国泰君安:震荡格局中的乱中求胜(2)

　　短短一个月内有23家上市公司提出再融资方案，涉及资金超过2000亿元，上市公司与投资者的博弈似乎刚刚开始。对比上轮牛市，我们发现募集资金的增长与指数高涨几乎同步，并且募资高点略提前于市场阶段性高点，股市快速扩容被普遍认为是上轮牛市的头号“终结者”。因此，在本轮牛市进入调整之际，投资者对于巨额再融资计划的口诛笔伐和“用脚投票”便不足为奇。我们认为必须增加有效增量资金和对部分公司“恶意圈钱”行为的规范。

　　B、大小非：套现压力继续

　　3月份产业投资者和金融投资者的博弈将继续。根据统计，2007年3月份以来上市公司遭到减持的股份数量和市值约占当月新解禁市值的5%左右，而2007年10月份以来该比例逐步上升，说明随着市场震荡调整，解禁压力逐渐增大，也即“越跌越卖”。一般来说，股改非流通股(特别是“小非”)和配售股解禁后减持压力较大，而首发原股东和国有大股东(“大非”)由于控制权等原因，套现动力相对较小。

　　C、居民投资偏好持续下降，储蓄存款持续反弹

　　居民储蓄搬家是支撑此轮牛市的重要基础，但数据表明，自2007年10月后储蓄存款停止了连续下降趋势开始出现反弹，而同期市场开始调整，我们认为这是居民投资偏好下降的信号。同时，2008年1月份基金和A股开户数也不断下滑。尽管证监会批准了多只股票基金发行，但发行情况平平，这暗示尽管存量资金仍然充沛，但增量资金非常有限，以目前的资金面很难推动一轮大行情。

　　2、政策暖风或成重要看点

　　近期证监会等政府部门明显加大了对股市的扶持力度，除了加快发行新基金外，备受瞩目的股票资本利得税政策近日也得到政府明确答复：新所得税修改条例规定对股票转让收入的个税这部分内容并没有任何改动，资本利得税仍不征收。不过仅靠发行新基金等办法对市场的影响已经很小，对于动辄上千亿的再融资来说，新基金等注入的增量资金不过是杯水车薪。

　　我们对于进一步的政策抱有期望，一方面源自弱势市场下政策成为改变投资者预期最为重要的因素，另一方面我们认为政府可用于调节股市的政策仍有不少。除基金发行常规化外，比如扩大专户理财产品市场、调低印花税、增加QFII额度、规范上市公司巨额恶意圈钱行为等。简言而之，弱势市场下“信心”的作用要远强于“现金”，政策变革将成3月市场的重要看点。

　　3、市场可能的超预期因素

　　3月份国内外形势将更为错综复杂，我们归纳至少有5点因素可能导致市场出现超预期变化，依次是：出台超预期的紧缩货币政策，如加息；美国次贷危机超预期恶化，海外市场深幅下跌；台海问题超预期恶化；前两月投资增速超预期，工业企业业绩超预期；政策对市场支持力度超预期。

　　4、结论：震荡中缺少大机会，乱中求胜在于主题投资

　　我们判断3月份市场仍将面临流动性困境，资金供给偏紧，不过受政策面利好和估值水平支撑，市场继续大幅下探的可能性较小，大盘将继续呈现震荡格局，上证指数可能运行于4200-5000点之间。市场风格在没有大量有效增量资金进场前提下很难出现反转，市场热点仍将集中在中小市值股票，但不排除大盘股具有轮次反弹的可能。在市场方向不确定情况下，投资者乱中求胜的根本在于把握现时的主题投资。