广发证券：近期对险资“举牌”加强监管 创业板仍表现疲弱

　　来源：微信公众号 广发策略研究

　　1、本周策略观点

　　本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速21%，同比增速继续回落；2、本周国内工业品价格除煤炭以外普遍上涨，而海外BDI指数大跌；3、截止本周四两融余额较上周上升0.3%至9695亿元，大小非本周净减持28亿元。

　　在近期对险资“举牌”加强监管之后，部分投资者曾预期市场风格会转向小盘股，但是本周创业板仍然表现疲弱，“风格转换”为何如此之难？

　　就此问题，我们的看法是：

　　1、今年创业板相对主板的业绩增长在进一步扩大优势，风格难以转换的原因应该不是创业板的基本面变差。虽然今年主板业绩增速出现见底回升，但是创业板的景气状况其实更好——创业板（剔除温氏股份）的三季报收入增速为33.4%，盈利增速为34.6%，都相比去年明显改善，且相对主板的优势在进一步扩大（主板的收入和盈利增速分别只有2%和-0.5%）。因此创业板表现持续弱于主板的原因应该不是由于其基本面变差了。当然，也有投资者在担心创业板明年会不会因为外延收购高峰期结束而出现业绩下滑，但是主板明年也会面临由于地产周期结束带来的业绩下行压力。因此从明年的业绩展望来看，创业板和主板都有下行预期，并不见得主板基本面就比创业板好。

　　2、创业板指数相对主板的相对PE已经回到了本轮牛市启动之前的水平，风格难以转换的原因应该也不是创业板的相对估值贵。虽然创业板整体的PE水平仍然高达72倍（创业板指数PE为55倍，均为TTM估值），但是从相对估值的水平来看，目前创业板相对主板的相对PE为4倍，已经回到了2013年5月的水平，而创业板指数相对主板的相对PE为3.1倍，甚至已经回到了本轮牛市启动之前的水平。因此如果按照前几年的经验，创业板相对主板的相对估值其实已经不贵了；但换个角度看，这可能也说明前几年的玩法“不灵了”，在市场风格特征上开始出现新的“游戏规则”。

　　3、谁在改变“游戏规则”？——不可忽视资本力量对市场风格的影响。我们提取了2010年以来A股重要股东对上市公司股票增减持的年度数据（“重要股东”主要指持股比例在5%以上的股东），发现从2010年到2015年，无论是主板还是创业板，重要股东每年都是净减持的，且2013年以后净减持规模逐年扩大。但是今年却出现了一个非常明显的新变化——在创业板重要股东净减持规模进一步扩大的同时，主板的重要股东却首次出现了大幅的净增持。由于主板上市公司的重要股东往往是产业资本或者金融资本，这说明资本的力量已经在改变市场风格的“游戏规则”。虽然近期监管层在加大对险资“举牌”的限制，但主要是针对“期限错配”和“短债长投”等不合规行为。我们认为产业资本和金融资本通过合法合规的途径去深度参与二级市场的“资本大时代”已经拉开了序幕，这可能是影响未来两、三年A股市场特征的核心变量。

　　4、在新的“游戏规则”下，存量资金对小盘股的配置调整却远未结束，发生“风格转换”仍然难度较大。虽然创业板相对主板的相对估值已经回到了牛市启动之前的水平，但从公募基金对创业板的配置仓位来看，却仅仅是略低于牛市最高点（在去年6月牛市最高点时，公募基金对创业板的持仓比例是26.4%，而截止今年三季报，公募基金对创业板的持仓比例仍高达23.6%）。根据我们和一些长期偏好成长股的投资者交流，发现他们虽然已经卖出了大量纯讲故事和概念的小盘股，但却将卖出后获得的资金再次配置于一些明年和后年能看得到业绩的小盘股上，以至于他们对小盘股的总体持仓依然较高（这也意味着如果接下来风格仍然偏向大盘蓝筹股，那么在小盘股中抛压较大的反而会是那些有业绩支撑的股票）。

　　5、由于大部分投资者还没有适应新的“游戏规则”，使得目前市场“看短做短”的氛围浓烈，大盘蓝筹股的“赚钱效应”其实也很差，我们建议关注两条看得更长一点的大盘股投资线索。由于A股市场的大部分投资者已经适应了“看长做短”的成长股投资框架（即长期成长空间决定短期估值），因此当市场风格转向大盘蓝筹股之后，大家就有些无所适从了——毕竟大盘蓝筹股里面很多都是周期股，这些周期股的短期盈利波动较大，但是长期都不具有成长空间。结果造成很多投资者变成“看短做短”，即跟随一些短期数据变化在周期股中频繁换仓，这样做下来一是很累，二是“赚钱效应”也很差。我们建议投资者减少对大盘蓝筹股的频繁换仓，转而关注一些能看得更长的投资线索——第一条线索可以关注那些不受行政调控影响的涨价周期品（比如有色金属、油气、部分化工子行业、造纸）；第二条线索可以追随产业资本和金融资本的偏好，配置高ROE低PB、现金流充沛、分红率高的行业（比如银行、高速公路、机场等）。

　　2、本周主要变化

　　2.1 中观行业

　　下游需求

　　房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2016年12月09日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨21.11%，相比上周的22.08%继续下降，30个大中城市房地产成交面积月环比下降3.55%，月同比下降15.48%，周环比下降1.06%。

　　中游制造

　　钢铁：本周钢材价格均上涨，螺纹钢含税均价本周大涨4.51%至3292.00元，冷轧含税均价涨2.35%至4620.00元。本周钢材总社会库存上涨0.67%至878.45万吨，螺纹钢社会库存增加1.56%至414.4万吨，冷轧库存跌0.71%至104.27万吨。本周钢铁毛利率均上涨，螺纹钢涨2.98%至-1.97%，冷轧涨1.18%至3.31%。截止12月9日，螺纹钢期货收盘价为3345元/吨，较上周上涨7.01%。钢铁网数据显示，11月中旬重点企业粗钢日均产量为172.38万吨，较11月上旬增加0.09%。

　　水泥：本周全国水泥市场价格环比涨幅为0.86%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.45%至338.8元。其中华东地区均价环比上周跌0.41%至343.57元，中南地区涨0.90%至372.50元，华北地区保持不变为343.0元。

　　上游资源

　　煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存增加，煤炭价格下跌，煤炭库存增加。国内铁矿石均价涨0.26%至568.91元，太原古交车板含税价稳定在1520.00元，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周跌3.02%至648.00元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加1.93%至688.00万吨，港口铁矿石库存增加0.28%至11243.00万吨。

　　国际大宗：WTI本周跌0.35%至51.50美元，Brent跌0.52%至53.59美元，LME金属价格指数涨1.28%至2806.10，大宗商品CRB指数本周涨0.15%至191.98；BDI指数本周跌9.02%至1090.00。

　　2.2股市特征

　　股市涨跌幅：上证综指本周下跌0.34%，行业涨幅前三为银行（2.29%）、商业贸易（2.06%）和钢铁（1.47%）；涨幅后三为房地产（-2.02%）、传媒（-2.08%）和建筑装饰（-3.90%）。

　　动态估值：本周A股总体PE（TTM）从上周21.91倍下降到本周21.85倍，PB（LF）从上周2.08倍下降到本周2.07倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周42.18倍下降到本周41.89倍，PB（LF）从上周2.76倍下降到本周2.74倍；创业板本周PE（TTM）从上周73.05倍下降到本周72.19倍，PB（LF）从上周5.44倍下降到本周5.35倍；中小板本周PE（TTM）从上周52.16倍下降到本周52.08倍，PB（LF）从上周4.19倍下降到本周4.17倍；A股总体总市值较上周下降0.29%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.69%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.69上升到本周1.72；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周5.40下降到本周5.36；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周3.65下降到本周3.61。

　　基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为64.91亿份，上周为83.88亿份；本周基金市场累计份额净增加43.40亿份。

　　活跃交易账户比：上周活跃交易账户比为15.41%，较前值15.44%有所下降。

　　融资融券余额：截至12月8日周四，融资融券余额9695.19亿，较上周上升0.27%。

　　新增A股开户数：中登公司数据显示，截至12月2日，当周新增投资者数量40.09万，相比上周的39.39万有所上升。

　　证券市场交易结算资金：截至12月2日，证券市场交易结算资金余额1.43万亿，相比上周减少2.04%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁311.08亿，预计下周解禁473.02亿。

　　大小非减持：本周A股整体大小非减持28.07亿，本周减持最多的行业是电气设备（-11.81亿）、传媒（-6亿）、电子（-4.44亿），本周增持最多的行业是有色金属（2.39亿）、农林牧渔（2.22亿）、食品饮料（1.95亿）。

　　AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下降为123.15，上周A/H股溢价指数为124.52。

　　2.3 流动性

　　央行本周共进行了15次逆回购操作，总额为4000亿元；有11笔逆回购到期，总额为9350亿元；有2笔MLF（投放），总额为3390亿元；有1笔MLF（回笼），总额为115亿元；公开市场操作净回笼（含国库现金）2075亿元资金。截至2016年12月9日，R007本周下跌16.67BP至2.57%，SHIBR隔夜利率下跌2.75BP至2.2925%；长三角和珠三角票据直贴利率本周表现不一，长三角稳定在3.00%，珠三角稳定在3.05%；期限利差本周下跌6.29BP至0.58%；信用利差涨1.31BP至0.96%。

　　2.4海外

　　美国：周一公布美国11月ISM非制造业指数为57.2，高于预期值55.5和前值54.8；周二公布美国10月贸易帐为-426亿美元，低于预期值-420亿美元和前值-364亿美元；美国10月工厂订单环比为2.7%，高于预期值2.6%和前值0.3%；美国10月耐用品订单环比终值为4.6%，高于预期值3.4%，低于前值4.8%；周五公布12月密歇根大学消费者信心指数初值为98，高于预期值94.5和前值93.8。

　　欧元区：周一公布欧元区10月零售销售同比为2.4%，高于预期值1.7%和前值1.1%；周二公布德国10月季调后工厂订单环比为4.9%，高于预期值0.6%和前值-0.6%；欧元区三季度GDP同比终值为1.7%，高于预期值和前值1.6%；周三公布德国10月工业产出环比为0.3%，低于预期值0.8%，高于前值-1.8%；英国10月工业产出环比为-1.3%，低于预期值0.2%和前值-0.4%；周五公布德国10月未季调贸易帐为193亿欧元，低于预期值220亿欧元和前值244亿欧元；英国10月商品贸易帐为-97.11亿英镑，高于预期值-118亿英镑和前值-126.98亿英镑。

　　日本：周三公布日本11月外汇储备为12192.9亿美元，低于前值12428亿美元；周四公布日本10月未季调经常帐为17199亿日元，高于预期值15450亿日元，低于前值18210亿日元；日本10月贸易帐为5876亿日元，低于预期值6030亿日元和前值6424亿日元；日本三季度实际GDP季环比终值为0.3%，低于预期值和前值0.5%；周五公布日本11月货币存量M2同比为4%，高于预期值和前值3.7%。

　　本周海外股市：标普500本周涨3.08%收于2259.53点；伦敦富时涨3.32%收于6954.21点；德国DAX涨6.57%收于11203.63点；日经225涨3.10%收于18996.37点；恒生涨0.87%收于22760.98。 

　　2.5宏观

　　11月CPI&PPI：2016年11月，全国居民消费价格总水平同比上涨2.3%（前值2.1%），环比上涨0.1%；全国工业生产者出厂价格同比上涨3.3%（前值1.2%），环比上涨1.5%。

　　外汇储备：中国11月末外汇储备为3.05万亿美元，较上月减少690.57亿美元。

　　11月贸易帐：中国海关总署数据，11月出口同比5.9%，高于前值-3.2%；11月进口同比13%，高于前值3.2%。

　　3、下周公布数据一览

　　下周看点：中国11月工业增加值、固定资产投资、社零总额、房地产开发和销售，美国11月零售销售环比，美国11月PPI环比，德国11月CPI同比终值，英国11月失业率

　　12月12日周一：日本10月核心机械订单环比

　　12月13日周二：中国11月规模以上工业生产、固定资产投资、社会消费品零售总额、房地产开发和销售，德国11月CPI同比终值，德国12月ZEW经济景气指数，英国11月CPI同比

　　12月14日周三：美国11月零售销售环比，美国11月PPI环比，美国11月工业产出环比，英国10月三个月ILO失业率，英国11月失业率

　　12月15日周四：美国11月CPI环比，美国12月纽约联储制造业指数，英国12月央行资产购买规模，德国12月制造业PMI初值

　　12月16日周五：美国11月新屋开工环比，美国11月营建许可环比，欧元区11月CPI同比终值