彭洁云

　　[ “但最终撤回的企业数量也许不会如外界所猜测的那么多。毕竟一家企业上市过程中涉及的各方利益很难平衡，而企业本身付出的高昂上市成本也不容其有退路。”一家上市券商投行负责人向本报记者表示，只要还存一丝希望，多数企业还是不愿意缴械，而是选择继续坚守。表面看这是发行人和投行之间的较劲，实则是多方之间的博弈之战 ]

　　负隅顽抗还是缴械投降？这是过去几周，乃至未来几个月的时间里，拟上市企业主和以投行为首的中介机构反复思量的一个重大问题。

　　当证监会声势浩大地展开在审IPO财务专项核查行动，并加强对问题发行人和中介机构的处罚力度时，上市链条中以往环环相扣的各个主体开始出现分歧，并进入新的动态博弈。

　　从证监会每周公布的在审IPO数据来看，震慑力已经初显，此前不断漫溢的IPO“堰塞湖”有被逐渐疏解的趋势。

　　1月10日，财务核查启动后的第一周，新股申报在审数量首度不升反降，有6家企业被终止审查，被外界认为是首批因此行动而被逼退的企业。1月17日，又有江苏中圣园科技和钜泉光电科技（上海）两家拟登陆创业板公司中途折戟，主板、创业板均无新增项目，目前在审待发企业合计为876家。

　　外界普遍认为，这仅仅是个开始，会有越来越多的企业“无所遁形”。德勤中国主管合伙人吴晓辉向《第一财经日报》表示，预计20%～25%的排队企业会在今年第一季度考虑将上市材料撤回。也有财经人士预测该比例将达到1/3甚至接近半数。

　　“但最终撤回的企业数量也许不会如外界所猜测的那么多。毕竟一家企业上市过程中涉及的各方利益很难平衡，而企业本身付出的高昂上市成本也不容其有退路。”一家上市券商投行负责人向本报记者表示，只要还存一丝希望，多数企业还是不愿意缴械，而是选择继续坚守。表面看这是发行人和投行之间的较劲，实则是多方之间的博弈之战。

　　“中止审查”成创业板避风港

　　问题企业死扛心态严重

　　新年伊始，核查风暴兵临城下，6家企业率先“中弹”，进入了2013年首批终止审查名单，引起广泛关注。

　　拟登陆创业板公司华北工控股份有限公司便是这1/6。“华北工控的撤回跟证监会的财务核查没有直接关系，撤回的主要原因是公司股权发生变化。”华北工控保荐代表人、中山证券投行部负责人陈岗回应本报称。他向本报记者表示，从申请“终止核查”到证监会批复，再到最后的公示，整个流程走下来大约有一个月的时间。

　　但值得一提的是，华北工控从证监会2012年2月1日开始披露在审IPO数据起，就一直处于“中止审查”状态，此后近一年的时间里再无任何进展。

　　一位投行人士对本报解释，“中止审查”是创业板审核过程中的一个特殊状态，代表的是企业出现问题被搁置审核，待问题解决再重回审核流程，是不少问题企业的“避风港”。

　　“这家企业进进出出多次，在会里已经待了好几年了。除了业绩下滑，还有其他一些阻滞，实际上早就可以撤材料了，但公司股东一直不愿意，所以就这么一直挂着。”一位接近华北工控的人士向本报记者透露，该公司每挂一个月都要付给保代几万元的费用，作为占用通道的补偿。

　　陈岗对于补偿费用一说予以否认，但也表示，公司的股权变更并不是最近才发生的事情，企业也确实有很强的意愿继续留在会里。

　　深圳一位资深投行人士对本报称，由于投行有继续核查的义务，企业被“中止审查”是要付给投行费用的，一般在50万～100万元之间，具体根据双方协商而定。在利益捆绑之下，投行催促企业撤回的动力不足。

　　根据本报记者梳理统计，首批撤回的3家拟登陆创业板企业中，华北工控和电旗通讯两家都长时间处于“中止审查”状态。

　　目前在会的18家“中止审查”拟登陆创业板企业中，云南蓝晶科技和恒基光伏“悬浮”已长达一年，陕西华达科技、京华信息科技、AEM科技（苏州）、常州市宏发纵横新材料等几家公司也维持搁置状态在半年以上。

　　在证监会1月8日召开的IPO财务专项核查工作会议上，发行部相关领导表示，创业板企业如果2012年业绩下滑，则已经不满足发行条件，要及时撤回申请，保荐机构不允许以中止审查方式排队等待时间。

　　为何这些问题企业深知必然无法过会，仍不愿意撤退选择死扛？投行人士对本报表示，这其中的原因是复杂多样的，但归根结底原因有二：已付出的高昂上市成本和背后各种利益的牵制。

　　一位保荐代表人给本报记者粗略算了一笔账：一家正在排队的企业，已经付给中介机构的费用包括投行的辅导费用100万～300万元不等，会计师和律师费用合计80万～150万元不等，公关费用几十万不等。

　　“给中介机构的仅仅是一小部分，企业上市过程中付出的最大成本是重组规范过程中的财务、税务、社保等支出。有些企业在上市辅导前从不交税，而现在则需要缴25%的所得税。而一旦撤回上市申请，这些花费都打了水漂，企业哪能甘心。”上述保荐代表人说。

　　上述投行人士表示，无论资质如何，企业只要还能够在会里蹲着，以“正在冲击IPO”的状态示人，就有和各相关利益方谈判的筹码。比如说可以从地方政府那里低价拿地，而地方政府出于政绩考虑也愿意动用各种资源予以力挺。

　　在采访中，本报记者还了解到，有些拟上市企业的心态甚至是，明知无法过会，仍义无反顾地冲上发审委，只求尽快发回，以赶“二次上会”。在这些企业看来，被发审委否决好过灰溜溜地撤回，“二次上会”的高通[微博]过率让它们毫无畏惧。而在过去的几年里，大部分饱受诟病的企业确实书写着“二次上会”的不败神话，即使是神舟电脑也在三次冲刺IPO后如愿以偿。

　　上述投行人士表示，若非监管层对保荐机构监管手段日趋严苛，投行还是有利益冲动为企业客户背书的。而在当前的境况下，企业“一锤子买卖”的心理和投行害怕受责的心态必将进行一番激烈的碰撞。

　　投行揣测监管动向

　　一季度难有IPO申报

　　投行和证监会之间也在互相试探。在揣摩监管意图后，投行也迅速应变，密集性地召开项目评估会，作出“撤或是不撤”、“现在报还是以后报”等抉择。

　　投行圈里有传言称，监管层近日透露出的信号是，主板业绩去年下降30%，创业板只要业绩下降都需要撤材料。但这一说法并未获得证监会相关部门的确认。

　　深圳某券商保代对本报表示，这或许是监管层对于去年主板企业业绩下滑的平均水平所划出的一条基准线，而创业板只要业绩下滑则被“枪毙”则暗示了对于创业板上市规则两个或有条件的倾向性。

　　根据相关规则，创业板上市公司须满足两个条件之一：最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。

　　“此前审批通过的几家创业板符合营业收入增长的后者条件，净利润却未增长，上市后的业绩多不理想。监管层更关注是否符合前者条件。”上述深圳某券商保代说。

　　投行圈内也在热烈讨论着重点抽查的范围，揣测项目被抽查概率，决策撤回与否。在他们看来，抽查或集中在此前受过责罚的中介机构、项目较多的中介机构和身处去年业绩下滑显著行业的企业中。“比如说光伏企业，证监会一定虎视眈眈地等着你主动撤回，若企业不作出反应，定会遭到抽查。”一位投行人士表示。

　　也有投行人士称：“业绩下滑本身不是重点，监管官员公开讲话明确说重点是业绩真实性。从这个角度出发，那些业绩微涨的拟登陆创业板企业，也一定会遭到严查。”

　　而另一个现象是，目前IPO新报项目几乎处于暂停状态，一季度恐难有新增初审企业。“证监会规定，在今年3月31日之前申报IPO的企业也需递交自查报告，同样在财务核查范围之内。发行人和中介机构哪会有动力在此时间段里申报？”一位投行人士如是说。

　　不少投行人士表示，运动式的核查不会常态化，但是这次核查中一些具体的事项会固化到保荐的一般性要求中。

　　“这次财务核查确实吓退了一部分企业。”一位财经公关人士也对记者表示，近一周来有几个准备今年申报IPO的企业客户打了退堂鼓，可能在最近1～2年之内都不会有上市的打算。

　　“这半年来投行IPO项目几乎完全是成本支出，收成很受影响。”不少投行人士反映称，今年所供职券商已将工作重点转向再融资、私募债、并购等业务，力求收入结构多元化。

　　（本报记者蒋飞对此文亦有贡献）

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