证券时报记者 杜志鑫

　　过去8个月，A股市场结构性行情演化到极致，科技、传媒和通信(TMT)、医药等新兴行业备受追捧，银行、地产等传统行业被冷落，在市场处于胶着状态的背景下，如何看待目前的经济状况？市场对于即将召开的十八届三中全会有何期待？未来是否存在风格转换的投资机会？证券时报记者日前就此专访了摩根士丹利华鑫基金[微博]公司投资总监钱斌、融通基金基金管理部总监吴巍、上海汇利资产管理有限公司总经理何震和深圳市明曜投资董事长曾昭雄。

　　今年以来，这4位投资经理均取得了非常优异的业绩，其中，钱斌管理的大摩卓越成长基金、大摩领先优势基金净值分别增长37.9%、20%，吴巍管理的融通医疗保健基金净值增长39.49%，何震管理的汇利优选系列基金今年净值增长超过40%，曾昭雄管理的明曜一期和明曜精选一期净值分别增长37%、31%。

　　宏观经济企稳

　　证券时报记者：在经济下滑的背景下，政府强调“底线”思维，如何看待经济现状？

　　何震：从已经公布汇丰采购经理人指数(PMI)、企业盈利来看，目前经济有企稳迹象，以上市公司公布的2013年半年报数据为例，扣除银行利润，企业盈利略有增长，而2012年同期扣除银行利润，企业盈利是下滑的。

　　钱斌：现在经济总体向好，新兴产业蓬勃发展，传统产业发展不会变得更差。新兴产业方面，互联网电视、互联网金融以及移动互联网行业正在深刻影响我们的生活，因此，经济出现了新的增长点，这些新兴产业才刚刚起步，未来还会有很大的发展空间。

　　我们对传统的产业也不要太悲观，毕竟城市化还有发展的空间，同时不能过于夸大地方政府债务。政府债务总量占国内生产总值(GDP)的比例不大，而且我们还有庞大的国有资产，中央级的国资委就有70多万亿元的非金融国有资产，加上国有金融资产，总量应该在100多万亿元。所以，中国的国有资产太庞大了，十多万亿元的地方政府负债不应该是特别大的问题。

　　总体来说，新的经济增长点清晰可见，传统的产业也不需要太悲观，整体经济应该比市场想象的好。

　　曾昭雄：经济增速由早期的10%下降到现在的7.5%，中国经济减速是必然和缓慢的过程。目前中国经济增长新的动力还在形成过程中，政府在对传统行业进行控制，传统行业在去杠杆，从这个角度来说，政府有能力对经济进行调节。同时，从海外发达经济体来看，它们恢复很快，外需向好，明年中国经济的经济增长也不必太悲观。

　　总体来说，目前政府已经明确表态要守住底线，从目前来看兜底也基本兜住了。

　　吴巍：从汇丰PMI和中采PMI数据来看，过去两个月经济数据已经企稳。同时，虽然今年地产销量有所下滑，但是地产投资却在上升，由此也使得固定资产投资在好转。此外，汽车销量也在好转，这些数据都证明经济在企稳。

　　投资者可能会关心一个问题：为何在经济企稳的同时，沪深300指数却难以上涨？

　　我认为，首先，因为流动性偏紧。自今年6月份以来，流动性一直处于偏紧状态。目前政府正在加强对地方融资平台的清理和对银行同业的监管，这意味着去杠杆将是长期的过程，流动性也会比较紧张，这对周期股不利。

　　第二，从基本面来讲，中国经济经过十多年的发展，单纯依靠出口和投资拉动的旧模式已经走到尽头，传统的经济增长方式不可持续，但目前经济增长的新引擎尚未找到，由此使得投资者抛弃传统行业和股票。

　　第三，目前市场对于美联储退出量化宽松(QE)的预期越来越强，引发海外投资者的担心。

　　证券时报记者：为了稳定经济增长，政府已经出台措施刺激信息消费、建设“宽带中国”，同时加强铁路建设，您如何看待此类举措的意义？

　　钱斌：无论是建设宽带还是建设高铁，都是因为现在市场有这个需求。中国的宽带战略不是现在提出来的，在十几年前就提出来了，但是光计划没用，还要有市场需求。现在随着互联网电视、移动互联网的到来，宽带战略才有落地的可能。高铁也是一样。因此，这些刺激政策迎合了市场的需求，将会加快这些产业的发展，具有非常积极的作用。

　　吴巍：从目前政府的动作来看，现在这一届政府既在避免走过去的老路，又要托住经济底线，同时也在寻求打破垄断、进行改革。我个人对此比较乐观，虽然短时间市场没有反映，但未来只要经济继续企稳，沪深300中的很多股票就会有投资价值。

　　曾昭雄：过去十多年，基础建设的投资增速在20%以上，基础建设的目的就是兜底。从供给学派的供给理论来讲，现在政府进行宽带建设，就是要通过增加新的供给，来刺激经济。

　　何震：这次刺激措施和2008年不一样，2008年主要是对投资和出口相关行业进行刺激，但是今年刺激措施和民生相关，包括轨道交通、宽带建设等。同时，机制上也在引入民营资本，融资方式上鼓励直接融资。这和以前单纯依靠国企、在资金利用方式上主要靠信贷已有很大的不同。

　　希望释放改革红利

　　证券时报记者：市场对于十八届三中全会有何期待？您如何看待未来的改革方向和改革红利？

　　吴巍：目前政府已经做了一些努力，包括上海自贸区的设立、铁路投融资体制改革以及土地流转等，这些都是市场所期望的。如果三中全会定下调子，让大家感觉到未来会化解垄断、鼓励民营资本、改革行政审批流程，而且有清晰的路径，未来市场将会有好的预期，由此或将推动市场上涨。

　　何震：三中全会的召开将会对市场有比较大的影响。过去的问题在于垄断，民营资本无法进入很多行业。此次会议的关注点在于经济体制改革，一是要打破垄断，二是市场化改革的措施，即政府有形之手需要约束，让市场自己去运行，也就是所谓的“简政放权”。

　　钱斌：三中全会给市场带来进一步放松管制的预期。现阶段，投资占GDP比例太高了，经济的潜在增速在下降，要维持经济增长，就得提高经济的效率，需要提升消费、服务在GDP中的占比。这种经济增长方式单纯依靠政府行政命令不能解决问题，需要发挥经济体中每个个体的能动性，这就需要政府放松管制。现在市场给一些新兴行业很高的估值，就是预期政府会放开管制，会给这些行业带来赚钱的机会。

　　市场存估值修复机会

　　证券时报记者：在结构性行情演绎到极致的背景下，如何展望9月份和四季度的A股市场？首次公开募股(IPO)重启对市场有何影响？

　　曾昭雄：现在1:9现象突出，总体来说有些过头。目前“1”方面对未来的预期太满了，有泡沫成分。在此背景下，我们会控制投资比例，减掉高估的行业。

　　其实，成长并不仅仅是在现在的“1”里面，未来“9”里面也有成长，医药、公共事业、环保等行业也有机会，我们的标准就是在细分行业里面找每年能保持30%增长的公司。

　　IPO重启肯定会对市场有影响。现在创业板和TMT行业如此火，就是讲外延并购的故事，一旦IPO开闸，外延并购会降温。同时，随着供给的增加，市场热度也会下降。

　　钱斌：今年成长股一边倒的行情很难扭转，现在已经演变成了“群众运动”，很难一下子让市场热度降下来，惯性会继续推动这波成长股行情。因此，成长股行情可能还会持续。展望今年年底和明年，低估值板块也可能有机会，作为机构投资者，需要做些提前布局。

　　IPO重启不一定会导致成长股降温，因为市场会选择热炒新股，由此又可能使得热点公司继续走强。

　　何震：未来行情应该是底部逐步抬高的过程，即银行、地产等周期股估值会有修复，但大机会可能还是在新兴的中小市值股票上。

　　IPO重启对市场的影响应该比较正常，停止IPO也是一种非市场化的行为。IPO重启后，会增加好品种的供给，进一步活跃市场。

　　吴巍：从8月份开始，沪深300指数的涨幅已经和创业板接近了。其中，沪深300指数中自贸区股票涨幅多，创业板中传媒涨幅大。往后看，未来可能不会是一边倒的行情，目前主板中一些类创业板的股票也开始有机会，市场的盈利模式和投资方式将呈现多元化的态势。

　　在调控方面，虽然美联储可能会退出QE政策，但国内从上半年就开始收缩，未来政府对冲的手段可能会相对多一点。因此，周期股可能会有修复行情，成长股可能继续结构分化。

　　新兴行业存分歧

　　风格转换需等待

　　证券时报记者：电子、传媒等新兴行业股票估值已经达到40倍、50倍左右，这是否是泡沫，另一方面，银行、地产、汽车等传统行业估值被压得很低，这种风格是否会转变？

　　曾昭雄：新兴行业的炒作有泡沫，只是不知道泡沫何时爆掉。其实产业界对有的行业并不乐观，以电影为例，产业界对电影票房并不太乐观。从过去的经验来看，中国互联网企业成功的只有百度[微博]、腾讯、阿里巴巴[微博]三大平台，而2000年市场热炒的很多互联网公司现在也早已没有了踪影。

　　吴巍：目前市场的容忍度很高，即使流动性比较紧张，TMT行业的公司也没有下跌。从盈利来说，2013年创业板中报业绩仅增长2%，但创业板指数却上涨了70%，由此可见，盈利层面的变化并不大，但资金推动的因素比较多。

　　对于TMT来说，一方面，IPO开闸对现有的公司会有冲击，毕竟这类公司的供给会增加，但同时，好公司调整后，未来可能还会有机会。

　　至于风格转换，我也一直在想这个问题，但事后发现风格转换需要外力。比如未来经济持续向好，市场不可能对此熟视无睹。

　　总体来说，目前A股投资者在蓝筹股的投资上缺乏定价权，A股也缺乏长期投资者，这是很可怕的事情。

　　如果市场风格扭转过来，低估的东西自然会有人喜欢，太贵的东西很多人可能下不了手。

　　何震：虽然新兴行业估值有40、50倍，但这要分开来看，因为真正有壁垒、有发展空间、有商业模式的公司不能单单从市盈率的角度来看。

　　如果以正常的眼光来看，当年百度上市的市盈率也在60、70倍，上市后最高涨幅达到40倍，现在市盈率反而降下来了。如今新兴行业也是鱼龙混杂，概念性的东西比较多，但是真正有行业发展空间和壁垒的公司并不怕高估值。

　　虽然传统行业估值便宜，但是大的风格转换比较难，中小盘股票也会有结构性分化，真正的好公司会有机会。

　　钱斌：这一轮TMT等新兴行业的上涨有很强的基本面支持，一些成长龙头公司虽然现在估值高，但是它未来一段时间利润同比增长有可能持续保持在30%~50%甚至更高的速度。因此，这些能持续增长的行业龙头公司的股价要下来很难。

　　从近期来看，风格转换的难度较大，目前大盘股的市场参与度很低。如果看长一些，明年或有可能发生风格转换。一旦风格转过来，大多数投资者又会参与到风格转换的行情中来。同时，如果经济持续向好，牛市趋势一旦确立，则市场风格转换就会形成板块轮动，推动指数持续上涨。

　　地产投资机会确定

　　证券时报记者：金融和地产一直受到压制，但现在估值十分便宜，未来是否存在投资机会？

　　钱斌：金融和地产或有机会。以金融来说，金融不完全和投资相关，它和消费、服务也相关，只要经济向好，银行就不会太差。券商也将受益管制放松和金融创新。

　　至于地产，显著的特点是行业集中度将提升。未来地产行业总量可能变化不大甚至会缓慢下降，但是行业集中度提升将会很明显，品牌地产商拿地的能力和政府行为都会导致行业集中度上升，所以地产行业的龙头公司的业绩增长是大概率事件。

　　何震：不看好地产，这个行业是政府强力管控的行业。金融由于估值便宜，可能会有估值修复性机会。

　　曾昭雄：虽然现在很多传统行业低到只有净资产价格附近，但有的行业比如金融并不便宜。以花旗为例，即使过去涨了4倍，但是现在它的平均市净率也只有0.7倍，而我们的银行大部分还在1倍。从中报来看，其实好的只有四大行，其他股份制银行的利润增长是通过降低拨备来实现的。

　　吴巍：目前银行和地产的估值确实很便宜，两者中，我更看好地产。目前房地产的调控在往市场化的方向走，房地产政策偏中性。未来房地产行业就是讲优胜劣汰、集中度提升的故事。

　　至于银行，如果经济企稳，银行会估值修复，但就基本面而言，银行的存款端和负债会上升，同时贷款端会收缩，未来这个行业可能是个位数增长。

　　资源难有系统性机会

　　证券时报记者：对汽车和煤炭有色怎么看？

　　何震：和投资相关的行业难有机会，这些行业波动性高，估值难以提升，只有出现2006、2007年那样的行情，煤炭有色才会有机会，但现在不太会出现2006、2007年那样的机会。

　　汽车是偏周期性和消费属性的一个行业，和居民收入息息相关，在居民收入提高和消费升级需求的背景下，汽车行业会有机会。

　　曾昭雄：大部分有色很难反转。煤炭可能会有反弹行情，但是空间有限。虽然现在煤炭价格很低，但是还有20%的新增产能，同时新的能源如核能、太阳能、风能等不断加入电网。从长周期来看，煤炭的最好时光已经过去了。

　　吴巍：煤炭目前还处在下行周期，经过4万亿元的投资后，目前煤炭处于产能过剩的状态，同时，中国能源结构和经济结构的变化都使得单位GDP能耗在降低，煤炭的苦日子可能还没完。

　　有色金属方面，由于中国未来对资源的消耗在减弱，再加上美联储又要退出QE政策，所以有色技术走强的大逻辑看不到。同时，与国外企业相比，国内掌握定价权的有色资源公司太少，中国大部分公司都是冶炼型的，所以现阶段就更加困难。

　　消费和医药长期向好

　　证券时报记者：如何看待未来消费和医药两个行业的投资机会？

　　吴巍：虽然目前中国医药企业在创新方面还未达到欧美企业的水平，但中国的优势在于需求端旺盛。同时，在医疗体制改革的背景下，医保覆盖水平和医保强度也在提高，再加上老龄化的加剧和收入、消费水平的提升，医药行业长期向好。

　　但是，这里面有一个不确定性因素，就是中国公立医院的改革。如果政府坚定取消以药养医，未来药品生产企业可能会面临困难，但医疗服务企业却充满机会，比如为慢性病做服务的医疗机构、养老服务机构、健康康复机构等，但国内目前这类公司比较少。

　　未来药品生产企业要看企业的核心竞争力，相对来说，中药企业会有空间，化学药可能会比较困难，医疗器械也有进口替代的机会。

　　对于消费行业来说，由于酒类行业面临不利因素，从酒类出来的筹码都堆积到了调味品、乳业上，虽然这两个行业的估值有些偏高，但由于今年是一个资金搬家的过程，这个过程可能会持续很长时间，再加上现在投资者的容忍度提高了，他们只愿意买向上的企业，而不愿意买向下的企业。

　　曾昭雄：医药调整后会继续向好，未来中国的医药行业会产生有竞争力的龙头公司，专科药、心血管、肿瘤、医疗服务行业的机会比较确切。过去十年，药品企业都过得很好，但是未来会分化，将来中国会形成10到20家医药龙头公司。

　　消费行业中白酒明年或有机会，现在白酒行业调整后会重新整合。

　　未来投资策略：

　　把握成长 兼顾估值

　　证券时报记者：您接下来的投资策略是什么？

　　钱斌：明年我的投资策略是继续把握成长。低估值板块可能会估值修复，将适当提前布局一些低估值的品种。

　　何震：我的投资策略一直是自下而上、偏重于成长性投资，未来重点在消费、TMT、医药行业中寻找真正成长的好公司。同时，我比较看好互联网金融、电子商务、手游、传媒等，尤其看好移动互联网。

　　曾昭雄：我的投资策略是在腰部找确切的龙头，具体来说，倾向于找轻资产公司。在去杠杆的过程中，资产越来越不值钱，未来值钱的是商业模式，我看好环保、信息消费、软件等行业。

　　吴巍：我的策略比较简单，一是偏好成长，二是偏好中长期成长。在选公司上，除了业绩成长以外，我会对资产负债表的要求比较高，同时商业模式要好，我对资本消耗型、战略不清晰和讲故事企业会比较谨慎。我觉得医药、大众消费、TMT行业都有机会。

　　摩根士丹利华鑫基金投资总监钱斌：

　　现在经济总体向好，新兴产业蓬勃发展，传统产业发展不会变得更差。

　　三中全会给市场带来进一步放松管制的预期。

　　现在市场给一些新兴行业很高的估值，就是预期政府会放开管制，会给这些行业带来赚钱的机会。

　　今年成长股一边倒的行情很难扭转，现在已经演变成了“群众运动”，很难一下子让市场热度降下来。因此，成长股行情可能还会持续。今年年底和明年，低估值板块也可能有机会。

　　这一轮TMT等新兴行业的上涨有很强的基本面支持，一些成长龙头公司虽然现在估值高，但未来一段时间利润同比增长有可能持续保持在30%~50%甚至更高的速度。

　　地产行业的龙头公司的业绩增长是大概率事件。

　　上海汇利资产管理公司总经理何震：

　　三中全会的关注点在于经济体制改革，具体来说，一是需要关注打破垄断，二是市场化改革的措施，即政府有形之手需要约束，让市场自己去运行，也就是所谓的简政放权。

　　未来行情应该是底部逐步抬高的过程，即银行、地产等周期股估值会有修复，但大机会可能还是在新兴的中小市值股票上。

　　虽然新兴行业估值有40、50倍，但这要分开来看，因为真正有壁垒、有发展空间、有商业模式的公司不能单单从市盈率的角度来看。

　　不看好地产。金融由于估值便宜，可能会有估值修复性机会。

　　未来重点在消费、TMT、医药行业中寻找真正成长的好公司。看好互联网金融、电子商务、手游、传媒等，尤其看好移动互联网。

　　深圳市明曜投资董事长曾昭雄：

　　IPO重启肯定会对市场有影响。现在创业板和TMT行业如此火，就是讲外延并购的故事，一旦IPO开闸，外延并购会降温。同时，随着供给的增加，市场热度也会下降。

　　新兴行业的炒作有泡沫，但是何时爆掉不知道，其实产业界对有的行业并不乐观。

　　大部分有色很难反转。煤炭可能会有反弹行情，但是空间有限。从长周期来看，煤炭的最好时光已经过去了。

　　医药调整后会继续向好，专科药、心血管、肿瘤、医疗服务行业的机会比较确切，将来中国会形成10到20家医药龙头公司。

　　消费行业中白酒明年或有机会，现在白酒行业调整后会重新整合。

　　我倾向于找轻资产公司，看好环保、信息消费、软件等行业。

　　融通基金基金管理部总监吴巍：

　　如果三中全会定下调子，让大家感觉到未来会化解垄断、鼓励民营资本、改革行政审批流程，而且有清晰的路径，未来市场将会有好的预期，由此或将推动市场上涨。

　　未来市场可能不会是一边倒的行情，目前主板中一些类创业板的股票也开始有机会，市场的盈利模式和投资方式将呈现多元化的态势。

　　目前市场的容忍度很高，即使流动性比较紧张，TMT行业的公司也没有下跌。

　　相对银行，我更看好地产。目前房地产的调控在往市场化的方向走，房地产政策偏中性。

　　经过4万亿元的投资后，目前煤炭处于产能过剩的状态。

　　未来医药、大众消费、TMT行业都有机会。

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