广发证券 王飞

　　行业回顾与展望

　　对于整个建筑行业，我们主要关注两点，其一是经济增长面临下滑风险下的行业未来增长的确定性；其二是目前建筑施工企业的盈利能否稳定并持续提高。而通过实际分析我们发现，行业未来增长在经济下性周期中更加凸现增长的确定性，而盈利能力低下的现状有望得到逐步改善，我们所担心的原材料价格上涨对企业盈利的影响相对可控。

　　投资机会之行业角度分析：关注两个市场

　　我们对于建筑工程行业的投资机会力图从行业(市场)和企业两重角度去挖掘，基本思路在于景气行业与强势企业的相交。从细分领域来看，建筑工程行业并非每一个细分子行业都面临着较为确定性的增长，我们认为那些受政策性支持正面临着较大增长空间的行业如铁路建设市场和水利水电工程建设市场尤其值得关注。

　　投资机会之企业角度分析：关注转型中的建筑央企

　　从投资机会的企业角度分析来看，我们倾向于选择这种多元化经营背景之下成长性更为确定的上市企业作为投资对象，而从这个意义上，我们认为目前基建领域在A股上市的三大央企的长期成长性更为明确。

　　投资策略：寻找不确定背景下的确定性增长机会

　　作为报告分析逻辑的自然延伸，我们认为建筑工程行业的投资策略应遵循成长性更加明确和清晰的个股选择标准，相比较之下，在整个建筑工程行业A股上市公司中葛洲坝(600068)、中国中铁(601390)和中国铁建(601186)等三大国有建筑企业的长期成长性为我们所看好，相对于中小建筑施工企业将享受到更多的行业发展机遇，理应获得高于行业平均估值水平的估值溢价。

　　风险提示固定资产投资增速放缓、全球通货膨胀和资源价格持续上涨造成的经营成本上升、多元化过程中的经营风险。

　　一、行业回顾与展望：景气依旧，增长确定

　　对于整个建筑行业，我们主要关注两点，其一是经济增长面临下滑风险下的行业未来增长的确定性；其二是目前建筑施工企业的盈利能否稳定并持续提高；下面分两点分别分析：

　　(一)盈利能力低下的现状有望逐步改善

　　1、行业整体盈利能力的改善一直在持续中

　　从绝对值角度来看，建筑业整体长期盈利能力低下已是不争的事实，这种盈利能力不足主要体现在毛利率过低和费用控制不利两个方面，前者反应了竞争和供过于求的现状，后者则是整个行业市场化改革缓慢的表现。如果以产值利润率来衡量行业整体的盈利水平，我们统计的1993年—2006年的建筑业产值利润率变动趋势显示该值基本维持在1.2%—3%的水平。

　　从利润增速来看，该时间段的行业利润增长波动较大，但自1997年之后维持了大致向上的变动趋势，如果结合产值利润率变动趋势来看，大致可以认为1997年是建筑业盈利增长的拐点。1999年之后，整体行业的利润增速大致维持在25%以上水平，显著高于行业的总产值增速，也因此从趋势变化角度来看，产值利润率一直呈现稳步上升态势，显示了行业整体盈利能力一直处于不断改善中。

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