新浪财经客户端：QFII密集调研增持个股 酝酿大动作

　　特约记者吕茵 发自广州

　　证监会[微博]4月4日发布的深交所[微博]IPO申报企业信息情况表中，从事LED及其应用产品制造的广东企业木林森仍赫然在列。距离2011年7月27日，其过会已有近三年之久，木林森股份有限公司至今未获上市批文。

　　木林森在过会之初便遭到实名人士向监管层的举报，称其存在重大业绩造假以及涉嫌刻意隐瞒重大事项等问题。时代周报记者查阅木林森的招股书发现，公司申请上市之前，2010年度的营业收入从2009年的4.56亿元大幅增长至8.15亿元，增长率达到了78.52%，是该公司2008-2009年营业收入增长率(约18.4%)的四倍之多。而招股书未对新增收入做全数详尽解释，存在造假嫌疑。

　　伴随2010年突增“亮眼”业绩而来的是公司庞大的负债和现金流动激增的投资活动支出。招股书显示，截至2010年底，木林森负债总计约5.30亿元，较2009年和2008年的2.2亿元、2.1亿元增长了3亿之多。投资活动产生的现金开支更是在2010年从2008、2009年的千万级别一跃飙升至3.8亿元。公司不计代价地催化业绩增长，资金压力成为后患。

　　除此之外，公司此次上市的保荐机构平安证券[微博]全额出资设立的平安财智在申请IPO前夕突击认缴木林森新增注册资本131.15万元，获得木林森1%的股份。虽然“保荐+直投”这一为券商谋福利的模式引发质疑，已被证监会叫停，但木林森与保荐机构已然形成利益共同体，与此同时，其他交易“关联方”与企业的交往痕迹也在招股书中随处可见。

　　木林森硬伤缠身，上市前景布满迷雾。时代周报记者从公司内部人士获悉，公司上市前景目前仍难以预期。公司近两年对部分LED球泡和LEDT8光管两度进行调价，幅度累计达到70%，以此作为发展重点占领市场。

　　突增业绩恐含水分

　　2010年，公司营业收入较2009年增加35836.11万元，增长幅度为78.52%。对于年度营业收入大幅增长的原因，木林森在招股书中作出解释：“受益于LED封装及应用市场需求增多，及公司在行业中的市场知名度扩大，与公司长期合作客户对LED封装及应用产品需求也呈增加的态势，长期合作客户带动公司营业收入增加27883.08万元，占当年营业收入增加额的77.81%。凭借着在行业内良好的口碑，公司于2010年加大市场营销力度，获得部分新增LED下游客户，其中营业收入超过200万元的新增客户为9家，新增客户带动公司营业收入增加7953.03万元，占当年营业收入增加额的22.19%。”

　　木林森针对占当年营业收入增加额77.81%的“长期合作客户”在招股书(申报稿)中提供了前五名最终客户销售额，据时代周报记者统计，前六大客户的合计增长销售金额为7941.31万元，仅占长期客户总增加额的28.48%，另外71.52%的“长期合作客户”营业收入增长具体来源不得而知。

　　南方基金杨德龙[微博]向时代周报记者表示，除了整体行业环境影响，企业也有可能为了上市作出高利润，从而有利于其股票发行。

　　存在含水可能性的还有此次上市募集资金投资项目的未来收益。木林森此次股票发行拟募集资金42631.82万元，总投资排名前两位的LampLED产品技术改造项目和SMDLED产品技术改造项目合计投入35478.95万元，占全部募集资金的83.22%。

　　作为公司上市后的核心经营项目，LampLED和SMDLED的未来收益被木林森严重夸大。招股书显示，通过本次募集资金投资项目的建设，2014年，该两类产品的产能将分别增至62.3亿只/年、23.8亿只/年。根据公司提供的2010年产品销售单价611.53元/万只和827.83元/万只计算，两个重点项目的实际营收将分别达到38098.3万元/年和19702.4万元/年，这与招股书中写明的预计项目销售收入43610万元/年和23800万元/年共计存在9609.3万元的差额。

　　另外，时代周报记者查阅招股书发现，LampLED的产品单价从2008-2010年呈持续下降走势，公司近两年的“降价”措施亦印证此趋势，“重点项目”的实际营收与预计收益差额仍将拉大，木林森设置的高回报前景实为可望不可即。

　　资金周转受债务制约

　　上市前一年业绩大幅上升、扩大产能的IPO愿景未能掩盖木林森愈发明显的内部财务风险。公司在招股书中同样表示：“公司尽管经过近几年的发展，已具备了一定的规模和实力，但仍然面临着资金紧张压力，从而制约了公司规模快速扩张。”

　　截至2010年底，木林森应收账款累计超过1亿元，较2009年底的6612.6万元增长约63.0%。与此同时，2010年底，木林森负债总计约5.30亿元，较2009年和2008年的2.2亿元、2.1亿元增长了3亿之多。

　　对外债务隐患加剧，对内库存压力难消解。2008-2010年，公司存货规模逐年扩大，且在2010年以往年的4倍增速攀升至1.5亿元。存货金额偏高不仅带来业绩受市场跌价影响大的风险，更制约了公司财务周转。2010年，木林森股份流动比率降至0.98，系预上市前连续三年的最低水平；母公司资产负债率升至53.29%，系三年当中的最高值。

　　木林森在招股书中表示：“公司新增了大量的机器设备，购置了土地使用权，新建生产基地及办公场所、并加大了原材料的采购力度，以上因素导致应收账款、存货和固定资产、无形资产的期末余额也相应增长，从而带动资产总额快速增长。”

　　杨德龙分析指出，企业发展过于激进有可能导致负债过多、周转不灵。企业的发展、上市基于物资投入和产能扩张，然而业务激增、发展加快随之而来的财务风险可能造成反作用。木林森在为上市预备亮眼业绩的同时，不得不面对一同激增的资金压力。

　　除了母公司的庞大负债之外，木林森于2010年收购的5家子公司中，仅有两家在2009年实现共计约100万元的微弱盈利，这5家公司绝大多数是其控股股东孙清焕与第三方合资成立的木林森关联公司，亏损子公司的以疲软姿态进驻，相关债务又由谁来承担，招股书中并无明示。

　　无处不在的“关联方”

　　对于收购吉安木林森、格林曼、迪博、威莱森、安格森、赛维视觉等盈利能力欠佳公司股权，使其成为公司控股子公司的做法，木林森在招股书中解释说是“为消除同业竞争和减少关联交易”。

　　然而企业试图去除的部分“关联方”实则被置换到了上市利益层面。2010年9月，已处于上市辅导期的木林森利用其第七次增资引进了5位投资者，其中平安财智为公司此次上市的主承销商平安证券全额出资设立的直投公司，在IPO前的最后一次增资突击认缴木林森新增注册资本131.15万元，获得木林森1%的股份。

　　杨德龙分析指出，上市之前突击入股能使券商在上市之后获得巨大利益，确实有“利益输送”的嫌疑。这一做法也被指违反《证券公司直接投资业务监管指引》中，保荐机构自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起不得再对该拟上市企业进行投资的相关规定。

　　浙江裕丰律师事务所厉键律师则对时代周报记者表示，证监会的相关上市规则仍处在发展阶段，变动频繁，需关注之后有没有新的法律文件和政策出台。

　　除此之外，乘上市之机分得一瓢羹的还有其供应商，作为产销过程中的“关联方”在招股书中明晰可见。2009年位列木林森采购总额前五名供应商的深圳宝和林自2010年9月参与公司第七次增资起持有公司0.92%的股权，其控股股东常宝同时担任公司另一供应商晶元宝晨光电(深圳)有限公司的董事长，晶元宝晨主要供应芯片，该采购内容在2010年占到木林森采购总额的15.61%，是当年的第一大供应商。

　　“此举可以保障企业上游业务的供货源，供应商参股可以提高企业的溢价能力，供货方面也可获得优先权。”杨德龙如是分析。保荐机构与主要供应商以股东身份加入为企业上市和经营双双增添筹码，公司未来发展多有“自己人”加持，于公司多有裨益的关联交易或造成不公平结果，但厉健律师认为，各种关联交易都需要对应相应的法规进行审视。

　　实际上，公司在招股书中强调的“去关联化交易”主要指其销售过程。针对过往存在的多家关联企业，木林森从2010-2011年突击注销了其中的17家，并收购了另外5家注册资本为100万或以下的小规模关联公司。

　　时代周报记者查阅招股书发现，该五家企业2009年营业收入共计14899.25万元，占发行人相应科目的比例为32.64%，然而利润总额共计只有76.40万元，占公司年度总利润的1.55%。其中仅有格林曼和威莱森分别在当年实现66.09万元、38.24万元的微弱盈利，其余三家或亏损或呈现零利润。

　　收购盈利能力不佳关联企业的同时，木林森选择注销的公司包含香港木林森此类承担出口、转口贸易业务的关联企业。香港木林森在2008、2009年分别为木林森贡献20.73%和26.30%的业务收入，是国外业务收入的首要来源，此次注销导致国外市场销售收入比重从2009年的40.27%大幅跌落至2010年的14.08%。

　　对此，木林森解释为“公司直接将货物销售给该海外客户在国内设立的子公司”所致，未来公司产品销售的目标地区将向华东、华中、华北、东北、西南及西北等潜力地区转移。

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