中信策略：市场景气能够维持看好建筑蓝筹和轻工业|库存|产能|蓝筹_新浪财经

　　来源：微信公众号 CITICS策略

　　细说中观，剖析行业景气

　　行业中观数据是连接行业和总量研究的桥梁，是策略研究基本框架的重要组成部分。影响公司财务基本面的众多因素可简要概括为“量价本利”，“销量”和“价格”更多受整体行业景气影响，而“成本”和“利润”更多在行业研究员判断，包括资本运作和资本开支等对企业最终盈利的影响。我们希望通过行业中观数据跟踪（主要集中在行业层面的“量”和“价”），找出景气高的行业或边际改善行业，为策略大势研判和专题推荐等提供依据。

　　上游资源

　　核心结论：

　　➤煤炭：价格方面，动力煤淡季需求减弱，动力煤价格明显回落。焦煤市场价格企稳。供给方面，3月份，规模以上工业原煤产量降幅明显收窄，进口同比微涨。库存方面，钢厂焦煤库存回落，环比小幅下降，电厂库存同样回升，港口库存环比明显上升。

　　➤油气：布伦特和WTI原油价格受近期美油库存超预期和中国PMI不及预期影响，短期大幅回落。3月OPEC原油产量继续下降，减产协议落良好。但非OPEC国意外增产，库存降幅低于预期。3月中国原油进口量环比继续下降，同比出现回落。3月中国原油进口量环比继续下降，同比出现回落。3月中国原油进口量环比继续下降，同比出现回落。

　　➤有色：工业金属期货价格全线下跌，铝、铜、锌、铅、锡、镍下跌，其中锌、镍大跌，铜也基本抹平特朗普上任以来涨幅。铜库存大涨，铝、锌、铅、镍、库存下跌，镍库存略有回升。黄金白银价格震荡回落，美元指数加息预期支撑。

　　具体来看：

　　➤煤炭：价格方面，动力煤淡季需求减弱，动力煤价格明显回落。焦煤市场价格回落企稳。供给方面，3月份，规模以上工业原煤产量略有回升，动力煤优质产能逐步释放，焦煤收缩，进口同比微涨。库存方面，钢厂库存环比继续下降，电厂库存回升，港口库存环比明显上升。煤炭供求趋向宽松，价格回调可能性加大。

　　动力煤价格明显回落，焦煤价格回落后暂时企稳，下游需求减弱趋势明显。动力煤消费需求进入淡季，电力厂商耗煤量环比下降1.6%。同时，4月份以来产量增加，供求形势朝宽松方向发展，价格下跌。动力煤价格。截至5月3日，环渤海动力煤综合平均价格指数597元/吨，环比下跌1.2%（上期值+1.9%）。大同5500大卡动力煤坑口价470元/吨，环比回落3.1%（上期值7.8%）；大同南郊5500大卡动力煤车板价500元/吨，环比回落2.9%（上期值7.3%）；秦皇岛港5500大卡动力煤平仓价637.0元/吨，环比下降6.7%（上期值10.8%）；秦皇岛港5500大卡动力煤市场价635元/吨，环比涨-2.3%（上期值7.4%）。截至4月28日，吕梁柳林和太原古交焦煤坑口价均为850元/吨，价格环比回升3.7%（上期值-8.9%）。山西产主焦煤市场价为1380元/吨，近一月价格维持不变（上期值-1.4%）。从钢厂去产能与库存积压的向上传导来看，尽管上游焦煤产量仍然受供给侧收缩，但下游毛利暴跌的情况下，需求更弱。

　　供给方面，3月份，规模以上工业原煤总产量回升，动力煤增产，焦煤收缩，进口数量同比微升。根据国家统计局于4月中旬公布的最新数据，3月全国规模以上工业原煤产量3.0亿吨，同比回升1.7%（上期值-1.7%）。

　　政策面看，日前，国家发改委召开统筹煤炭去产能供应电视电话会议，会议内容包括：一、部分放开优质煤炭生产能力，并按规定核增；二、加快煤矿在建项目试运转，加快未批在建项目有序核准；三、今年开始不再施行煤炭企业276个工作日的限制，实施330工作日生产。可见，今年控产量政策力度明显小于去年同期。4月初，发改委发布《关于进一步加快建设煤矿产能置换工作的通知》，鼓励加快推进产能置换工作。根据发改委公布的数据，全国已审核确认产能置换方案的煤矿产能达到4.4亿吨，对应退出产能为3.3亿吨，相当于新增产能1.1亿吨。随着近期这部分项目陆续获得核准或通过竣工验收，先进产能逐步释放，煤炭供应能力将进一步增加。今后几个月，伴随产能置换的加速以及控产量力度的减弱，阶段性供需失衡的局面将明显改善，煤炭产量预计逐步回升。

　　库存方面，钢厂库存环比下降，电厂库存小幅上升，港口库存总体环比下降。钢厂库存同比上升，环比下降，显示短期需求或开始回暖。截至2月24日，国内样本钢厂炼焦煤总库存为608.35万吨，同比上升18.0%，环比下降2.3%。炼焦煤库存可用天数为13.5天，同比上升3.8%，环比下降15.6%，焦炭库存可用天数为10天，同比上升42.9%，环比下跌13%。受节后开工回暖，库存释放，下游钢厂焦煤库存短期有下降趋势。

　　电厂煤炭库存环比小幅上升，日均耗煤量大幅回升。截至2月28日，六大发电集团煤炭库存合计1123.2万吨，环比上升3.7%，同比下降10.4%，库存可用天数为17.27天，环比下降31.1%，同比下降28.2%。受春节期间用电量需求下降影响，六大发电集团合计日均耗煤量为65.04万吨，环比上升50.6，同比增长24.6%。显示中游需求的景气提升。

　　港口煤炭库存环比总体下降。截至2月3日，秦皇岛港煤炭库存为441.0万吨，环比下降26.8%，同比上涨43.6%，秦皇岛港煤炭调度锚地船舶数为66艘，环比下降8.3%，同比上升135.7%。炼焦煤库存四港口合计147.8万吨，环比上涨5.7%，同比下跌33%。

　　进口方面，进口煤炭量同比增幅明显放缓，达到0.8%（前值29.5%）。一方面是由于国内去产能阶段性成果显现、优质产能逐渐释放预期，煤炭价格大概率下降，将降低进口煤的价格竞争力。另一方面，国内短期需求收缩。煤炭进口将趋稳回落。

　　库存方面，钢厂库存环比继续下降，电厂库存同样回落，港口库存总体环比下降。

　　钢厂库存同比环比双降，短期有补库存需求。截至5月5日，国内样本钢厂炼焦煤总库存为544.3万吨，同比下降11.4%，环比下降5.5%。炼焦煤库存可用天数为13.5天，同比下降3.6%，环比下降3.6%。受国内钢厂产能释放，淘汰劣质产能影响，下游钢厂焦煤库存短期降至低位，短期下游需求不足，钢材积压，影响补库存的需求。

　　电厂煤炭库存环比回落，日均耗煤量回升。截至5月3日，6大发电集团库存合计1145.2万吨，环比上升5.0%（上期值-11.0%），库存可用天数为22天，同比上升3.1%。受春季温度回暖影响，供热用电需求季节性下跌，六大发电集团合计日均耗煤量环比-1.8%，同比增长16.8%，开始放缓。显示中游用电需求或走弱。

　　港口煤炭库存环比回升。截至5月5日，秦皇岛港煤炭库存为566.5万吨，环比上升12.1%，同比上涨27.2%，秦皇岛港煤炭调度锚地船舶数为43艘，环比回升4.9%，同比上升186.7%。表明动力煤下游需求仍较好。截止4月21日，炼焦煤库存四港口合计240.2万吨，环比增幅149.7%，同比+89.2%。显示下游钢厂的需求继续减弱。　　

　　➤油气：布油和WTI原油价格环比大跌，但预计继续下探空间有限。3月OPEC原油产量继续下降。3月中国原油进口量升至两年来高位，进口额大增。规模以上企业3月天然气产量同比明显上升，3月液化天然气价格小幅回落。

　　布伦特原油价格环比小幅回落， WTI原油价格继续小幅攀升。截至2月27日，布伦特原油现价为55.30美元/桶，环比下降1.1%，WTI原油现价为54.05美元/桶，环比上涨4.0%。布伦特原油期货结算价为55.93美元/桶，环比下跌0.6%，WTI原油期货结算价为54.05美元/桶，环比上涨0.5%。截至2月24日，OPEC一揽子原油价格为53.61美元/桶，环比上涨2.8%。

　　布伦特和WTI原油价格环比大幅回落。截至5月4日，布伦特原油现价为47.50美元/桶，环比大降8.8%，WTI原油现价为45.52美元/桶，环比下降8.1%。布伦特原油期货结算价为48.38美元/桶，环比下跌8.39%，WTI原油期货结算价为45.52美元/桶，环比下跌9.4%。OPEC一揽子原油价格为47.44美元/桶，环比下跌6.4%，同比涨幅仅为17.3%（前值47%）。油价创5个月以来新低，特朗普上台以来的涨幅已被基本抹平。

　　油价暴跌的主因有三。第一，OPEC三位官员表示不会加大减产力度，同时豁免减产协议的利比亚、尼日利亚或进一步增产；第二，目前美国页岩油产量也位于2015年8月以来最高水平，而且美国石油钻井数量过去11个月连续增加；第三，市场对OPEC延长减产存疑，美国国内原油产量持续增加，且原油库存降幅低于预期；投资者对于OPEC与非OPEC产油国能否在全球原油供应不断增加的背景下顶住压力，延长减产协议存有疑虑。

　　3月OPEC原油产量继续下降，减产协议落实良好，3月非OPEC原油产量同环比减少幅度低于预期。3月OPEC原油产量为3192.8万桶/日，较2月减产0.5%。EIA发布数据显示，截至4月28日，EIA数据显示，美国原油产量为929.3万桶/日，环比增加1.0%，同比大增5.6%（前值2.5%），超市场预期。库存方面，截至4月28日，EIA美国商业原油库存量为5.28亿桶，环比下降1.45%，同比上涨3.8%。市场应该意识到OPEC不再是市场最重要参与者；而非OPEC产油国和美国页岩油应该会对油价造成更大的影响。

　　3月中国原油进口量环比继续下降，同比出现回落。根据统计局能源数据，3月原油进口数量为3895万吨，较2月大幅回升22.6%（上期值-6.6%），同比大幅回升19.4%（上期值-0.1%）。原油进口金额为153.58亿美元，较2月大幅回升22.6%（上期值-3.7%），同比增长99.1%（上期值69.4%）。主要原因是上游开采成本棘轮效应，国外客观较低油价水平，极具竞争力，表现出“以进顶产”，以满足同比上升的原油加工量。

　　3月天然气产量较去年同期明显上升，3月液化天然气价格回落。2017年3月天然气产量为135.8亿立方米，同比大增10.7%（上期值0.0%）。截至4月30日，液化天然气市场价为3251.6元/吨，环比下降3.8%（上期值2.8%），同比大增10.2%（上期值11.2%）。

　　➤有色：工业金属期货价格全线下跌，其中，铝、锡小幅回落，锌、镍跌幅最大。铜库存继续上涨，铝、锌、铅、锡库存下跌，镍库存小幅回升。贵金属方面，黄金白银价格震荡回落。特朗普医改方案通过众议院，政策推进获得阶段性好转，美国经济总体平稳，6月美元加息预期强烈，美元指数止跌回升。

　　月度数据来看，工业金属期货价格全线下跌，其中，铝、锡小幅回落，锌、镍跌幅最大。截至5月5日，CRB金属现货指数为819.1，环比大跌5.4%（上期值+5%）。截至5月4日，LME3个月锡、铝、铅收盘价分别环比下跌1.0%、2.4%和5.8%， LME3个月铜、锌、镍收盘价分别环比下跌6.3%、9.6%和10.2%。铜库存大涨，铝、锌、铅、镍、库存下跌，镍库存略有回升。截至5月4日，LME铝、锌、铅、锡库存分别下跌15.2%、8.1%、7.9%和25.7%，铜库存环比涨6.8%，镍库存环比微涨0.6%。

　　由于铜矿复产和中国4月制造业PMI回落造成的需求下降担忧，铜矿库存回升，价格回落。镍矿受菲律宾环保部长被免，短期增产预期释放，导致价格震荡下行。

　　黄金白银价格震荡回落，美元指数在99附近震荡，预计加息预期推动回升。截至5月4日，美元指数为98.75，环比下跌1.8%。COMEX黄金价格为1228.6美元/盎司，环下跌2.5%；COMEX白银价格为16.3美元/盎司，环比大跌11.0%。特朗普医改方案通过众议院，政策推进获得阶段性好转，美国经济总体平稳。美联储多位官员提议，美联储资产负债表收缩，6月美元加息预期强烈。同时法国大选黑天鹅未起。欧洲局势暂稳。

　　中游制造

　　核心结论：

　　➤钢铁：热轧板、冷轧板、螺纹钢、线材价格全线大跌，钢材市场延续弱势。4月全国高炉开工率略有回落，去产能和环保施压背景下，较去年同期开工率下降，但由于雄安新区的规划预期，河北龙头钢企开工补库存。铁矿石价格暴跌24.0%，短期内铁矿石价格抹去去年11月以来的涨幅。钢材库存环比全线大降，尽管3月产量同比也有所增加，但4月政府清理落后产能，库存消化退出较快。钢材吨毛利进一步回落，其中冷轧板、中厚板净亏损。

　　➤建材：水泥价格止跌回升，短期明显上涨，受雄安新区利好提振，华北地区涨幅居前，3-4月为传统新开工旺季，叠加去产能环保等因素，水泥价格仍位于上升通道。玻璃价格创新高，近8个月维持高位，浮法玻璃开工率微涨。

　　➤工程机械：工程机械及重卡3月销量同比增速维持高位，基建新开工旺季叠加工程机械设备更新周期延续工程机械行业高景气。重卡市场受到国五标准更换及治超新政策的推动，一路飙高，根据历史情况看，年内销量将逐渐转淡。

　　➤电力：3月发电量增速较去年同期上升7.2%，火力发电量持续上升，水电发电量小幅下降，核电与风电新能源延续高增长，占比再次达到9.0%。4月底发电集团日均耗煤量环比小幅下降。工业利润增速维持高位，生产工作如火如荼，3月用电量同比增速仍高于GDP增速，其中第二产业用电量涨幅达9.1%。另外，叠加2月春节时点低基数效应，3月增速超预期，比2月高增速更有含金量。

　　➤化工原料：石油化工方面，乙烯价格回落后企稳，煤制烯烃产量环比下降，行业本身产能得到控制等因素可能导致乙烯市场震荡整理，聚乙烯价格开始回落。精细化工方面，短期内出现明显调整，纯MDI、聚合MDI、TDI、环氧丙烷价格均大幅下跌。无机化工方面，开工率高、库存积压叠加下游企业联合压价导致轻质纯碱、重质纯碱继续暴跌，烧碱价格高位震荡。新增产能增幅较少导致液氯下跌后暂时企稳，油价下跌后，乙烯法制备PVC成本明显下降，电石法PVC价格受冲击，下跌8.5%。化学纤维方面，涤纶长丝POY、涤纶短纤、PTA环比继续下跌，库存积压和下游需求不足是下跌的主要因素。

　　➤交通运输：3月货物周转量同比小幅增长2.8%，民航客运量同比增长13.8%，民航处于快速发展期。水运方面，波罗的海干散货指数（BDI）、巴拿马型运费指数（BPI）、好望角型运费指数（BCI）环比同比皆出现大幅回调，主要原因是铁矿石等金属和原油类大宗商品近期暴跌。外需改善带动出口回升，提振中国主要港口货物吞吐量同比增长8.5%，中国出口集装箱运价指数CCFI、上海出口集装箱运价指数SCFI明显回升。

　　具体来看：

　　➤钢铁：热轧板、冷轧板、螺纹钢、线材价格全线下降，钢材市场继续深度调整。4月全国高炉开工率在产能退出背景下回落，唐山环保限产，导致较去年同期开工率下降，但龙头钢企开工率环比回升。铁矿石价格大跌，短期内供需情况进一步恶化导致铁矿石价格回调加剧。钢材库存环比全线大降，尽管3月产量同比也有所增加，但4月政府清理落后产能，库存消化退出较快。钢材吨毛利进一步回落，其中冷轧板、中厚板净亏损。

　　热轧板、冷轧板价格暴跌，螺纹钢、线材价格大幅下降，钢材市场依然严重过剩，短期亟待出清。截至5月5日，Myspic综合钢价指数环比大跌7.3%（上期值-6.7%）。冷轧板卷（1.0mm，上海）价格3530元/吨，环比大跌9.0%（上期值-19.2%），跌幅收窄。螺纹钢（HRB400 20mm，上海）价格3340元/吨，环比大跌6.7%（上期值-4.8%），近期调整加剧。热轧板卷（3.0mm，上海）价格3080元/吨，环比大跌11.5%。线材（6.5高线，上海）价格3330元/吨，环比下跌6.5%。钢材库存上升太快，短期快速调整，加上下游新开工房屋明显减少，积压预期短期难以出清，导致现货期货市场全面下跌，市场需求未明显好转，贸易商出货量明显减少。

　　4月全国高炉开工率回落，唐山短期复产，环比回升。截止至4月28日，全国钢厂高炉开工率为76.52%，环比下降1.1个百分点，同比下降2.3个百分点，其中唐山钢厂高炉开工率为78.66%，环比上升2.4个百分点，同比下降3.0个百分点。短期内，环保政策继续施压，唐山为防空气污染出台限产，导致较去年同期开工率下降。中期视角，在雄安新区基建和铁路等预期需求下，对供应量将有提振，但长期看，由于北京市通州副中心的建设及2022年京张冬奥会的影响，2020年前保定、张家口、廊坊三地钢铁产能将全部退出。雄安新区的设立必将加速这一进程。河北钢铁行业格局将发生巨大变化。

　　铁矿石价格暴跌24.0%，短期内铁矿石价格抹去去年11月以来的涨幅。截止至5月4日，中国铁矿石价格指数环比下跌24.0%（上期值-9.9%），同比转涨为跌，下跌2.9%（上期值46.3%）。国外矿商提供进口维持高位，港口库存尽管下跌至1.3亿吨左右，但仍旧难以消化，伴随本地矿产复产增多，下游钢厂毛利下降，库存积压消化需要一定时间。而国内去产能，鉴定降低房地产新增需求，形成对钢材市场需求不可逆转的打压，这些因素共同作用导致短期内铁矿回调加剧。预计后市在雄安等基建和交通需求带动下，下跌空间有限。

　　钢材库存环比全线大降，但热卷板、螺纹钢、线材库存同比仍然较高，冷轧板开始回落，短期库存消化显著，主要原因政府清理中频炉、地条钢等，导致部分不合法产能退出。一季度大增的产能开始消化。截至4月28日，主要钢材库存合计1212万吨，环比下降14.9%，同比上涨30.9%。其中螺纹钢、线材库存环比暴跌24.1%和17.8%，同比上升15.0%和69.3%，冷轧库存环比上升1.4%，同比下降4.5%，热卷环比下降4.3%，同比上升60.6%。钢材库存环比下降，落后产能挤出市场，或表现为阶段性供求改善，钢价下探空间已不大。

　　钢材吨毛利普遍大幅恶化回落，热轧板、螺纹钢勉强盈利，冷轧板、中厚板亏损。截至4月28日，热轧板、冷轧板、螺纹钢、中厚板吨毛利分别为63.2元/吨、-341.07元/吨、386.79元/吨和-26.97元/吨，分别环比-70.0%、-212.3%、-25.2%、-47.4%。价格快速下降，成本法计算，库存积压等因素导致钢材毛利继续大幅恶化。在去产能的预期下，库存去化明显，螺纹钢率先出现拐点，预计毛利率继续下跌的空间不大。

　　➤建材：产能去化和开工旺季助推水泥价格稳定上涨，华北、华东、长江地区涨幅居前，需求维持高位下，产能控制良好，水泥产量微涨。玻璃价格创新高，并连续8个月维持高位，浮法玻璃开工率同样较高。

　　水泥价格稳定上升，华北、华东、长江地区涨幅居前，3-4月为传统新开工旺季，叠加去产能环保等因素，水泥价格重回上升通道。截至5月5日，全国水泥价格指数环比上涨4.4%（上期值4.3%），其中华东、长江、华北、西北、中南、西南、东北地区分别上涨5.8%、5.3%、6.9%、2.4%、1.4%、-0.6%和4.1%。3月水泥产量为2.01亿吨，同比增长0.1%（上期值0.9%）。中国建材联合会日前成立“去产能”办公室，推进以水泥、平板玻璃为重点的建材“去产能”工作不断深入，水泥去产能加环保因素导致供给偏紧，同时基建增速和房地产开工仍保持较高水平，尤其是雄安新区的设立拉动河北建材需求上升，导致局部水泥供不应求，水泥市场量价微升，仍处于上升期。

　　玻璃价格创新高，近8个月维持高位，浮法玻璃开工率微涨。截至5月5日，中国玻璃价格指数1086.48，环比回升1.7%（上期值-0.1%），全国主要城市浮法玻璃现货平均价格环比小幅上涨1.6%（上期持平），浮法玻璃生产线开工数235条，环比上升0.4%，同比上升8.3%，浮法玻璃开工率65.64%，环比上升0.28个百分点，同比上升3.64个百分点。3月全国平板玻璃产量为6989.1万重量箱，同比上涨8.0%（上期值11.7%）。

　　电力：3月发电量较去年同期大幅上升，其中风电和核电等清洁能源高速增长，火力发电量增速也大于GDP，水电发电量持续下降。4月底发电集团日均耗煤量同比仍处高位，环比有所回落。工业利润大增，生产工作回暖，3月用电量同比增速较上期放缓，其中第二产业用电量涨幅为9.1%。

　　3月发电量较去年同期大幅上升，其中风电和核电等清洁能源高速增长，火力发电量增速也大于GDP，水电发电量持续下降。4月底5月初发电集团日均耗煤量同比仍处高位，环比有所回落。3月全国发电量为5169亿千瓦时，同比增长7.2%。其中，水电发电量725亿千瓦时，火电发电量3961亿千瓦时；水电、火电同比增速分别为-3.0%、8.8%（上期值分别为-3.7%、7.0%），由于今年雨水较少水电发电量下滑，估计四月季节性回升；水电、火电发电量比重分别由12月12.2%上升至3月14.0%、12月79.5%下降至11月76.6%。再看风电和核电同比增速分别为23.0%和14.9%，两者在总发电量中占比为8.97%，比去年同期增长0.78%。在火电产能退出，结构转型的背景下，预计四五月份进一步提升。截至5月5日，六大发电集团合计日均耗煤量60.47万吨，环比下降1.9%，同比增长16.7%。增速进一步回落。

　　工业利润增速维持高位，生产工作如火如荼，3月用电量同比增速仍高于GDP增速，其中第二产业用电量涨幅达9.1%。另外，叠加2月春节时点低基数效应，3月增速超预期，比2月高增速更有含金量。3月全社会用电量为5138亿千瓦时，同比增长7.9%（上期值17.8%）。第一产业用电量71.4亿千瓦时，同比增长6.7%（上期18.3%）；第二产业用电量3684.8亿千瓦时，同比增长9.1%（上期21.8%）；第三产业用电669.7亿，同比增长8.8%（上期13.0%）。

　　➤化工原料：石油化工方面，乙烯价格回落后企稳，煤制烯烃产量环比下降，行业本身产能得到一定控制等因素可能导致乙烯市场震荡反弹，聚乙烯价格开始回落。精细化工方面，短期内出现明显调整，纯MDI、聚合MDI、TDI和环氧丙烷环比大跌。无机化工方面，开工率高、库存积压叠加下游企业联合压价导致轻质纯碱、重质纯碱继续暴跌，烧碱价格高位震荡。新增产能增幅较少导致液氯下跌后暂时企稳，油价下跌后，乙烯法制备PVC成本明显下降，电石法PVC价格受冲击。化学纤维方面，涤纶长丝POY、涤纶短纤、PTA环比全面下跌，库存积压和下游需求不足是下跌的主要因素。

　　石油化工方面，乙烯价格回落后企稳，煤制烯烃产量环比下降，行业本身产能得到一定控制等因素可能导致乙烯市场震荡反弹，聚乙烯价格开始回落。截至5月4日，乙烯现货价环比止跌回升3.9%，线型低密度聚乙烯（LLDPE）现货价环比回落3.3%（上期值4.8%），小幅调整。3月乙烯产量159万吨，落后产能逐渐退出，同比下降1.5%。油价近期大跌超预期，石油制烯烃上升，但煤制烯烃产量下降，行业本身产能扩张等因素犹存可能导致乙烯市场再度震荡向下。

　　精细化工方面，短期内出现明显调整，纯MDI、聚合MDI、TDI和环氧丙烷环比大跌。截至5月5日，聚氨酯产业链中纯MDI环比大幅下跌16.7%、聚合MDI环比下跌13.4%，TDI环比进一步下跌7.2%，环氧丙烷环比暴跌18.8%。主要原因是进口低价货源冲击市场，国内新增产能导致货源充足，上下游需求持续转淡，导致价格短期暴跌。另外，国内MDI出口退税率提升，为了抓住海外市场好转的契机，也可能影响企业对MDI的定价策略。

　　无机化工方面，开工率高、库存积压叠加下游企业联合压价导致轻质纯碱、重质纯碱继续暴跌，烧碱价格高位震荡。新增产能增幅较少导致液氯下跌后暂时企稳，油价下跌后，乙烯法制备PVC成本明显下降，电石法PVC价格受冲击，下跌8.5%。截至5月5日，纯碱产业链中轻质纯碱环比暴跌11.1%，重质纯碱环比暴跌11.8%，纯碱开工率持续高于90%，处于满负荷开工状态，纯碱厂商库存压力大，而下游企业开工率底，纯碱库存也高，需求较弱联合压价，导致纯碱继续下跌；氯碱产业链中烧碱环比微跌0.4%，新增产能增幅较少导致液氯下跌后近期价格低位稳定。油价下跌促进乙烯法替代品的价格优势，冲击电石法PVC，价格环比跌8.5%。

　　化学纤维方面，涤纶长丝POY、涤纶短纤、PTA环比全面下跌，库存积压和下游需求不足是下跌的主要因素。截至5月5日，涤纶长丝POY市场价环比下跌3.9%，涤纶短纤出厂价环比跌3.6%。截止4月30日，PTA环比跌2.5%。库存超预期，下游订单回落是下跌的主要因素。

　　➤交通运输：3月货物周转量同比小幅增长2.8%，民航客运量同比增长13.8%，民航处于快速发展期。水运方面，波罗的海干散货指数（BDI）、巴拿马型运费指数（BPI）、好望角型运费指数（BCI）环比同比皆出现大幅回调，主要原因是铁矿石等金属和原油类大宗商品近期暴跌。进口转暖带动中国主要港口货物吞吐量同比增长8.5%，中国出口集装箱运价指数CCFI、上海出口集装箱运价指数SCFI进一步回升。

　　3月货物周转量同比小幅增长2.8%，民航客运量同比增长13.8%，民航处于快速发展期。3月整体经济继续向好，3月全国货物周转量1.46万亿吨公里，同比上升2.8%。其中公路货物周转量同比上升9.7%，铁路货物周转量同比增长19.6%，水路货物周转量同比下跌6.4%，民航货邮周转量同比增长7.7%。客运量方面，公路、铁路、水运、民航客运量分别同比-8.0%、6.5%、2.8%、13.8%。值得注意的是，后春节期，公路、铁路、水路客运量均出现环比11%以上的跌幅，而只有民航客运量环比仍保持3.5%的涨幅。在空域管制等多项产能限制下，航空业仍具有稳定增长的空间。而随着乌鲁木齐、西安等多地机场扩建项目，产能将进一步释放。同时，C919的首飞成功将进一步推动我国对航空事业的投入，提高民航业的运能。

　　水运方面，波罗的海干散货指数（BDI）、巴拿马型运费指数（BPI）、好望角型运费指数（BCI）环比同比皆出现大幅回调，主要原因是铁矿石等金属和原油类大宗商品近期暴跌。截至5月5日，波罗的海干散货指数（BDI）环比下跌20.8%，同比上涨52.4%；巴拿马型运费指数（BPI）环比下跌25.7%，同比上涨64.7%；好望角型运费指数（BCI）环比下跌37.8%，同比上涨55.1%。航运业需求大幅降低，原油运输成本下跌，运费也进一步下调。同时受中国PMI回落影响，短期航运业将面临较大的不确定性。

　　进出口转暖带动中国主要港口3月货物吞吐量同比增长8.5%，5月初中国出口集装箱运价指数CCFI、上海出口集装箱运价指数SCFI进一步回升。3月中国沿海主要港口货物吞吐量7.28亿吨，环比上升13.1%，同比增长8.5%（前值8.5%），主要由进口转暖带动。截至5月5日，中国出口集装箱运价指数CCFI环比上升3.8%，同比上涨29.5%，上海出口集装箱运价指数SCFI环比上涨10.5%，同比上涨48.2%。在欧美经济复苏的背景下，集装箱产业将有一定的回暖窗口期。

　　下游需求

　　核心结论：

　　➤房地产：3月主要城市住宅价格指数延续涨势，增速较2月回升，新建住房和二手房如上月，表现为一二线的新建房价环比增速低于三线，而一线二手房价增速明显快于二三线。3月房地产开发投资完成额环比周期性下降，固定资产投资环比大增，房屋新开工面积3月同比大增13.1%。新年第一个完整的交易月，3月销售面积环比略有回升，3月成交大涨，但4月成交面积环比回落，集中在三线城市，3月待售面积环比回落。

　　➤汽车：3月汽车销量同比增速出现放缓迹象。乘用车中SUV销量同比保持高增长，轿车开始下降，MPV和交叉型销量同比继续下降，全国经销商库存深度回升，3月全国汽车经销商信心指数反弹。随着新能源汽车推广补贴政策重振市场信心，国内新能源汽车，恢复了高速增长态势销售环比增76.9%，同比增35.6%。

　　➤零售：3月份社会消费品零售总额达2.8万亿元，名义同比增长10.9%，增速比上年同期回升0.5个百分点；3月开始，按消费类型分，建筑类增速最快，文化办公类也保持高增速。限额以上单位家具类、中西药品商品销售增速亦保持12%左右。

　　➤家电：家用空调销量持续高速增长，内销再创新高。洗衣机同比增速继续上升升，LCDTV和冰箱销量同比下落。2017年3月全国社会消费品家电类零售额同比大涨12.4%（去年同期值6.0%）。

　　➤食品饮料：高端白酒价格高位。4月二线白酒价格同样维持高位。乳业方面，原奶价格如期小幅回落，国内乳业供需格局基本稳定。全球乳制品第187次拍卖结果显示，GDT指数上升3.6%，全脂乳粉价较上期回升5.2%。

　　➤医药：环保施压导致VC供求缺口，价格领跑原料药。中药价格环比有下行压力。本轮中药材药品连续多期涨价，已经来到历史高位，交易量减少，将出现回调压力。

　　➤农产品：4月农产品与菜篮子批发价格200指数同环比进一步回落。最新公布的猪肉价格环比全面回落，存栏量见底回升。鸡苗价格反弹后大幅回落，同比仍处低位，白条鸡与鸡蛋价格持续下行，鸡肉零售价保持相对平稳。蔬菜新增供应回升，价格总体下行，预计未来蔬菜还将会在低位运行一段时间。截至5月5日，玉米价格企稳回升，小麦价格回升持续微涨，白砂糖价格小幅反弹，天然橡胶环比持续回落，大豆、豆粕持续下跌。

　　具体来看：

　　➤房地产：3月主要城市住宅价格指数延续涨势，但环比增速开始分化，新建住房三线增速大于一二线，但二手房房价在一线增长迅速。3月房地产开发投资额环比下跌，固定资产投资节后影响环比大涨，房屋新开工面积3月同比继续高增长。3月成交面积环比大幅增长，4月成交明显回落，集中在二线城市，3月待售面积也环比回落。

　　3月主要城市住宅价格指数延续涨势，但环比增速开始分化，新建住房三线增速大于一二线，但二手房房价在一线增长迅速。自16年11月楼市调控政策出台以来增速放缓后，17年3月地产景气度表现在价的增幅超预期。其中，70个大中城市新建住宅价格指数3月同比增长10.0%，而3月环比涨幅扩大，增长0.7%，其中一线、二线、三线城市3月分别环比上涨0.6%、0.6%和0.8%。70个大中城市二手房价格指数环比增长0.8%（上期值0.4%），其中一线、二线、三线城市分别环比加速上涨1.6%、1.0%和0.6%。全年来看，新建住宅价格上，一线涨幅高于二线和三线城市，同比增长分别为16.9%、15.2%和7.0%。而二手房价格同比增长分别为18.7%、13.3%和4.3%，政策调控后17年一线城市的新房房价涨幅收窄，而一线的二手房短期需求明显大于供给，三线城市的新建和二手房价格均有上行趋势。

　　3月房地产开发投资额环比下跌，固定资产投资节后影响环比大涨，房屋新开工面积3月同比继续高增长。3月全国房地产开发投资完成额9，437.58亿元，环比降4.23%，同比增加9.42%。3月房屋新开工面积为1.43亿平方米，环比下降16.92%。2017年新增供给进一步收缩。3月全国固定资产投资额环比大涨26.6%，同比9.5%。高于GDP增速6.5%目标值近3个百分点。显示资本支出景气度依旧较高。短期内房地产供应仍较为充足。

　　新年第一个完整的交易月，3月销售面积环比略有回升，3月成交面积环比大幅增长，但4月明显回落，集中在三线城市，3月待售面积环比回落。3月商品住宅销售面积1.30亿平方米，环比下跌30.81%。30大中城市商品房成交面积来看，4月共成交1，479.57万平方米，环比增速分别为-26.0%（上期值85.1%）。其中二线城市成交面积最多，占比近60%，且环比降低最少。3月待售面积6.88亿平米，环比下降2.47%。尽管短期调控政策出台或能降低市场热度，缓和价格上涨态势，但去库存和交易额主要关注三四线城市。一二线城市价格短期暂稳，交易量低迷。三线城市的投资需求也可是增加，行业的景气将转移到三四线布局广的地方龙头，估值提升的确定性较高。

　　➤汽车：3月汽车销量同比增速出现放缓迹象，乘用车中SUV仍同比增长，商用车销量增速大幅提升，全国汽车经销商信心指数反弹。随着新能源汽车推广补贴政策重振市场信心，国内新能源汽车3月产销不断超预期。

　　据中国汽车工业协会数据，3月全国汽车销量共254.3万辆（上期193.9万辆），同比增长仅4.23%（上期值22.67%），其中乘用车销量占据82.4%的份额，乘用车销量209.6万辆，同比增长2.0%（上期值18.6%），商用车销量30.7万辆，同比上涨16.3%（上期值50.1%）。环比增速高达45.7%。

　　2017年乘用车购置税上调2.5%，以及汽车保有量基数较大，占总销量85%的乘用车回调使得汽车销量增速明显回落，而基建投资复苏和超载治理的政策对运力的限制下，商用车增速超预期。我们建议投资者关注基建热点带动，但股价滞涨的商用车。　

　　乘用车细分领域中，3月SUV销量同比高增长，轿车、MPV和交叉型销量同比继续下降，全国经销商库存深度回升，4月全国汽车经销商信心指数反弹。广义乘用车中，轿车销量99.0万辆，同比增-4.7%（上期值15.4%）；MPV销量19.9万辆，同比续跌14.9%（上期值-15.2%）；SUV销量83.2万辆，同比增长至20.1%（上期值40.7%），交叉型销量7.5万辆，同比下降16.7%（上期值-25.11%）。SUV销量的上涨增速释放或缘于去年春节假期在2月的基数效应。1.6t以下型车辆购置税由5%上升至7.5%的政策，一定程度上挤压了车市需求。3月全国汽车经销商库存深度在1月重新反弹后，大幅上升至1.87。同比上升28%（上期值21%）。4月全国经销商信心指数为148，环比回升至11.1%（上期值5.7%），同比上升5.3%（上期值5.9%），表明供给端依然对市场具有较强的短期信心，但中长期拐点或在年末或18年出现。

　　随着新能源汽车推广补贴政策重振市场信心，国内新能源汽车，恢复了高速增长态势销售环比增76.9%，同比增35.6%。3月新能源汽车产销量同比双双呈高增长。2017年3月纯电动汽车产销分别完成2.67万辆和2.53万辆，同比分别增长41.8%和43.7%。根据纽约研究公司JL Warren Capital的数据，今年的头三个月，特斯拉对中国输出了4，799辆Model S和Model X的SUV，同比增长350%。预计今年特斯拉产业链将在中国释放业绩。

　　值得注意的是，近期代表下游订单和潜在产能能力的钢胎开工率大幅下降。领先汽车乘用车订单需求的半钢胎开工率更是低于春节期间的开工率。在近三年中，首次出现这样明显的快速下跌。这可能印证了我们之前对汽车需求逐渐走低的判断。景气变低也将向与汽车相关的上游和中游传导。

　　➤零售：3月份社会消费品零售总额达2.8万亿元，名义同比增长10.9%，增速比上年同期回升0.5个百分点；3月开始，按消费类型分，建筑类增速最快，文化办公类也保持高增速。3月份，限额以上单位建筑和装潢用品类、文化办公用品类（含计算机类商品）、饮料类分别增长17.8%、17.2%和15.6%，限额以上单位家具类、中西药品商品销售增速亦保持12%左右。

　　根据商务部的数据，3月份，社会消费品零售总额名义同比增长10.9%，增速比上年同期回升0.5个百分点。2017年1-3月份，社会消费品零售总额85823亿元，同比增长10.0%。其中，限额以上单位消费品零售额37460亿元，增长7.9%。

　　基建景气和消费升级主题带动的相关商品增速加快。3月份，限额以上单位建筑和装潢用品类、文化办公用品类（含计算机类商品）、饮料类分别增长17.8%、17.2%和15.6%，比上年同期分别加快2.2、13.4和6.2个百分点。限额以上单位家具类、中西药品商品销售增速亦保持12%左右。其中，房地产后周期的消费品家具表现喜人。

　　➤家电：“家电四大件”中家用空调销量连续8个月高速增长，内销增速保持高位，洗衣机同比增速有所回升，冰箱和LCD TV销量同比下落。分化进一步加剧。

　　2017年3月全国社会消费品家电类零售额同比大涨12.4%（去年同期值6.0%）。家用空调销量3月达到1484.9万台，同比增加超24.9%。其中内销出货754.1万台，同比增长39.7%（上期504.5万台，同比115.6%）；出口730.8万台，同比上升12.6%（上期值521.7万台，43.4%），出口数量首破700万台。同期洗衣机同比上涨，销量582.4万台，环比增幅34.8%，同比增幅11.6%（上期值8.7%）。且洗衣机库存持续下降，较去年同期下降22%。而冰箱和TV表现均为同比下跌。冰箱新增需求较空调少很多。主要原因是一户基本保有一台。而空调在每户中随房间数增加必须增加新需求。LCD TV受上年同期基数较高影响，3月同比回落10.0个百分点，已连续6个月低于10%的增速。客厅TV场景的需求已经被个人电脑、平板电脑等场景替代，长期看，电视网络和互联网电视概念趋势向下。家电产业在房地产后周期拉动下，有6-7个月的时滞效应。目前窗口期已渐行渐近。随着去年成交户数的减少，家电行业的需求降低。而新增土地供应和成交面积的减少，印证此轮家电的主行情拐点将来临。要抢占下一轮爆发，需下沉三四线房产新空间中。

2017年3月空调产量达1426.8万台，而销量持续高速增长，其中内销同比增速受基数影响，明显回落，但依旧处于高位。出口增速持续下滑。2017年3月家用空调产量分别为1426.8万台（上期值1031.5万台），受基数效应影响，同比增长大幅收窄至32.6%（上期值66.2%）。近4个月平均产量高于1000万台。而销售持续景气，高达1484.9万台（上期1026.2万台），同比增长24.9%（上期值71.6%），其中内销出货754.1万台，同比增长39.7%（上期504.5万，同比115.6%），为近几年以来高点；出口730.8万台（上期521.7万台），同比上升12.6%（上期值43.4%），出口数量创出新高。需求与供给端双轮驱动内销增速持续回升，内销和出口同时放量。3月家用空调库存为930.5万台，同比增长87.3%（上期值62.3%），库存内销比为1.2（上月值1.9），由于销量景气，产量稳定增长，库存维持高位。但库存内销比保持历年同期的稳定值，为二季度的销售旺季补库存，期待房地产成交量带动下的企业业绩进一步释放。

　　食品饮料：高端白酒价格受控，产能仍难满足市场需求。二线白酒价格总体上升。原奶供需格局改善，国内生鲜乳价格短期小幅回落，预计中期企稳复苏。全球全脂乳粉价格大涨。

　　白酒方面，一线白酒产能受限，品牌认知度的红利。截至5月5日，一号店数据显示：一线白酒4月价格持平，53度飞天茅台价格为1299元/瓶，年初以来价格上涨8.34%；52度五粮液价格899元/瓶，年初以来价格上涨8.44%。2017年全年茅台酒投放计划为2.68万吨。目前，已销售茅台酒6500余吨，占全年计划的30%以上。到6月30日，可勾调投放市场的53度茅台酒大概在6500吨，只能满足市场需求的20%—25%。今年下半年，可投放市场的53度茅台酒总量约为1.28万吨。除去节假日，每天可生产投放市场的量约为80吨，也只能满足市场需求的50%左右。目前市场供需缺口仍较为明显，有潜在提价空间。

　　二线白酒年初以来价格表现分化，截至5月5日，52度剑南春提价明显，环比涨3.9%，同比上升10%，而洋河梦之蓝回落4.18%。两者价差收缩。52度小糊涂仙现在价格稳定在168元/瓶，与52度泸州老窖197的单价差距不远。其余品类价格稳定。

　　乳业方面，原奶价格小幅回落，国内乳业供需格局基本稳定，中期温和上涨。

　　国内原奶价格年初至今高位稳定，春节后产量复苏，价格短期回落。截至4月26日，主产区生鲜乳平均价为3.48元/公斤，环比下跌1.42%，同比涨幅缩至0.58%，国内生鲜乳价格呈现较强的季节性，主要由于生鲜乳价格随天气回暖，产量不断释放，需求稳定，价格将进一步回落。下游乳制品企业关注具有渠道优势和品牌优势的龙头。

　　GDT拍卖供应量开始减少，价格进一步上升。全球乳制品第187次拍卖结果显示，GDT指数上升3.6%，前期上涨3.1%。全脂乳粉价较上期回升5.2%。脱脂乳粉价格较前期回落0.9%。

　　此次拍卖乳粉供应量有所回落：此次拍卖最大供应量为24328吨，较前次略微减少。由于新西兰、澳大利亚均已经是产季末尾，产量开始收缩，油气在全脂乳粉的供应商明显收紧，而经销商为稳定下游库存，备库存，带动价格大涨。脱脂乳粉或受欧盟高库存因素影响，需求持续偏弱，本次延续下跌行情，但跌幅进一步收窄。从趋势上看，主要原奶出口国除美国产量增加外，其他国家保持减产，且未来减产动力仍存，我们认为经过丰产季的调整后，国际奶价中期仍是上涨趋势。国际主要原奶出口国减产动因仍存，中期奶价上行趋势较为明确。

　　➤医药：维生素涨少跌多，VC价格跳涨。中药价格高位或出现拐点。

　　截至5月5日，国产维生素VC市场价为70元/千克，环比大涨16.67%（上期值26.32%），国产维生素K3市场价为132.5元/千克，环比持平（上期值8.16%）。去年11月起，受下游产品磷酸酯货紧影响，市场逐渐升温；由于近两个月来环保政策施压，原料药企巨头石药集团和华北制药停产，供给收缩，市场关注增加。由于经销商对价格敏感性低，在涨价初期为备货，促进交易量提升，报价呈现“跳跃式”上涨。因此东北制药作为VC龙头较充分获益于此轮提价。由于前期普遍大幅涨价维生素B族继续分化。仅国产维生素B6市场价为235元/千克，环比6.82%，（上期值0%）；国产维生素B1市场价稳定至380元/千克，环比持平（上期值7.04%）；国产维生素B12市场价为215元/千克，环比下降4.44%（上期值-2.17%）。价格不断走弱。

　　截至5月1日，成都中药材价格指数环比下降0.03%（上期值2.66%），同比上涨12.6%（上期值11.3%），因为天气因素转好，产量改善等原因缓和了供需关系。价格指数经过多期的上涨，已经来到历史高位，本期众多中药材交易量也有所下滑，热门品类也变得平稳下来，表明中药材价格指数来到拐点，预计下期中药材价格指数会再次出现小幅下跌调整。

　　➤农产品：农产品与菜篮子批发价格200指数同环比均有所回落。猪肉价格下跌，能繁母猪存栏稳定，生猪存栏回升，猪肉价格预期进一步下降。鸡肉价格仍然位于历史低位。截至2017年4月，农产品批发价格200指数显示4月环比跌2.9%，同比跌15.6%。菜篮子产品批发价格200指数环比下跌3.3%，同比跌16.8%。

　　初春回暖，蔬菜新增供应回升，价格总体下行。截至4月30日，根据50个大中城市平均零售价，蔬菜市场价普遍下行。总体受良好天气影响，2017年春季蔬菜供应充足的局面已经形成，蔬菜价格近两周降幅进一步缩窄，已经探底。预计未来将低位运行一段时间。

4月猪肉价格环比回落，仔猪均价明显下降，存栏量有反弹。截至5月5日，全国22个城市仔猪平均价46.18元/公斤，环比大跌8.4%，生猪平均价格14.73元/公斤，环比下跌7.0%，猪肉平均价格24.04元/公斤，环比下跌1.2%。3月生猪存栏数为3.6亿头，较上月减少0.2%，能繁殖母猪存栏数为3633万头，环比持平。仔猪价格开始回落。

鸡苗价格环比暴跌，同比仍处于低位，白条鸡与鸡蛋价格持续下行，鸡肉零售价较为平稳。截至5月5日，主产区肉鸡苗平均价为0.5元/羽，环比暴跌61.5%；白条鸡平均批发价为13.33元/公斤，环比下跌3.3%，36个城市平均鸡肉零售价为10.70元/斤，环比下跌0.3%。鸡蛋平均批发价为5.19元/公斤，环比大跌10.2%。主要受4月初假期供货减少影响，前期基数较大，目前价格位于今年低位。鸡肉价格仍未从疫情冲击中走出。需求不足。

玉米价格企稳回升，小麦价格回升持续微涨，白砂糖价格小幅反弹，天然橡胶环比持续回落，大豆、豆粕持续下跌。截至5月5日，大豆、豆粕现货价环比分别下跌1.6%和0.1%，主要原因是供求关系缓和，4月现货供应充足；小麦现货平均价环比上涨0.3%；天然橡胶市场价环比持续下跌，达-15.8%，下游需求依旧疲弱；白砂糖现货价格环比下跌0.81%。玉米现货平均价环比上涨3.2%，同比跌幅收窄至8.7%。去年上半年，玉米临时收储政策调整为“市场化收购”加“补贴”的新机制，玉米价格进入市场化后，玉米价格持续下降，在2-3月份开始筑底企稳，由供需决定价格走势。由于价格竞争力提升，玉米已通过进口替代效应，价格企稳，边际改善。