述业内人士告诉记者，当年贝因美上市之后，大量开设县级经销商从两三百个经销商扩张到上千个，把所有的分销商都变成经销商，“存货全部压在经销商，通路库存压力倍增，一旦遇上行业险情引发滞销，资金贴补的口子就难以弥补。”
尽管目前的贝因美已经尝试渠道改革，把经销商变为代理商体制，改革后的一级代理商直接从总部拿货，环节变少，利润空间相对增大。但前述业内人士认为这只是“换汤不换药”。“二三级的县级经销商数不胜数，改制后的压货压力不会改变。”
目前经销商整体的存货数量暂不得而知，不过从贝因美历年来的年报存货明细中可以发现，当年年末存货总金额高于年初的会计年份不在少数。Choice数据显示，贝因美2016年年报存货金额为6.67亿元，2015年年报存货金额为6.10亿元，2014年年报存货金额为6.08亿元。
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责任编辑：刘琛 SF011
