长江资管艾迪西深度研究报告：买入评级 6个月目标价32元|艾迪西|买入|评级报告_新浪财经

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　　艾迪西深度研究报告：买入评级

　　田晓萱长江资管研究部

　　报告日期：2016 年 5 月 20 日

　　投资要点：

　　1．申通借壳艾迪西，冲击快递第一股。申通为国内最早的民营快递企业之一，目前已在全国形成完善网络，过去三年业绩增速迅猛，同时承诺：在 2016、2017、2018年度内归母扣非净利润分别不低于11.7亿元、14亿元、16亿元。

　　2．申通核心竞争力在于多年专注经营、积累品牌网络优势。并且借壳上市后，有利于公司通过资本市场募集资金进行网点布局、运能扩张、技术升级和信息网络建设。3．考虑快递行业发展空间广阔，公司为民营快递龙头，给予“买入”评级，6个月目标价32元，相当于2016年50倍市盈率。投资时可参考的估值区间为40-60倍。

　　公司简介

　　公司原本是一家铜制阀门、水暖洁具和管接头的专业生产企业和出口导向型企业，致力于水暖器材（阀门、管件等产品）的研发、制造、销售与服务。敬2016年4月20日公司公告重大资产出售、发行股份及支付现金购买资产、募集配套资金暨关联交易报告书。具体包括：

　　1 ）重大资产出售：上市公司拟以现金方式出售上市公司全部资产与负债；

　　2）发行股份并支付现金购买资产：上市公司拟以16.44元/股为价格，向德殷控股、陈德军、陈小英发行 9.06亿股并支付现金购买申通快递 100%股权，总价 169亿元，其中现金支付金额 20亿元；

　　3）发行股份募集配套资金：上市公司拟以 16.44元/股为价格，向 9名特定投资者发行 2.92亿股募集不超过 48亿元现金，其中 20亿用于支付购买申通快递的现金对价，剩余部分用于申通快递多项项目建设。交易完成后，公司主营业务由水暖器材（阀门、管件产品）制造、销售变为快递业务，申通快递实现借壳上市。公司控股股东由泓石投资（实际控制人郑永刚）变为德殷控股，而陈德军、陈小英成为实际控制人，合计持有交易完成后公司股份的 59.24%。拟置出资产出售尚需取得浙江省商务厅的批复、本次交易尚需中国证监会的核准。

　　主要业务与产品

　　申通快递品牌始创于 93年，一开始专营以上海和杭州间的报关急件直送业务。95年公司在上海、宁波、金华和东阳布点，开始扩大业务范围。96年在南京、苏州设点，在长三角布点成功，形成网络雏形。97年公司在北京、广州等大城市设点，业务开始增大，开始进军全国。经过 20多年专注经营，公司已经成为国内快递行业领先的民营企业。

　　申通快递主要从事以快递业务为核心的综合物流服务。自成立以来不断完善终端网络、中转运输网络和信息网络三网一体的立体运行体系，立足传统快递服务业务，并提供保价、定时配送、代收货款等其他增值服务。

　　行业分析

　　1、我国快递业发展迅猛

　　我国经济多年来快速发展，人民收入水平不断提升，消费也不断升级。互联网技术的广泛运用使得电商交易规模和网络购物都呈现爆发式增长。15年我国电商交易规模为 16.2万亿元，同比增长 20.9%，而网络购物规模达到 3.8万亿元，同比增长了35.71%，渗透率（网络购物交易额/消费品零售总额）达到 12.63%，网络购物规模为全球第一。

　　电商及网络购物的风行极大地促进了快递需求的增长，客户对于递送服务的时效性、安全性、递送质量和可追踪性方面的需求都促进了我国快递行业的快速发展。快递是指承诺时限内快速完成的寄递服务，一般快递服务业务分为揽收、中转和派送三个环节以及全流程的快件信息服务。历经 30余年发展，目前快递行业已成为现代服务业重要组成部分，在经济和社会发展中的作用和地位日趋重要。

　　快递行业多年来保持高速发展。“十二五”期间，我国快递业务量从 2010年的23.4亿件飙升到 2015年的 206.7亿件，年均增速近 55%，快递业务量位居世界第一。

　　我国快递企业业务收入从 2010年的 575亿元提高到 2015年的 2769.6亿元，年均增速近 37%。15年我国快递量为 206.7亿件，同比增长了 48.07%。而快递业业务收入为2769.6亿元，同比增长 35.41%。15年我国年人均快递使用量为 15.04件，而 10年这个数字只有 1.7件；15年我国年人均快递支出为 201.48元，而10年这个数字只有 42.9元。未来随着跨境电商的兴起、互联网+快递、快递业和制造业协同效应提升、快递业向中西部、向农村渗透，预计“十三五”期间快递量仍能保持年 20%以上的增长，达到 2020年 500亿件的目标。

　　2、政策大力扶持

　　快递行业是现代服务业重要组成部分，已成为推动流通方式转型、促进消费升级的现代化先导性产业，有效促进国民经济增长、创造社会就业和促进产业结构升级，在经济和社会发展中的作用和地位日趋重要，亦为国家产业政策所大力支持。国家在市场准入、财政、税收、用地、车辆购买、车辆通行（如绿色通道）和停靠等各方面都给予大量的优惠政策，以促进行业发展。

　　“十三五”期间，根据《国务院关于促进快递业发展的若干意见》，到 2020年基本建成普惠城乡、技术先进、服务优质、安全高效、绿色节能的快递服务体系，形成覆盖全国、联通国际的服务网络，快递市场规模稳居世界首位．到 2020 年，快递业务量达到 500亿件，快递业务收入达到 8000亿元，快递行业发展空间巨大。

　　3、跑马圈地后期，已有寡头与壁垒

　　目前的快递行业已处于跑马圈地后期，数年的野蛮生长造就了行业现今的数家寡头，且各家公司已在网点、规模、人员、工具等方面形成较高壁垒，因而对于不具备物流相关资源的企业而言要从头建立快递网络实为难事，预计未来的行业竞争仍将是现存参与者之间的厮杀。

　　目前中国快递行业的主要参与者可按企业性质分为国有、民营与外资三类，国有仅中邮速递EMS一家，外资则包括 FeDex、 DHL、 UPS、 TNT国际四大商业快递，民营快递企业市场份额最大、竞争格局亦最为复杂，具体来说：

　　国有：主要代表为中邮速递 EMS，网点铺设最为全面，遍及各地乡镇农村，近年来由于未能抓住网购崛起这一趋势，市场份额逐年萎缩；

　　外资：“高大上”的代表，国内件市占率微乎其微，但鉴于海外网点完整，在国际及港澳台细分市场上占据优势；

　　民营：中国民营快递业诞生于 90年代，并在近十年乘上了电商快速发展的东风，迅速占领市场， 2014年占据全国（包括国内与国际）快递业务量的 86% ，收入的 75% ，主要参与者包括顺丰、申通、圆通、中通、汇通、韵达、全峰、天天等。

　　公司投资逻辑（竞争优势、成长性、资本动作等）

　　竞争优势

　　1、多年专注经营、积累品牌网络优势

　　“申通快递”品牌创立于 1993年，引领了我国快递行业的高速发展，连续多年快递派送件数量位居全国同行业前列，已经形成了广泛的用户认知度和强大的市场影响力。经过二十年多年的发展，申通快递已在全国范围内形成了完善、流畅的快递服务网络。随着开通香港分公司（分管公司整个海外加盟商）、澳门网点，公司的网络已经覆盖海外多个国家。

　　2、登陆资本市场、保持行业领先

　　截至目前，申通快递服务网络共包括转运中心超过 80家，航空部超过 60家，加盟商约1500家，服务网点及门店10000余家，品牌总体从业人员超过20万人，形成了覆盖率领先的快递服务网络。按 15年快递量计算，公司的市场份额为 12.4%，处于行业领先地位。

　　此次借壳上市，有利于公司通过资本市场募集资金进行网点布局、运能扩张、技术升级和信息网络建设。我国快递行业仍处于跑马圈地阶段，未来并购可能会成为行业风潮。申通领先一步利用资本市场进行扩张，有利于巩固市场地位，并为外延并购提供条件。

　　3、公司借壳登陆资本市场募集资金投入转运中心、运输车辆、设备、信息平台等项目，就是为了在行业仍处于跑马圈地阶段加快自身规模扩张速度和网点布局，改变目前处理能力不足（特别是高峰时段处理能力不足）的问题，并在行业大扩张阶段多占据一片自有空间。

　　行业相对估值分析

　　同类公司目前只有借壳大杨创世的圆通快递。可将公司与物流行业上市公司进行分析比较。

　　快递行业中，大杨创世 16-17年市盈率分别为 38.8倍、32倍，市净率 4.61。物流行业中，上市公司 16-17年市盈率区间约为 13-50倍、11-40倍，市净率区间处于 2-6。

　　同类公司对比分析

　　与同为快递龙头并且同样谋求借壳上市的圆通对比，申通速递在净利率、ROE等指标要领先于圆通，申通2015年ROE达到46%左右，圆通只有24%左右。但在营收规模、净利润等指标上要低于圆通，主要由于圆通的业务体量更大。

　　申通快递承诺在 16、17和 18年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于 11.7亿元、14亿元和 16亿元。根据圆通借壳大杨创世的预案，圆通承诺2016-2018年扣非净利润分别不低于11亿、13.3亿、15.5亿。按照当前股价，申通上市市值为 380亿。考虑到目前大杨创世股价对应圆通市值420-450亿左右，申通上市后合理市值应该略高于此区间。

　　盈利预测

　　按照公司的业绩承诺，发行股份后公司 16年和 17年每股收益分别为 0.76元和0.92元，目前股价对应市盈率分别为 32.7倍和 27倍。鉴于快递行业未来良好发展前景以及公司在行业中的领先地位，假设申通2016-2017年的收入增速分别为 30%、28%，净利润增速分别为 28%、 25% 。预计公司16/17年摊薄EPS分别为0.64/0.79元，目前股价对应PE分别为38.83/27.33，给予公司“买入”的投资评级。