2009年电力行业投资策略

　　行业盈利因素基本判断：煤价、供需、电价

　　煤价：2009年均价下跌20%的可能性较大

　　我们判断市场煤价2009年将大幅下跌，在我们10月22日的报告《西方经济危机对电力行业的影响》中我们进行了火电企业盈利对市场煤价下跌的敏感度分析，如图表4所示。我们认为，2009年市场煤均价相对2008年下跌20%的可能性较大，对应火电全行业毛利率水平恢复至2007年的第四季度水平，即大约在15-18%的毛利率水平，好的企业将更高。

　　值得注意的是，我们的敏感性分析没有考虑到合同煤的情况，这是因为：一方面，2008年的合同煤兑现率差；另一方面除神华、中煤之外，大多数煤炭企业的合同煤价格也出现大涨，几乎接近了市场价格，例如，8月份华润电力的大同煤价格秦皇岛平仓价格达到790元/吨，因此，可以说合同煤和市场煤接近接轨。

　　对于神华和中煤的合同煤价格来说，最终的谈判结果可能更倾向于与2008年基本持平。

　　供需：无须过于担忧需求下降，供给增长也将锐减

　　10月份的发电量数据公布以后，市场普遍担心用电需求下降对电力企业利用小时的负面影响，但如果我们结合电力供给来看，则对此不必产生恐惧，特别是对于我们一直跟踪的龙头电力上市公司来说，担心就更没有必要。1-10月份全国新增装机5846.2万千瓦，去年同期新增7270.05万千瓦，同比减少了19.6%，10月份单月仅增加了198.3万千瓦，去年10月份新增725.9万千瓦，预计全年新增装机约7500万千瓦。与此同时，小火电的关停加速了，今年上半年共关停836万千瓦，下半年在煤价飙升的情况下，很多亏损小电厂顺势加速关停，预计全年将关停2000万千瓦。那么，2008年将净增加装机容量5500万千瓦，比全年增长7.7%，与估计的全年的发电量增速8%基本持平。也就是说电力供需是基本平衡的。

　　2009年电力供给的情况会比今年更为减少。首先，在2008年电厂全面亏损、财务费用大幅增加以及电煤采购预付货款的情况下，电力企业现金流十分匮乏，再加上电力集团已经进行了5年的跑马圈地，资本支出巨大，因此，电力企业必然会放慢扩张的步伐。其次，产业投资者对电力行业投资回报的预期没有信心，导致了行业投资吸引力降低。两方面的原因必然会大大减少电力装机的供给，根据现有的核准项目，预计2009年将新投产5000-6000万千瓦，如果再关停1000万千瓦，则净增4000-5000万千瓦，比2008年底的7.68亿千瓦(预测值)增长5.2-6.5%，这一增速将与明年的用电需求增速(6-8%)基本持平或更低。考虑到2008年的滞后效应，我们认为，2009年的电力供需应该是基本平衡的，不会出现大幅度的利用小时数下降。

　　电价

　　第三次电价上调在博弈中仍有很大可能，调整幅度与前几次差不多，约2分/千瓦时(含税)。

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