申万宏源王胜：A股"国家牛"是否有必要出手

　　人民币本月一路贬值，引发部分人对于A股“国家牛”是否有必要出手以拉升人民币资产的讨论。申万宏源首席策略分析师王胜团队表示，明年二季度开始经济维稳压力就会加大，这方面的教训已经不少，所以有些“投资故事”现在最好别讲。

　　申万宏源首席策略分析师王胜、分析师傅静涛认为，“弱反弹”进程已过半，中期抑制股市上行的因素依然较多。节前我们基于对市场特征调整充分的认识，提示了 10 月“弱反弹”。但根据我们的分析框架，目前“弱反弹”的进程已经过半。

　　四季度越往后，潜在的风险事件会越密集。从 11 月 8 日美国大选结果将初现端倪，到 12 月意大利修宪公投，美联储加息最重要窗口，再到明年 1 月换汇额度恢复，人民币贬值预期可能再次升温。另外，今年四季度到明年上半年，全球反思负利率的浪潮仍将不断，四季度全球无风险利率易上难下，民粹主义的 崛起和逆全球化趋势可能导致各国政治风险不断催化，全球风险资产的波动性可能将大幅提高。

　　尽管“资产荒”仍是真命题，但来自地产的增量资金供给仍是或然事件，而筹码供给和资金需求才是必然事件，11 月至明年 1月，限售股解禁规模将逐月增加，单月解禁高点在 4000 亿以上，单月定增解禁高点接近 3000亿。我们预计，未来一个季度 A 股市场的资金缺口可能高达千亿级别，A 股上行存在明显的天花板。

　　目前汇率短期贬值压力较大，外汇储备的消耗也与去年 8 月和今年 1-2 月别无二致，叠加通胀上行超预期和资产价格总体仍处高位，“三大约束”已经存在，构成下行风险的宏观对冲格局。目前稳增长的希望全部押宝在 PPP 上，房地产调控引发居民新增贷款大幅回落，过去几个月行之有效的货币创造机制的改变将面临调整，金融数据的回落可能难以避免，届时经济增长预期也很难如现在这般稳定。

　　“国家牛”是个危险的概念。面临贬值压力，不少投资者开始猜想是否需要启动 A 股的“国家牛”以提升人民币资产的吸引力。然而我们更相信市场的力量，股价随机游走，上涨的时候谈“国家牛”，下跌的时候责任如何清算？特别是当前 A 股的估值从历史纵向比较仅仅只是合理偏贵，结构性仍然偏高；如果进行国际横向比较，在新兴市场中劣势明显。如果在这里点起干柴烈火，场外资金大量涌入，估 值很快将会重新达到泡沫化的程度；2017 年 2 季度开始，维稳压力就会大幅加大，这方面我们的教训已经不少，有些“投资故事”最好别讲。