用Z3模型计算的结果相当振奋人心，万科为4.09，保利地产为5.14，都远大于2.90，说明企业处于安全状态。而之所以会产生这样的结果，是因为Z3模型更重视企业的营运资本是否充裕。在Z2模型中，变量X1(营运资本/总资产)的权重系数为0.717，仅高于变量X4；而在Z3模型中，X1的权重系数仅次于X3，且差距微乎其微。

　　Z3=6.65X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4

　　Z2=0.717X1+0.847X2+3.11X3+0.42X4+0.998X5

　　其中：

　　X1=营运资本/总资产

　　X2=留存收益/总资产

　　X3=息税前利润/总资产

　　X4=股东权益/总资产

　　X5=销售收入/总资产

　　不过，对于Z3模型是否更适合房地产业上市公司的财务预警，我们还有疑惑。在计算营运资本时，我们是以流动资产减去流动负债得出，但作为房地产企业主要流动资产的存货有其特殊性。会计准则对此也有考虑，如对流动资产需要满足的条件之一为“预计在一个正常营业周期中变现、出售或耗用”，而“正常营业周期通常短于一年，在一年内有几个营业周期。但是，也存在正常营业周期长于一年的情况，如房地产开发企业开发用于出售的房地产开发产品......往往超过一年才变现、出售或耗用，仍应划分为流动资产。”

　　会计准则规定“正常营业周期不能确定的，应当以1年(12个月)作为正常营业周期”，事实上以1年作为营业周期已经是会计实务中约定俗成的做法，就连房地产企业的流动负债中也仅包括“1年内到期的非流动负债”。我们不知道奥特曼教授在建立Z3模型时是否考虑过房地产行业存货的流动性问题，如果没有，那么模型的适用性无疑要大打折扣。

　　如果严格按是否可以在1年内变现划分流动资产与非流动资产，并假设房地产行业报表中的流动资产只有一半能在1年内变现，以此计算Z值，则按Z3模型万科的Z值就将只有0.91，很危险；而保利地产为1.84，仍处于安全范围内。

　　具体问题具体分析

　　在前面的分析过程中，以不同的指标甚至是同一模型不同版本来衡量万科和保利地产的财务状况得出了不同的结论，定要得出一个结论并不容易。其实，聪明的做法是不执著于财务指标，而是深入分析每家公司存在的具体问题，观察事态的发展再作判断。

　　经营环境的变化会影响对企业财务状况的评判。如帕尔迪曾认为坚守财务纪律使得自己在长达50多年的经营中不致于亏损，但那50多年中美国的房价只是温和地上涨，而当前些年房价上涨开始变快变大甚至引爆了次贷危机后，原有的财务纪律也就不能起到很好的作用了。

　　如果房地产市场真的在2009年复苏，那么显然保利地产的日子要比万科好过；而如果市场不景气持续三至五年，保利地产的负担就更重些。-

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