航空机场：08年景气度大幅提升值得期待

　　光大证券 李军

　　◆边际供给持续小于边际需求：

　　由于行业经营状况、资本金、收益积累不佳等原因，2001年以来行业的运力边际增长率一直低于旅客吞吐量的边际增长率，而且未来两年仍将保持这种趋势；

　　◆供需缺口出现将带来行业客座率和票价水平的提升：

　　在未来两年边际供给继续低于边际需求的情况下，行业的客座率水平将继续保持前几年持续提升的态势。我们同时考虑旅客运输量，飞机数量(可提供的座位数)、飞机利用小时和平均运距等四大因素，构建了中国民航业客座率确定模型，基于此模型预计08年、09年年全行业客座率水平将达到77.72%、78.68%，08年平均客座率超过76%将带来航空业票价控制能力的显著提升；

　　◆航空公司管理能力持续提高：

　　公司管理能力的提升主要体现在管理费用营业费用占主营业务收入比重的降低以及主要成本项因素的控制能力，主要航空公司管理费用、营业费用占主营业务收入比重的数据持续下降，同时全行业的单位RTK耗油量持续下降，全行业平均飞机利用小时持续上升，

　　◆主要外部因素持续向好：

　　航空公司的外部因素主要体现在油价、本币升值幅度等方面，从这两个主要因素来考虑，本币升值有加速的趋势，08年油价则会保持相对温和的上涨或者企稳。

　　◆重点公司与投资评级：

　　在此轮航空业反转及景气度持续提升的过程中，我们认为国内客座率的提升速度将更快，同时航空公司的票价控制能力将显著提升，因此我们更看好国内收入占比最大的南方航空，给与其“买入”的投资评级，同时随着中国民航业重组的进程的加快，上海航空作为并购标的的可能性增大，给与其“增持”的投资评级，中国国航在品牌建设、行业整合方面具有相对优势，维持其“增持”的投资评级。

　　　边际供给持续小于边际需求，供需缺口开始显著存在

　　从中国民航业前些年的历史来看，由于行业经营状况、资本金、收益积累不佳等缘故，2001年以来，运力边际增长率一直低于旅客吞吐量的边际增长率，2001年至2006年的飞机数量同比增速分别为7.40%、6.36%、10.30%、13.55%、14.46%、15.64%；换算成座位数的同比增长率分别为6.70%、6.17%、7.96%、14.32%、15.48%、16.00%，而同期旅客吞吐量的同比增速分别为12.46%、14.9%、-0.4%、41.1%、14.1%、15.9%(03至05年数据由于非典因素异常)，即边际供给持续小于边际需求。

　　前几年的边际供给持续小于边际需求虽然没有导致总体供给小于总体的需求，但是不可避免的导致总体供需之间的缺口不断缩小，同时加之未来几年民航总体需求增速保持在16%，运力供给增速保持在14%的预测，我们的判断是07年底至08年上半年将会出现行业供需缺口的局面，我们定义的缺口指的是供给出现瓶颈的重要航线重要时刻越来越多，08年行业供需之间出现缺口的标志就是行业的平均客座率水平将会在08年将超过76%(具体的客座率预测见后续部分)，之所以将客座率超过76%作为总体供给小于总体需求的判断依据有两个，一、从历史的月度数据来看，一旦行业的月度客座率超过76%，票价水平显著高于100，这表明在客座率超过76%的情况下供求关系开始紧张，从微观层面上航空公司开始提价；二、从一个大概的判断上来说，在平均客座率超过76%的情况下，重要航线、重要时刻的客座率必然远超过76%，这时对民航供给方的供给瓶颈时刻、瓶颈航线增多，从而可以认为是总供给小于总需求。