申万策略：基金仓位普遍上升 继续高举成长大旗

　　来源微信公众号：申万策略

　　主要内容：

　　5月下旬以来权益基金赚钱效应明显，仓位已逼近去年年底高点位置

　　指数窄幅震荡，结构性机会层出不穷，5月底以来基金赚钱效应显著。赚钱效应是决定A股边际交易者是否入场的重要因素，二季度指数在2800~3100之间窄幅震荡，主要指数虽未反映有赚钱效应。但从公募权益类基金净值表现看，5月下旬~7月上旬市场赚钱效应明显，例如股票型基金净值中位数从5月中下旬的0.8回升至7月上旬的0.9左右，即使是以最好的那部分基金经理为样本，赚钱效应的时间点也大体一致。

　　在赚钱效应驱动下，16Q2权益基金仓位回升，离去年年底高点位置仅一步之遥。股票型基金仓位从16Q1的85.5%上升至16Q2的86.2%，普通股票型仓位也从84%上升至85.1%，均创2013年以来第二高水平（分别仅次于去年年底86.7%和85.9%的位置）。此外，偏股混合型基金仓位也从1季度的79.5%上升至81%，进一步验证了2季度权益基金普遍加仓的事实。

　　板块结构上：加仓创业板和价值成长，减持中小板，主板整体持仓则基本不变

　　（1）2016Q2基金整体增持了创业板，减持了中小板。全部基金重仓股对创业板的配置系数从2016Q1的2.61上升至2016Q2的2.7，对中小板的配置系数从2016Q1的1.67回落至1.56，基金整体减持了中小板。但同时我们也观察到，如果统计口径改成股票型基金重仓股，创业板配置系数则基本不变，中小板配置系数却从1季度的1上升至2季度的1.11。两个口径的背离我们认为实际反映了二季度基金对大类板块的选择其实没有一致预期，投资者把更多精力放在了精选个股上。

　　（2）主板持仓基本不变，全部基金重仓股对主板配置系数与1季度持平，均为0.7。普通股票型+偏股混合型基金重仓股对主板的配置系数则从0.54小幅提升至0.55，变化均幅度很小。

　　（3）板块配置上也不是完全没有趋势，价值成长组合青睐程度就持续提升。例如我们根据一些历史财务指标自下而上精选了99只价值成长组合，发现全部基金重仓股对价值成长组合的配置系数从2015年底的2.41逐季提升至1季度的2.81和2季度的2.91。

　　行业配置上：大举加仓食品饮料、黄金、半导体和新能源产业链，代表新经济的TMT（电子除外）+休闲服务+医药生物以及前期资金过于集中的畜禽产业链则减仓明显

　　（1）2016Q1基金加仓方向比较集中，主要加仓了供给收缩和涨价品（煤炭开采/化学原料/化纤）、基本面回暖或持续高景气品种（食品饮料/半导体产业链/造纸/燃气/新型建材/高低压和电气自动化设备/航天装备/机械设备/汽车零部件/白电）。此外，受益于黄金大涨的黄金股2季度也获得基金大幅加仓。

　　（2）代表新经济的TMT（电子和营销传播除外）+休闲服务（主要是景点）+医药生物，传统领域的金融/地产/商贸零售/纺织服装/建筑装饰/稀土/橡胶/水泥/钢铁/公用事业/交运/农林牧渔等行业配置系数均下降，基金减仓明显。尤其值得注意的是之前持续高景气的畜禽养殖2季度也遭到了基金减仓，逐步兑现收益的过程正在发生。

　　（3）从历史对比看，配置系数创2010年以来新高的二级行业是：化学原料/纤维、黄金、通用机械、造纸、包装印刷、家用轻工（主要是家具）、农产品加工、半导体、元件、电子制造。这里面尤其值得注意的是化学纤维、黄金、通用机械、造纸和元件等板块最近4个季度的配置系数都在连续提升；配置系数创2010年以来新低的二级行业是：一般零售、商业物业经营、林业、餐饮、中药、港口、房地产开发、银行和保险。

　　重仓个股估值分布上：高估值股票配置占比已接近07年历史高位，而低估值的价值成长股配置占比则处于历史低位，回归价值本源的趋势才刚刚开始。例如，从绝对估值上看，目前普通股票型+偏股混合型基金重仓股PE（TTM）大于50倍的数量占比为56.1%，仍处于高位，顶部特征接近07年9月、2010年底和2015年6月和12月水平。而PE（TTM）位于0-30之间的数量占比仅为19.7%（历史上最低发生在07Q3，当时占比4%；历史上该占比可以高达70%以上），低估值股票占比处于长周期底部。

　　配置建议：下半年继续高举价值型成长大旗，践行逆向思维和反转策略。2016年下半年震荡格局难改，轻指数而重结构仍不失为一种好的操作方法，继续强调只有价值型成长才是坚守方向。我们下半年的行业配置关注4条主线：（1）传统消费为主的价值型成长仍是确定性的机会，特别关注基金配置低、有补涨需求且基本面边际变化向好的医药中部分细分行业（血液制品/儿童药/医疗服务和中药）。（2）极端天气主题相关的种业/动物疫苗、水电、地下管廊和PPP等。（3） “周期底部+改革”带来业绩拐点的煤炭、电解铝、半导体、军工、轨交等。（4）长期景气趋势做Alpha。景气稀缺背景下，之前推荐的新能源汽车产业链，物联网、智能制造和现代服务业等长周期景气品种仍是不错的方向，可以阶段性回调后再积极配置。

　　报告全文：

　　截止7月22日所有公募基金公司都公布了2016年2季报，据此可以窥探公募基金的大类资产配置情况、重仓股的板块和行业布局等变化。

　　指标说明：（1）资金在不同品种的相对配置指标：我们用超配（低配）比例（基金配置市值占比/全部市场的流通市值占比）来衡量，如果该值高于1则为超配；低于1则为低配。（2）实际加仓/减仓的指标：我们用所有基金全部重仓股持股市值规模环比变动幅度，与这些样本A股总市值规模的环比变动幅度的差值来衡量（即扣除掉市值的变化）。如果该值大于0则为加仓，低于0则为减仓。（3）下文的统计结果的样本是：重仓股。

　　1． 5月底以来权益基金赚钱效应明显，仓位已逼近去年年底高点位置

　　1.1 指数窄幅震荡，结构性机会层出不穷，5月下旬以来基金赚钱效应显著

　　赚钱效应是决定A股边际交易者是否入场的重要因素，二季度指数在2800~3100之间窄幅震荡，主要指数虽未反映有赚钱效应。但从公募权益类基金净值表现看，5月下旬~7月上旬市场赚钱效应明显，例如股票型基金和偏股型基金净值中位数均从5月中下旬的0.8回升至7月上旬的0.9左右，即使是以最好的那部分基金经理为样本，赚钱效应的时间点也大体一致。

　　1.2 赚钱效应驱动下，16Q2权益基金仓位回升，离去年年底高点位置仅一步之遥。

　　股票型基金仓位从16Q1的85.5%上升至16Q2的86.2%，普通股票型仓位也从84%上升至85.1%，均创2013年以来第二高水平（分别仅次于去年年底86.7%和85.9%的位置）。此外，偏股混合型基金仓位也从1季度的79.5%上升至81%，进一步验证了2季度权益基金普遍加仓的事实。

　　2． 板块结构上：加仓创业板和价值成长，减持中小板，主板整体持仓则基本不变

　　2016Q2基金整体增持了创业板，减持了中小板。全部基金重仓股对创业板的配置系数从2016Q1的2.61上升至2016Q2的2.7，对中小板的配置系数从2016Q1的1.67回落至1.56，基金整体减持了中小板。但同时我们也观察到，如果统计口径改成股票型基金重仓股，创业板配置系数则基本不变，中小板配置系数却从1季度的1上升至2季度的1.11。两个口径的背离我们认为实际反映了二季度基金对大类板块的选择其实没有一致预期，投资者把更多精力放在了精选个股上。

　　主板持仓基本不变。全部基金重仓股对主板配置系数与1季度持平，均为0.7。普通股票型+偏股混合型基金重仓股对主板的配置系数则从0.54小幅提升至0.55，变化均幅度很小。

　　板块配置上也不是完全没有趋势，价值成长组合青睐程度就持续提升。例如我们根据一些历史财务指标自下而上精选了99只价值成长组合，发现全部基金重仓股对价值成长组合的配置系数从2015年底的2.41逐季提升至1季度的2.81和2季度的2.91。

　　3．行业配置上：大举加仓食品饮料、黄金、半导体和新能源产业链，代表新经济的TMT（电子除外）+休闲服务+医药生物以及前期资金过于集中的畜禽产业链则减仓明显

　　2016Q1基金加仓方向比较集中，主要加仓了供给收缩和涨价品（煤炭开采/化学原料/化纤）、基本面回暖或持续高景气品种（食品饮料/半导体产业链/造纸/燃气/新型建材/高低压和电气自动化设备/航天装备/机械设备/汽车零部件/白电）。此外，受益于黄金大涨的黄金股2季度也获得基金大幅加仓。

　　代表新经济的TMT（电子和营销传播除外）+休闲服务（主要是景点）+医药生物，传统领域的金融/地产/商贸零售/纺织服装/建筑装饰/稀土/橡胶/水泥/钢铁/公用事业/交运/农林牧渔等行业配置系数均下降，基金减仓明显。尤其值得注意的是之前持续高景气的畜禽养殖2季度也遭到了基金减仓，逐步兑现收益的过程正在发生。

　　从历史对比看，配置系数创2010年以来新高的二级行业是：化学原料/纤维、黄金、通用机械、造纸、包装印刷、家用轻工（主要是家具）、农产品加工、半导体、元件、电子制造。这里面尤其值得注意的是化学纤维、黄金、通用机械、造纸和元件等板块最近4个季度的配置系数都在连续提升；配置系数创2010年以来新低的二级行业是：一般零售、商业物业经营、林业、餐饮、中药、港口、房地产开发、银行和保险。

　　4．重仓个股估值分布上：高估值股票配置占比已接近07年历史高位，而低估值的价值成长股配置占比则处于历史低位

　　一般而言，过去市场对基金持股分析普遍集中在仓位、板块配置、行业加/减仓以及重仓股的持仓变化等基本信息上。事实上，通过对基金季报持股公开数据的挖掘，我们还可以通过基金重仓股的估值分布来观察微观筹码分布。2季报基金持股数据表明：高估值股票配置占比已接近07年历史高位，而低估值的价值成长股配置占比则处于历史低位，回归价值本源的趋势或许才刚刚开始。

　　具体来看，目前普通股票型+偏股混合型基金重仓股PE（TTM）大于50倍的数量占比为56.1%，仍处于高位，顶部特征接近07年9月、2010年底和2015年6月和12月水平。而PE（TTM）位于0-30之间的数量占比仅为19.7%（历史上最低发生在07Q3，当时占比4%；历史上该占比可以高达70%以上），低估值股票占比处于长周期底部。

　　追逐“走心”的投资故事到了极致，适当均值回归将是大概率事件。尽管均值回归的趋势不会一蹴而就完成，中间会有反复，但公募基金高估值股票配置处于绝对高位不得不让我们多一分警惕。

　　5． 配置建议：下半年继续高举价值型成长大旗，践行逆向思维和反转策略

　　下半年继续高举价值型成长大旗，践行逆向思维和反转策略。2016年下半年震荡格局难改，轻指数而重结构仍不失为一种好的操作方法，继续强调只有价值型成长才是坚守方向。我们下半年的行业配置关注4条主线：（1）传统消费为主的价值型成长仍是确定性的机会，特别关注基金配置低、有补涨需求且基本面边际变化向好的医药中部分细分行业（血液制品/儿童药/医疗服务和中药）。（2）极端天气主题相关的种业/动物疫苗、水电、地下管廊和PPP等。（3） “周期底部+改革”带来业绩拐点的煤炭、电解铝、半导体、军工、轨交等。（4）长期景气趋势做Alpha。景气稀缺背景下，之前推荐的新能源汽车产业链，物联网、智能制造和现代服务业等长周期景气品种仍是不错的方向，可以阶段性回调后再积极配置。